第1章 「夢幻、無窮的希望與樂觀主義」

1928年12月4日，柯立芝（Calvin Coolidge）總統最後一次把國情咨文送交重新開議的國會，而國會中就連最悲觀的議員也從他所發表的言論中得到了安慰。「美國過去的國會議員在了解國內情勢的發展上，無法像本屆的議員一樣，可以遇到這樣令人滿意的形勢。目前國內的狀況顯現出來的是平靜與滿足的氛圍……而且景氣繁榮的時間持續最久。國外的情勢也一樣平和，各國之間由於彼此的了解，產生了友好的氣氛……」他告訴國會議員，他們和人民可以「對現狀感到滿意，並樂觀期待未來的發展。」他敏銳地打破了古老的政治慣例，忘記把天下太平歸功於他所帶領的行政團隊。「這些史無前例的盛況，主要來自於美國人民的正直與品格。」

當代的歷史學家全都群起攻擊柯立芝膚淺的樂觀主義，讓他無法察覺國內外正在醞釀的一場暴風雨；這樣的言論有些不公平。要預測災難既不需要勇氣也不需要預知能力。在形勢一片大好的時候預測災難，才需要勇氣。

儘管如此，美國的二○年代仍然是一個富裕的年代。工業產品的產量與就業率維持在高檔，而且還持續上升。工資方面並沒有上漲多少，但商品的價格是持穩的。雖然有許多人依舊窮困，然而還是有更多的人過著相當舒適、富足、寬裕或是比以前優渥的生活。最後一點，美國的資本主義毫無疑問地仍在繁榮滋長的階段。在1925到1929年之間，生產廠商的數目從183,900家增加到206,700家；產值從608億美元上升到680億美元。美國聯準會的工業生產指數1921年平均只有67點（1923至1925年為100點），1928年7月上升到110點，到了1929年6月再上升到126點。

二○年代所發生的一件事甚至連柯立芝都應該看得見，就是他口中所誇讚的美國人的個性。在他所讚揚的品格之外，他們的身上也顯示出一種強烈的渴望，想以最少的努力快速致富。這種人格特質首先顯現在有關佛羅里達的發展上。在二○年代中期，邁阿密、邁阿密海灘（Miami Beach）、珊瑚閣（Coral Gables）、東海岸和一直遠到北邊的棕櫚灘（Palm Beach），以及在灣區的城市，都受到佛羅里達房地產景氣的影響。佛羅里達的發達包含了所有經典的投機泡沫的要素。有一些屬於本質上的因素，例如佛羅里達冬季的氣候要比紐約、芝加哥或明尼亞波利斯來得好。收入的增加和交通條件的改善，使得佛羅里達州與冰天雪地的北方之間交通更加便利。的確，這樣的時代已經來臨，就像加拿大黑雁遷徙般規律且令人印象深刻，富人每年亦會固定搭機南下過冬。

由於氣候的優勢，大家著手打造一個投機的神話。這裡的人並不需要被人說服，他們需要的是一個可以讓自己相信的藉口。在佛羅里達這件事上他們想要相信的遠景是，整座半島上不久就會住滿了懶洋洋想要度假與酷愛陽光的人士。如果到處都是人擠人，那麼連海灘、沼澤、泥塘和公有的灌木叢都會賣得出去。然而，顯然佛羅里達的氣候並沒有保證這種情形一定會出現。但是它的確能夠讓想要相信它會有這樣遠景的人相信，終有一天這種情形會實現。

然而，投機並無法全然仰賴自我欺騙而生。佛羅里達的建商把土地切割成一塊一塊的建地，然後在賣出時收取10%的頭期款。顯而易見的是，在這些被嫌棄的土地中，經過幾次轉手之後，已讓買主和路人都感到厭惡。這些買主並不想在此落地生根；難以想像會有人想在此長住久安。但這些只是不切實務的考量，事實上這些價值模糊的土地，竟然能夠在兩星期之內，以漂亮的價格脫手。這是投機氣氛的另一個特色，經過時間的流轉，能夠看透佛羅里達不能僅憑著天候的優勢支撐房價的人大幅減少；只要後面還有人前仆後繼投入，而賣家又能以相當好的價格售出，又何必放棄致富的機會？

1925年一整年這種不勞而獲的利潤，吸引了大批的人潮來到佛羅里達。每個星期賣方釋出更多的土地，整理分割出售。以前所謂的海岸地區，現在變成距離最近的海水只有5、10或15英哩。市郊離市區的距離變得相當遙遠。

