內文試閱

第1章　在市場中找到優勢

—本章你可以學到這些—

☑理解績效不好的主因是心理因素

☑ 想獲得優勢，先學習分析師的思考方式

☑ 探討集體智慧對股價的正確性

☑ 解釋氣象可能影響投資人的交易行為

1.2 |增進預期能力

分析師的預測比其他人準，是因為他們比較會預期可能的股價動態。儒斯・富勒（Russ Fuller）是加州聖馬刁富勒與泰勒資產管理公司（Fuller and Thaler Asset Management）的投資組合經理人。富勒曾寫過：「比市場更好的預期是所有α（注：α與β是兩個衡量基金績效的重要指標，α表示與市場無關的基金報酬，β測量的是基金績效與市場的相關性。）的根本。」α是投資組合經理人高出標竿的績效值。標竿通常是指和基金買進的股票具有類似規模、成長或價值特質的股票指數。

投資人該如何增進預期能力以提升α？富勒認為，投資人可以培養以下三種優勢中的一種。第一，取得更多關於公司基本面或市場私有資訊。比較好的私有資訊通常是透過更好的研究流程取得，例如深入檢視公司的成長潛力、獲利品質、產品可行性或管理團隊等。

富勒認為，第二種增進預期能力的方法是改善資料的處理。根據計量與電腦化的資訊處理，投資人可能在基本面與財務資料中找出數學上的預測關係。此外，有些內行的分析師可以察覺企業資料中的預測關係。

第三種增進預期能力的方式是了解投資人的行為偏誤。行為偏誤是由兩種人造成的：（1）沒追求財富最大化的投資人；（2）犯系統性心理錯誤的投資人。想找出行為偏誤對股價的影響，需要對心理學有深入的了解，但獲利可能很大。富勒與泰勒的投資組合從成立開始，α就有平均近4%的水準，因此吸引許多公司跟著模仿推出「行為財務學」基金。

⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯

第3章　預期、信念與意義

—本章你可以學到這些—

☑ 「預期性」情緒與「反應性」情緒對交易的影響

☑說明情緒強度差異的成因

☑分析比較心態使投資績效下滑的原因

☑ 破除消息面的迷思

☑ 探討大腦為了減少負面情緒，使投資人過度樂觀

3.4 |信念與期待：安慰劑效應

有時候成功往目標邁進的預期會產生自我應驗預言（self-fulfilling prophecy）；相信自己有能力達成目標，會啟動我們內部的資源，支持目標的達成。這種成功信念會激發支持性的神經化學物質，提高身心的耐力。安慰劑效應（placebo effect）就是信念、欲望與期待可以讓人改變生存狀態的例子。醫生為病人開藥時，代表病人可以復原的信念，這也強化了病人想要康復的動機。

康乃迪克大學的艾文・克希教授（Irving Kirsch）分析19種抗鬱劑的臨床試驗，研究結論是：用藥效力有75%是源自於康復的預期，而不是腦內化學物質的調整。克希表示：「關鍵因素在於我們認為自己會變成怎樣，不需要靠藥物就能看到很大的轉變。」在新藥研究中，有35%到75%的病人服用無效的糖果藥丸也能產生效果。幾世紀以來，西藥大多是安慰劑的效用。

在市場中，投資人的預期也會迅速反映在價格上。投資的祕訣主要是看投資人了解自己的預期、市場的預期以及經濟基本面的能力。市場的預期和基本面脫軌時，未來更有可能出現和預期有關的情緒震撼。例如，高本益比的網路股飆漲遠超過合理的成長預期時，顯然預期與實際的差距就會開始縮小，因為這些股票無法讓投資人持續抱持不切實際的目標。

股票的本益比通常是反應投資人對成長的預期。諷刺的是，低本益比股票（預期成長低）的長期表現往往優於高本益比股票，這就是價值投資的一大宗旨（參見第23章）。價值投資策略之所以效果好，是因為投資人預期低比較可能產生正面的驚喜，所以對低本益比的股票會產生更多的正面感情。高本益比股票往往讓人失望，因為「好消息」已經反映在價格裡了。

3.5 |解讀新聞

每天股市收盤後，記者會請交易員解盤，說明當天市場變化的背後原因。他們的解釋通常具體而合理，以最近事件的因果關係來解釋股市行情。例如，1987年10月19日以後，全球股市崩盤，BBC把市場暴跌歸因於理性的新聞性恐慌：「大家日益擔心利率上漲與美元貶值，導致交易量減少。美國轟炸境外油井以報復伊朗攻擊的消息導致行情更加惡化。」

其實BBC的邏輯有誤，因為它把恐慌全部歸結到最近的價格變動與全球事件上。新聞與價格變動的確會影響投資人的情緒，這類事件會對投資人的感覺產生正面的反饋效果，但是大家驚慌的程度並不是反映稍微負面的消息，投資人早就已經等著在10月那天驚慌了。

BBC發表那篇報導後，編輯事後坦承：「事件之後，關於市場崩盤的原因，大家持續爭論了好幾年，但經濟學家一直無法提出引起黑色星期一的單一因素。」如今回顧往事，大家已經捨棄新聞導致崩盤的說法，還給不確定性一個公道。

BBC為什麼想以單一因素解釋驚慌？或許是因為觀眾對不確定性及失去掌控感到不安。當你聽到投資人驚慌時，你會馬上想知道他們為什麼驚慌。「因為他們害怕」並不是令人滿意的解釋，「因為他們過分自信」也不夠有說

服力，「因為利率上漲」剛好可以符合當時的心態。市場評論隨便推論的缺點，就是直接把投資人的情緒（例如恐懼與貪婪）歸因於最近的新聞事件，但是壞消息不一定會引起恐懼或改變市場。為什麼有些新聞會引起恐懼，但幾個月後的類似新聞卻毫無反應？投資人如何解讀新聞與事件，是看他們對未來的情緒看法而定。樂觀的投資人把價格暴跌視為進場搶便宜的機會，悲觀的人則把它看成全球金融體系崩盤的證據。

有趣的是，有時候非常負面的新聞也無法撼動樂觀的市場，非常正面的新聞也無法挽救空頭市場。在這些時候，投資人集體受到情感防衛機制的左右。情感防衛機制是指投資人發現新聞和他們堅信的想法矛盾時，刻意扭曲詮釋新聞的自欺形式。

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第22章　改善投資技巧

—本章你可以學到這些—

☑ 減少過度的風險觀感、壓力與不安的技巧

☑ 讓自己停止負面思考，並撰寫壓力日誌

☑ 簡單改變生活型態與舒壓建議

☑ 當自己的交易教練，學會從失利中重新振作的認知技巧

22.9｜以「學習」為目標

史丹佛大學的心理學家凱洛・德沃克（CarolDweck）數十年來潛心研究心態對成功的影響。她發現，雖然樂觀心態對成功很重要，但對個人成長與學習感興趣及感到好奇會更有幫助。什麼原因會讓人感到好奇與抱持開放心態？

德沃克檢視固定外部目標與動態內部目標對績效的影響。她用腦電圖追蹤一群學生大腦皮質的電波活動，其中一部分學生主要是以績效為目標（對成就有固定信念），另一部分是以學習為目標。在此之前，德沃克已發現績效導向的學生比較無法從錯誤中學習，在挑戰性高的任務上表現較差。在腦電圖檢測中，他們比較注意負面回饋，記住並從這類回饋中學習的時間較短。德沃克的證據顯示，想達成目標的人（例如財務獲利或高投資報酬）會比注意學習與成長的人得到更糟的結果。