在投機的風氣向北擴散的時候，有一位雄心壯志的波士頓居民查爾斯．龐氏（Charles Ponzi）開發了「傑克森維爾近郊」（near Jacksonville）的區域，這塊土地位於該市區的西邊大約有65英哩之遙。（在與房地產其他相關的理念上，龐氏認為，緊鄰地區的素質要高且要很緊湊；於是他將1英畝的地分成23個單位賣出。）在一些接近市區的土地中，例如在曼哈頓不動產公司的促銷廣告裡，他們宣稱「距離繁榮、快速成長的奈堤市（Nettie）不到四分之三英哩」，而廣告中所提到的奈堤市根本就不存在。

佛羅里達的榮景不只是1920年代氣氛的第一個訊號，也展現了美國人認為上帝想要讓中產階級發達的信念。但是這種氣氛仍然一直延續到佛羅里達的衰退期，這一點倒是值得注意的。一般人都認為佛羅里達的榮景已經灰飛湮滅，與後來進入股票市場的人相較之下，投機客的人數幾乎已然變少，在每一個社區裡都有一個人曾在佛羅里達的投資上栽了個大跟斗。南海泡沫破滅之後的一個世紀，英國人對聲譽卓著的股份公司仍然有著一絲懷疑的眼光。然而，即使在佛羅里達的榮景崩潰的時候，美國人渴望透過對股市的投資能輕鬆快速致富的心態每天都在增強。

 

1927年在股市的歷史上來說是另一個轉捩點。根據長久以來大家的認定，就是在這一年種下了終極災難的種子。而問題就出在一種寬宏大量、但是思慮欠周的國際主義。有一些人（包括胡佛先生）認為這就是一種背叛的行為，而當時對背叛的指控仍具有相當的殺傷力。

1925年，在當時擔任財政大臣的邱吉爾（Mr. Winston Churchill）的建議下，英國回到第一次世界大戰前的金本位制，以維持黃金、美元和英鎊之間的關係。毫無疑問，邱吉爾認同的是過往傳統所代表的莊嚴地位，或是1英鎊兌4.86美元的強勢貨幣，而忽略了對幣值高估所造成的微妙難題。一般人認為他似乎並未了解這一點。然而隨之而來的卻是冷酷無情和嚴重的結果。英國的消費者現在必須使用這些價值高昂的英鎊去購買物品，而物價仍維持在戰時通貨膨脹的水準。因此對外國的觀光客而言，英國成了一個失去魅力的國家。同時，英國卻成為外國人銷售物品的好地方。1925年開始了漫長的匯兌危機，就像特拉法加廣場（Trafalgar Square）的獅子和皮卡地里大街（Piccadilly）的流鶯一樣，現在成了英國的特色。國內也出現不良的後遺症：煤礦的市場低迷，加上努力降低成本和價格以期能與其他國家競爭，導致1926年的大罷工。

到了1927年的春天，有三個令人敬畏的朝聖者——蒙塔古．諾曼（Montagu Norman，英格蘭銀行〔Bank of England〕的行長）、長久在位的耶馬爾．沙赫特（Hjalmar Schacht，德國國家銀行〔Reichsbank〕的行長），以及查爾斯．瑞斯特（Charles Rist，法國銀行〔Bank of France〕的副行長）——來到美國，促請美國施行放鬆銀根的政策。（他們之前曾經成功說服美國於1925年施行一個大致上類似的政策。）美國聯準會不得不接受這個建議。紐約聯邦準備銀行的重貼現率由4%降到3.5%。大家開始搶購政府發行的有價證券，造成銀行和個人手邊都沒有閒錢。身為聯準會一員的阿道夫．米勒（Adolph C. Miller）不贊成這種做法，之後他形容這麼做是：「聯邦準備銀行制度有史以來所做過規模最大和最大膽的操作……（它）犯下過去75年來由它或任何銀行所導致最昂貴的錯誤之一。」聯準會釋出的銀根被拿來投資在一般的股票上或是（更重要的）協助投資人取得融資，獲得購買股票的資金。由於資金到手，投資人紛紛衝進股票市場。當時對這一段歷史最廣泛為人所知的解釋是倫敦大學經濟系教授萊昂內爾．羅賓斯（Lionel Robbins）的評論：「從那天起，根據所有的證據顯示，情勢完全失控。」