德沃克在東哈林區的生命科學中學（Life Sciences Secondary School）進行一項實驗，該校的學生大多表現不佳。德沃克把國二學生分成兩組，讓每組學生上八堂課，其中一組只上學習技巧課，另一組除了上學習技巧課以外，還上一堂關於智力非先天的講座。第二組看了大腦的投影片，學到大腦受到挑戰時會長出新的神經元。

第二組學生展現的結果相當驚人，他們的習慣與成績都改善了，數學成績不再一直下滑。「對照組與實驗組的唯一差別是兩堂課，全部50分鐘不是用來上數學，而是只教一個概念：大腦是肌肉，多加訓練就會讓你變得更聰明。光是這樣就讓他們的數學成績進步了。」

最佳目標應該是內部，而且是持續進步的。知道自己能改善就可以達到更好的成果，光是著重成就本身則會導致報酬較低。這有一種正面的安慰劑效應。如果一個人知道成功需要時間，也對績效改善抱持希望，只要多鍛鍊心智肌肉，就能獲得更大的成果。大腦最棒的地方在於學習與適應能力，以及面對挑戰時會成長。唯有透過謙遜、勇氣、好奇與努力才能管理潛意識的偏誤，把瘋狂的市場轉變成滾滾金流。

（更多內容，請詳見《交易心態原理》）

內文試閱

第1章　在市場中找到優勢

—本章你可以學到這些—

☑理解績效不好的主因是心理因素

☑ 想獲得優勢，先學習分析師的思考方式

☑ 探討集體智慧對股價的正確性

☑ 解釋氣象可能影響投資人的交易行為

1.2 |增進預期能力

分析師的預測比其他人準，是因為他們比較會預期可能的股價動態。儒斯・富勒（Russ Fuller）是加州聖馬刁富勒與泰勒資產管理公司（Fuller and Thaler Asset Management）的投資組合經理人。富勒曾寫過：「比市場更好的預期是所有α（注：α與β是兩個衡量基金績效的重要指標，α表示與市場無關的基金報酬，β測量...

序

前言　想戰勝市場，先搞定交易心態

這本書不是為你寫的，至少不是為理性思考的你所寫的，理性的你可能會因為前面那句話而感到不滿。這本書是為心煩意亂、無所適從的你而寫的，那種感覺源自大腦深層，大多來自潛意識。我必須透過你──身為讀者的你──才能探究這些感覺。

不過弔詭的是，如果思考就能讓大家成為優秀的投資人，就不會有市場泡沫與恐慌、貧窮、上癮或犯罪貪婪等問題了。然而這些問題的確存在，因為理性大腦從十萬年前開始進化，但感性大腦卻是最原始的天賦能力（這是人類和寵物類似的地方），這兩部分的大腦不一定能相互配合。在瞬息萬變的金融市場中，如何管理這兩部分的大腦正是本書主題。

在金融業裡，投資決策大多是依循理性流程，但是到了關鍵時刻，流程往往會脫序。不管你是投資散戶、投資組合經理人、財務顧問、交易員、分析師、還是投資委員會成員，左右市場的心理因素都很可能對你造成強大的影響。本書要為投資人解開兩個問題：哪些「不理性」的深層力量會影響我們的投資行為？如何更有效管理這些力量？

▍了解市場與大腦原理

好投資需要有基本的財務知識，那是理所當然的。不過，投資要神準，則需要學會自我管理的技巧。紙上談兵還不夠，你必須同時了解市場局勢與腦內布局才行。

本書是為了具備投資概念的投資人（投資散戶、投資組合經理人、創投業者、銀行人士）、財務分析師（證券研究、基本面與技術面分析師）、以及交易員所寫的。讀者將學會找出財務決策中的潛意識錯誤（偏誤），了解心理偏誤的大腦淵源，在這些偏誤出現時能一眼辨別，並學會改善投資判斷的技巧。

不過，知道自己何時可能犯錯，並不表示你就能加以阻止。有效管理偏誤的方法有兩種：自身經驗及研讀他人案例。到市場上累積經驗，成本太過高昂；於是為了幫讀者研讀他人的經歷，本書蒐集了受偏誤影響的投資人案例、克服這類錯誤的投資人經驗、優秀投資人的決策技巧，並教大家如何營造有利決策的投資環境。

本書關於投資偏誤的研究，大多取自行為財務學的學術領域。行為財務學的研究人員率先展開研究，找到許多系統性的投資偏誤。多數偏誤源自大腦深層，所以會在不知不覺中影響我們的投資決策。當我們整合來自神經科學、行為財務學、從業人員的證據時，根本議題與補救之道就清楚顯現了。

▍本書架構

本書多數章節都是以小故事開場，有的是悲劇，有的令人振奮，有的則非比尋常。這些故事之所以收錄於此，是因為它們帶來的啟示發人深省。我從接觸過的人物與聽過的案例中歸納出故事裡的主角，如有雷同，純屬巧合。

在每一章中，讀者將學習：（1）找出特定的潛意識偏誤；（2）知道思考與分析何時可以（與何時無法）改善投資流程；（3）加強察覺情緒；（4）改善決策流程。不過有一點需要事先聲明：理論大多強調偏誤是源自神經，卻很少人證實大腦與投資行為之間有直接關聯。不過，本書會盡可能精確簡化概念與關係，讓內容與從業人員切身相關。我將在序章中以長期資本管理公司（LTCM）的投資錯誤、牛頓和馬克・吐溫等例子來說明一些最基本、最普遍的投資偏誤。第1章將解釋投資人在激烈的市場中找尋機會時所面臨的挑戰。文中主張，獲利的最佳來源是了解其他投資人的想法。第2章則說明大腦的基本結構，並概要檢視實驗所用的研究工具。第3章說明信念與預期如何塑造個人經驗。第4章會討論神經化學，包括改變神經化學的平衡與影響實務決策的常見藥物與物質。

PART2說明多種情緒如何影響判斷。第5章證明直覺對投資決策的重要價值。第6章說明恐懼、興奮、憤怒、難過等外顯情緒如何影響人的財務判斷。第7章探討大腦淵源，以及貪念與興奮所造成的病態投資效果。第8章檢視過分自信的危險與連番成功而衍生的傲慢。第9章說明不安與恐懼如何影響投資決策。第10章專門探討壓力與心力交瘁。第11章說明影響某些當沖客與不肖營業員的病態賭博症狀。第12章探討有利卓越投資的人格特質。

PART3是檢視認知（思考與觀感）偏誤，雖然這些偏誤會受情緒影響，但研究的焦點主要放在根本的心理機制。第13章簡要說明現代決策理論，並舉例說明結果、機率與含糊如何影響選擇。第14章探討決策框架如何影響判斷。第15章解釋造成「太晚認賠殺出」的損失趨避現象，散戶與專業投資人都有這種情況。第16章討論時間觀感（例如時間折算）如何衍生投資偏誤。第17章說明社會影響的過程與一窩蜂現象，以及這些現象如何影響投資決策與投資委員會。第18章解釋圖表分析與探勘資料時所產生的觀感陷阱。第19章討論影響投資人的注意力與記憶偏誤。第20章從性別與年齡等不同的生理觀點來探討投資風險承擔的差異，另外也檢視東西方投資人（非常有限）的文化差異。

PART4提供管理偏誤的技巧。第21章歸納本書的主要結論，教大家減少偏誤的自學技巧。第22章提供更深入管理投資情緒的方法。第23章教讀者如何把「行為財務學」觀點納入投資策略中，把握市價中的集體偏差

序

前言　想戰勝市場，先搞定交易心態

這本書不是為你寫的，至少不是為理性思考的你所寫的，理性的你可能會因為前面那句話而感到不滿。這本書是為心煩意亂、無所適從的你而寫的，那種感覺源自大腦深層，大多來自潛意識。我必須透過你──身為讀者的你──才能探究這些感覺。

不過弔詭的是，如果思考就能讓大家成為優秀的投資人，就不會有市場泡沫與恐慌、貧窮、上癮或犯罪貪婪等問題了。然而這些問題的確存在，因為理性大腦從十萬年前開始進化，但感性大腦卻是最原始的天賦能力（這是人類和寵物類似的地方），這兩部分的大腦不一定能相...