一直到1928年初，甚至連保守的人都會相信，普通股的價格與公司的盈餘是同步增長的，預期未來還會進一步提升，社會氛圍是和平而寧靜的，而且確信華盛頓當局不會對企業盈餘輕易加稅。到了1928年初期，景氣的性質改變了。大眾開始追尋虛幻的遠景，最後遂演變成一場投機的競賽，而且還積極進行。不過仍然必須對那些需要與現實維持非常細微聯繫的人再度保證。而很快就會見到這個再保證的程序——創造出與佛羅里達的氣候一樣的產業投機標的——最後竟然達到專業的水準。然而，該來的終究要來，就像過去所有的投機時代，人們不願意面對現實，只是不斷找尋藉口，遁入夢幻之境。

1928年6月，市場衰退了一些，事實上，在最初三個星期的虧損幾乎像3月的獲利一樣大。6月12日的損失特別嚴重，可以算是一個里程碑。就在一年前或更早的時候，有遠見的人就已經說過，一旦紐約證券交易所一天的交易量達到500萬股時，最高點就來臨了。曾經這些只是瘋狂談話裡的開場白，但有時候卻被現實趕上。3月12日的成交量已經達到空前的3,875,910股，到了月底這樣的成交量已經不足為奇。3月27日成交4,790,270股。接下來在6月12日有5,052,790股的換手量。股票行情板幾乎落後市場的現況兩小時；無線廣播的股價下滑了23美元，而紐約的一家報紙開始刊登它對這一天的觀察，「華爾街的牛市昨天瓦解了，坍塌聲全世界都聽得到。」

牛市告終的宣布來得比預期早，就像馬克吐溫的死訊一樣。在7月有一個小幅的上漲，到了8月是強勁的上漲。甚至連選舉接近了也無法大幅降溫。大家對未來還是保持堅定的態度。9月時，高層仍然發出保證的訊息。安德魯．梅隆（Andrew W. Mellon，編註：1855～1937，美國銀行家、實業家、慈善家及藝術品收藏者，曾擔任財政部長）表示，「沒有擔心的必要，繁榮會持續下去。」

梅隆先生並不知道，此後其他公眾人物再也沒有發表過類似的聲明。這些不是預測；它也並不表示發表這些言論的人，比其他人看得更遠。梅隆參與了一場在我們的社會中被認為對景氣循環有著相當影響力的儀式。大家都如此認為，藉由嚴肅地證實繁榮會持續下去，可以協助保證繁榮事實上真的會持續下去。尤其是在商界人士之中，對這種魔咒的效果更是深信不疑。

1928年的確是美國人可以快活、不受約束、完全快樂的一年。並不是1928年太好而無法持續；而就只是它沒有持續下去。

在《世界工作》（World’s Work）雜誌一月號裡，作家威爾．潘恩（Will Payne）在探索這一年的各種神奇現象之後，繼續解釋賭徒和投資者之間的差異。他指出，賭徒是因為其他人的失敗，所以他勝出。而投資乃是全贏的局面。投資人以100美元買入通用汽車的股票，再以150美元賣給另外一個人，而此人再以200美元賣給第三個人，如此每個人都賺到了錢。白芝浩（Walter Bagehot，編註：1826～1877，英國商人、散文家及記者）曾經觀察道：「當人們處在最快樂的狀態之下，最容易掉入輕易相信別人的陷阱中。」

第1章 「夢幻、無窮的希望與樂觀主義」

1928年12月4日，柯立芝（Calvin Coolidge）總統最後一次把國情咨文送交重新開議的國會，而國會中就連最悲觀的議員也從他所發表的言論中得到了安慰。「美國過去的國會議員在了解國內情勢的發展上，無法像本屆的議員一樣，可以遇到這樣令人滿意的形勢。目前國內的狀況顯現出來的是平靜與滿足的氛圍……而且景氣繁榮的時間持續最久。國外的情勢也一樣平和，各國之間由於彼此的了解，產生了友好的氣氛……」他告訴國會議員，他們和人民可以「對現狀感到滿意，並樂觀期待未來的發展。」他敏銳地打破了古...