前言　想戰勝市場，先搞定交易心態
序章　打造有利決策的投資環境

PART1　為何大腦不懂交易？

第1章　在市場中找到優勢
1.1｜分析師思維與優勢
1.2｜增進預期能力
1.3｜集體智慧
1.4｜氣象異常與其他動物本能
1.5｜理性與感性

第2章　大腦運作原理
2.1｜愛荷華賭局實驗
2.2｜大腦的結構與功能
2.3｜大腦受損的投資人
2.4｜研究大腦的方法
2.5｜神經科學概要

第3章　預期、信念與意義
3.1｜情緒與觀感
3.2｜預期與比較機制
3.3｜違實比較
3.4｜信念與期待：安慰劑效應
3.5｜解讀新聞
3.6｜自欺
3.7｜情感防衛機制與動機性推理

第4章　大腦運作下的神經化學
4.1｜各種神經傳遞物質
4.2｜（投資）心理異常的化學作用
4.3｜投資績效的神經化學
4.4｜血清素與市場泡沫
4.5｜玩樂用藥與酒精

PART2　情緒如何影響績效？

第5章　聆聽直覺的力量
5.1｜分析與直覺
5.2｜這項投資「感覺」對嗎？
5.3｜直覺告訴你什麼？
5.4｜使直覺更敏銳
5.5｜處理複雜資訊：情感啟發
5.6｜潛意識情感
5.7｜喚醒無意識

第6章　受情緒蒙蔽的判斷
6.1｜情緒偏誤
6.2｜正面情緒 vs. 負面情緒
6.3｜把後悔當成自我應驗預言
6.4｜悲傷使人承擔過量風險
6.5｜恐懼與憤怒
6.6｜預測偏誤
6.7｜情緒管理

第7章　狂熱與貪婪
7.1｜券商煽動非理性繁榮
7.2｜股市狂潮解析
7.3｜貪婪是好事？
7.4｜投資人如何決定風險承擔程度
7.5｜對好交易感到興奮
7.6｜改善偏誤的決策
7.7｜市場中的貪念

第8章　自負與傲慢
8.1｜傲慢的心理
8.2｜自負使人變笨
8.3｜獲利改變想法
8.4｜好的自信
8.5｜解決方法

第9章　焦慮、恐懼與緊張
9.1｜股價驚驚漲
9.2｜先天遺傳vs.後天教養
9.3｜難以擺脫經驗框架
9.4｜排除恐懼
9.5｜投資啟示
9.6｜天災、風險認知與機會

第10章　壓力不只催人老
10.1｜花錢消災
10.2｜哪裡出錯？大腦還是獎勵？
10.3｜壓力與趨勢認知
10.4｜壓力的神經化學
10.5｜壓力的生理作用
10.6｜管理投資壓力

第11章　你在交易？還是賭博？
11.1｜知道何時退場
11.2｜賭徒的大腦
11.3｜減少賭博

第12章　卓越投資者的人格特質
12.1｜五大人格特質
12.2｜個性基因
12.3｜投資性格
12.4｜其他人格研究
12.5｜靈活的心智


PART3　交易當下的心理機制

第13章　做出決策
13.1｜期望值與預期效用
13.2｜頭彩陷阱
13.3｜機率誤判
13.4｜逼真、想像與渴望
13.5｜市場上的不確定性
13.6｜高估的機率
13.7｜信以為真
13.8｜最後通牒遊戲
13.9｜信任荷爾蒙
13.10｜你相信哪種市場？

第14章　因「框架」誤判市場
14.1｜錯置效果
14.2｜揪出問題
14.3｜被框架誤導的決定
14.4｜不願認賠殺出：「孤注一擲」
14.5｜順其自然

第15章　學習認賠殺出
15.1｜損失趨避是本能
15.2｜股票溢酬迷思
15.3｜隱含的賣權
15.4｜克服損失趨避
15.5｜拿莊家的錢下注
15.6｜教宗的啟示
15.7｜索羅斯、都鐸與克瑞莫都說賣

第16章　自制力
16.1｜把手拿開糖果罐
16.2｜為什麼大腦很難延遲享樂？
16.3｜在交易廳裡大賺一票
16.4｜加強自制力
16.5｜在市場恐慌時貪婪

第17章　避免陷入集體迷思
17.1｜群聚現象
17.2｜跟著大家行動比較安全
17.3｜權威影響你的決定
17.4｜人要金裝
17.5｜合作的神經科學
17.6｜分析師濫用權威
17.7｜共同基金與群聚現象
17.8｜反向操作
17.9｜投資行為建議

第18章　圖表分析與資料研究
18.1｜市場一直在變，但人性不變
18.2｜資料探勘與自欺
18.3｜從雜訊中找出型態
18.4｜圖表解盤中的趨勢與回復均值偏誤
18.5｜過於依賴圖表
18.6｜賭徒謬誤
18.7｜非理性繁榮……說得太早
18.8｜東吳賭局實驗
18.9｜盈餘報表的型態
18.10｜隨機陷阱

第19章　注意力與記憶
19.1｜決定資訊優先順序
19.2｜代表性報酬
19.3｜美好回憶
19.4｜克服後見之明偏誤
19.5｜注意力渙散
19.6｜只要取對名字
19.7｜中國盛業網路控股公司
19.8｜不可只看表面

第20章　性別、年齡與文化
20.1｜感性記憶
20.2｜離婚者的理財規劃
20.3｜男性自負
20.4｜年齡
20.5｜西雅圖成人發展縱貫研究
20.6｜東西方文化差異
20.7｜中國投資人的偏誤


PART4　透過心態修練，成為市場贏家

第21章　情緒管理
21.1｜把心思放在決策過程
21.2｜情感防衛
21.3｜追求幸福
21.4｜神經可塑性
21.5｜化學穩定因子
21.6｜自律
21.7｜撰寫決策日誌

第22章　改善投資技巧
22.1｜認知行為治療與壓力管理
22.2｜瑜珈、正念冥想與生活型態
22.3｜簡單紓壓
22.4｜從失利中振作
22.5｜交易教練
22.6｜效法他人
22.7｜培養愉悅感受
22.8｜神經回饋
22.9｜以「學習」為目標

第23章　與玩家對玩
23.1｜獲得風險溢酬
23.2｜風險溢酬與期望
23.3｜價值vs.魅力
23.4｜動力、規模與最適組合
23.5｜聽謠言買，見事實賣
23.6｜套利限制
23.7｜行為財務基金的績效
23.8｜行為投資商品
23.9｜結語

前言　想戰勝市場，先搞定交易心態
序章　打造有利決策的投資環境

PART1　為何大腦不懂交易？

第1章　在市場中找到優勢
1.1｜分析師思維與優勢
1.2｜增進預期能力
1.3｜集體智慧
1.4｜氣象異常與其他動物本能
1.5｜理性與感性

第2章　大腦運作原理
2.1｜愛荷華賭局實驗
2.2｜大腦的結構與功能
2.3｜大腦受損的投資人
2.4｜研究大腦的方法
2.5｜神經科學概要

第3章　預期、信念與意義
3.1｜情緒與觀感
3.2｜預期與比較機制
3.3｜違實比較
3.4｜信念與期待：安慰劑效應
3.5｜解讀新聞
3.6｜自欺
3.7｜情感防衛...