序言　九○年代的觀點

《1929年大崩盤》這本書最早於1955年出版，此後便不斷再版，直到如今已有四十餘年的歷史。作者（與出版者）依舊，大家都把此一現象歸因於書本身的擲地有聲。很明顯本書是發生了一些作用，但更糟糕的是，或許更好的是，還有另一個能讓這本書的銷量維持不墜的理由。每一次它的再版，在書店上架銷售，就說明了又一個投機事件─一個泡沫，或是緊接而來的不景氣─重新喚起了人們對於這一段股市暴漲與崩盤歷史的關注，因為它曾經引發了一場空前嚴重的大蕭條。

事實上，當本書正從印刷廠出來時，又發生了一連串的事件。1955年的春天，股市還有一點景氣時，我被找去華盛頓，到參議院的聽證會講述我過去的經驗。那天早上在我作證的時候，股市突然重挫，有人就把責任歸咎於我，尤其是那些股市老手。還有不少人寫信要威脅我的生命；更有一些虔誠的市民告訴我，他們都在為我的病痛或可能發生在我身上的不幸事件祈禱。在我作證後的幾天，我在佛蒙特州（Vermont）滑雪的時候，摔斷了腿。當然上了報紙，有讀者來信說他們的祈禱應驗了。最起碼我已經替上帝做了一點事。在當時的氣氛下，來自印地安那州（Indiana）的參議員荷馬．凱普哈特（Homer E. Capehart）認為，這是共產黨的祕密黨員幹下的事。

而那只是個開始。1970年代國外資金的狂潮、1987年的破產，再加上一些衝擊比較小的事件或是經濟上的恐慌，這些都把大眾的注意力導向1929年，也讓這本書持續不斷再版。直到現在1997年還是同樣的情形。

很顯然，就像這本書所寫的，我們正面臨一個大量投機而且揮霍的時代，任何不會被虛幻的樂觀主義所蒙蔽的人都會同意我的看法。流入股市內的資金遠超過能引導它健全發展的智慧；股市中充斥著共同基金，而不是對財務和歷史具有敏銳覺察力及管理能力的專業人士。我從來就不善於預測；因為一個人的遠見容易被忘記，但是一個人所犯的錯誤卻會被牢記。這裡有一個基本且經常發生的現象，就是價格的上漲。不論是股票、房地產、藝術品或任何東西都是如此。這個現象吸引了買家的注意，因此更進一步帶動價格的上漲，大家自然會預期未來將出現更高的價格。於是這個現象持續下去：樂觀主義和它所帶來的影響主宰了整個股票市場。接下來股價漲幅更劇。之後，雖然這個現象永遠都有陷於爭議的原因，而這一切終將結束。股市的下挫總是比上漲來得突然；被刺破的氣球是不會悄然洩氣的。

我再說一次，我並無意做預測，我只是觀察到這個現象自1637年以後就不斷重複出現，當時荷蘭的投機者把鬱金香視為翻身的工具；1720年時約翰．勞（John Law，編註：1671～1729，蘇格蘭人，於18世紀建立法國第一家國家發鈔銀行，振興法國經濟。以密西西比公司〔Mississippi〕投資造就世上第一波股票市場榮景，也導致首次國際性崩盤）引起巴黎人對路易斯安納州的狂熱，帶來一定的財富，而貧窮卻突然到來；當時還有南海泡沫（South Sea Bubble，編註：南海公司成立時，在英國政府的保護下，享有合法獨占事業。為了擴充營運，他們到英國股市籌資多次都很成功。後來很多企業看他們經營得有聲有色，也紛紛開始銷售股份籌資。大眾對股票交易的興趣日增，股價開始出現暴漲暴跌的脫序現象）席捲了英國的金融市場。（編註：鬱金香狂熱、密西西比泡沫事件，以及南海泡沬並稱為歐洲早期的三大經濟泡沬。）

之後還有更多的問題。十九世紀的美國，每20或30年就會發生一次投機性的景氣。這儼然已經變成了一項傳統，對殖民地而言，不論在北方和南方，都曾經歷過這種慘痛的教訓，當時的貨幣已經失去了支撐。美國在革命戰爭期間發行的大陸幣紙鈔，還曾留下一句名言「一文不值」（not worth a Continental）。在1812～1814年的戰爭之後幾年，曾有一次房地產的景氣；1830年代出現對運河與高速公路盲目的投資─這些被稱為內需產業的推動。同樣地，其中參雜了沒有任何價值支撐的紙鈔，任何人只要能租下一棟比鐵匠鋪還大的店面，就能發行鈔票。此現象到了1837年終於銷聲匿跡。之後1850年代，又來了另一次景氣與崩盤的循環，當時有一家比大部分地區的銀行更保守的新英格蘭的銀行倒閉，留下50萬美元的債務及用來支付債務的86.48美元資產。

南北戰爭過後緊接著的是鐵路化帶來的景氣，但造成1873年令人椎心刺骨的崩潰。之後另一個景氣於1907年也同樣以戲劇化的方式結束，不過這一次紐約的大銀行已有能力縮小損害的範圍。稍早英國的資金大量流入，引發美國的投機交易，最著名的就是上述鐵路設備的投機風潮。還有英國介入南美洲的事件，而南海泡沫早已被人遺忘了。知名的英國霸菱銀行（Barings Bank）由於貸款給阿根廷，最後逼得英格蘭銀行必須出手相救，才能免於破產命運。就現在來說這是很有趣的，因為霸菱銀行在1990年代，因為新加坡分行人員不當的金融操作而陷於泥沼。這一次沒有援手；霸菱銀行從市場上消失了。

如果我們的經濟現在的確進入衰退─可以說是算總帳的日子─確實可以預見一些現象。有人估計，大約有四分之一的美國人直接或間接地參與股市。如果發生一次重挫，就會使得他們的支出緊縮，尤其是耐久財的支出，而且他們龐大的信用卡債務將產生沉重的壓力。結果會對經濟產生負面的影響。這一次不會像1929年那般慘痛。那時的銀行很脆弱，而且沒有存款的保險；農業的地位很重要，但是也特別脆弱；針對失業補助金、福利支出與社會保障也沒有緩衝的機制。現在上述情況已經比較好了，但仍有可能碰上經濟的衰退；那是正常現象。我們可以確定的是，身居華盛頓的官員還是會秉持傳統的慣例向人民再次保證。每次市場陷入困境的時候，安撫的話都是不變的：「經濟的基本面是健全的。」或只是說：「基本面很好。」聽到這些話的人應該都知道哪裡有些不對勁了。

我再說一次，我不會去作預測，只是提醒大家過去曾經如此鮮活地提醒我們的教訓。我在這本書中提出了最後的忠告。這本書是1955年春天出版的，當時是面對著一群有判斷力的讀者。它還曾短暫地出現在暢銷書的排行榜上，當時我曾欣慰地看著書店的櫥窗。後來在我經常前往紐約的途中，我有些憂傷，因為在舊拉瓜地亞機場（La Guardia）的小書店裡看不到它的身影。有一天晚上，我走進書店巡視一番，最後女店員終於注意到我的存在，問我想找什麼。我有一點不好意思地說出作者的名字，然後說是要找一本叫做《大崩盤》（The Great Crash）的書。她口氣很篤定地說：「這可不是一本你能在機場中販賣的書。」（編註：「Crash」一詞也有「墜毀」之意，故不適合在機場販售。）

序言　九○年代的觀點

《1929年大崩盤》這本書最早於1955年出版，此後便不斷再版，直到如今已有四十餘年的歷史。作者（與出版者）依舊，大家都把此一現象歸因於書本身的擲地有聲。很明顯本書是發生了一些作用，但更糟糕的是，或許更好的是，還有另一個能讓這本書的銷量維持不墜的理由。每一次它的再版，在書店上架銷售，就說明了又一個投機事件─一個泡沫，或是緊接而來的不景氣─重新喚起了人們對於這一段股市暴漲與崩盤歷史的關注，因為它曾經引發了一場空前嚴重的大蕭條。

事實上，當本書正從印刷廠出來時，又發生了一連串的事件。19...

推薦序 鑑往知今，貪愚永存！ 南方朔
推薦序 今昔對比 詹姆士．高伯瑞
序言　九○年代的觀點
註解說明

第1章　「夢幻、無窮的希望與樂觀主義」
第2章　應該有所作為？
第3章　我們信賴的高盛
第4章　幻想的暮光
第5章　大崩盤
第6章　越來越嚴峻的情勢
第7章　後果（一）
第8章　後果（二）
第9章　因與果

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第1章　「夢幻、無窮的希望與樂觀主義」
第2章　應該有所作為？
第3章　我們信賴的高盛
第4章　幻想的暮光
第5章　大崩盤
第6章　越來越嚴峻的情勢
第7章　後果（一）
第8章　後果（二）
第9章　因與果