名人推薦：Mr.Market市場先生／《商業周刊》專欄作家
施昇輝／理財暢銷作家
雷浩斯／財經作家、價值投資者
──經典推薦

第四章　市場真的是一個群體嗎？

「群眾總是輸家，」專欄作家佛洛德．凱利先生（Mr. Fred C. Kelly）在1930年一本研究股票市場的書中寫道，「因為群眾總是錯誤的，起源在於他們總是墨守成規。」
群眾，或稱為大眾或市場，一般做的都是投機行為，對群眾來說，根據投資神話來操作，必定總是錯的。（相信這個規則的人多到可以組成一個群體，當然這個群體裡的每個人都相信自己在這個群體外面。）1841年，查爾斯．麥凱（Charles Mackay）發表第一本談論群眾的好書《異常流行幻象與群眾瘋狂》（Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds）。伯納德．巴魯克先生（Mr. Bernard M. Baruch）說，麥凱先生的書幫助他致富，而華爾街一家投資公司還把這本書當成聖誕節禮物送出去。如果有任何客戶閱讀這本書，他們可能會感覺更為優越，因為那些幾個世紀前不停將鬱金香球莖拍賣價格愈炒愈高的荷蘭人，從現在的眼光來看似乎有些愚蠢。不幸的是，他們也很可能讀到荷蘭人認為這個世界對於鬱金香有無限的渴望，於是馬上出去買進一些非常流行的電腦公司股票，因為這個世界對電腦也有無限的渴望。這必定是合理的，而且如果購買電腦公司股票比炒作鬱金香更容易理解，那可能只是因為我們不知道鬱金香炒作的整個故事。
在某個時刻，每個投資人可能都會聽到（但願只是從經紀商那裡聽到）某個東西仍然可以買進，因為群眾還沒意識到那個東西的價值。市場真的是一個群體嗎？很顯然中庭裡並沒有聚集一群人共同讚頌領袖（Duce）或喊著「老美，滾回家」（Yankee Go Home），在市場裡不可能共同唱頌一首歌，因為市場沒有所謂的全贏或全輸。我們有的只有記錄市場行為的股票報價機，而在美國各地則有一定數量的董事會會議室，裡面有人監看著股價的變動。有更多的人甚至沒有注意這樣的變動，只是每天早上在看報紙體育版時，花幾分鐘順道看一下股價變化。醫師、商人、律師、廚師……這些分散四處的人，真的可以構成一個群體嗎？
19世紀末，法國心理學家古斯塔夫．勒龐出版《烏合之眾》一書，勒龐投入大量時間在撰寫歸納種族特徵的書，那些書不太受人注意，但是《烏合之眾》絕對是個預言，在世界知道希特勒和墨索里尼能夠聚集與操縱群眾之前的1895年就出版了。對勒龐來說，一個群體不只是一些人聚集在一個地方，很可能是數千個孤立的個人，這就是他所謂的「心理上的群眾」（psychological crowd），受到「人格意識（conscious personality）喪失的影響，使得感受與思考往不同方向轉變」。勒龐說，一個群體最受人注目的特點是：

無論是哪些人構成這個群體，也不管他們喜不喜歡自己的生活方式、他們的職業、個性，或是聰明才智，他們已經變成一個群體的事實，使他們擁有一種集體思維，讓他們的感受、想法和行動在某種程度上，與他們處於單獨一個人狀態時會展現出的感受、想法和行動不同。

群眾的三個要素
藉由這個定義，我們確實獲得某些素材來了解散布各地的所有股票觀察家，了解這群心態一致的群眾。那麼，我們對這個群體知道些什麼？這位好心的勒龐博士說，我們知道的第一個要素是群體裡的個人，只要在群體裡，「就會感受到一種無法抵抗的力量，使他出自本能地屈服，即使單獨一個人也會受到束縛……以及一種原來自我控制的責任感完全消失的感受。」
勒龐的群體第二種要素是感染力（contagion），是指感受在群體間的相互溝通。「這很難解釋，」他寫道，「必須將這些現象歸類為一種催眠指令。」勒龐的群體第三種要素是可受暗示性（suggestibility）：「這是一種迷惑狀態，讓被催眠的人不自覺地受催眠者掌控。」一旦解除自己的責任感，就已經準備好接受「感染力」與「可受暗示性」，並用難以抵禦的狂熱（irresistible impetuosity）行事。
很顯然，勒龐並沒有把群眾視為需要花時間聚在一起的有形實體；一個人在成為群體的一員之後，他寫道：「就會從文明的階梯上倒退幾階」，因為群體的思維並不是各成員的平均思維，而是一個新的共同特性，某種意義來說，這會使自己盲目地任憑衝動擺布。雖然群體的「智力比單獨的個人還差」，但群體可能會比一個人更好或更糟，這取決於所接觸到的「暗示」為何。
這一切真的是如此嗎？要記住，我們在這裡探討的領域是證券和證券的價格變動，在這裡有1萬6,000位理性的證券分析師、許多狂熱的大學生和研究生，以及一大堆電腦正廢寢忘食地研究。5萬名理性的經紀商〔官方稱為註冊代理人（registered representatives）〕發送訊息給2,600萬名投資人，這個流程充滿統計、表格、數學，以及精采的推理。
但是，上漲的股票會再次下跌，絕頂聰明的投資人會掉進陷阱，而且每年都會有些題材漲翻天，吹捧的人相信這些股票未來前景一片光明，相信自己的判斷不是荒唐的錯誤。1961年，整個世界都在流行打保齡球，但是1962年，保齡球製造商賓士域（Brunswick）的股價卻從74美元直線下跌至8美元，中間幾乎沒有止跌的跡象；1965年，整個世界都流行坐著看彩色電視機，但不久之後，海軍上將（Admiral）、摩托羅拉（Motorola）、增你智（Zenith）、美格福斯（Magnavox）等家電公司的股價很快重挫，就像在烤舒芙蕾時，烤箱門無預警地打開，結果麵團塌了一樣。這種情況還會再次發生。
這些題材股崩盤（而且我相信未來的題材股也一樣）時的特點是，更多的表格、數字和統計出現。摩托羅拉從233美元暴跌到98美元的期間，不時有研究報告發表，有些還超過100頁，充分分析存貨、總需求、供給、成本結構、可自由支配所得與消費意願。在我的資料夾裡還有這些報告，分別在股價212美元、184美元、156美元、124美元和110美元的時候發表，它們都說現在股價很便宜，可以買進。對我來說，這些報告比麥凱描寫17世紀荷蘭鬱金香狂熱的文章更具啟發性。這些股票的所有買賣，不論是在上漲還是下跌的過程中，都要由5萬個經紀商經手，群眾的瘋狂並非自發而生，而是這些經紀商鼓吹的結果。
資訊無法被取代，市場並不是賭場裡的輪盤，好的研究和構想在市場上是絕對必要的，除非有人能夠更好地解釋市場動物這個南方古猿，不然它們依然是最好的工具。但也許這裡還有其他的影響要素。讓我們回頭看勒龐博士的看法，雖然對我們而言這已愈來愈沒有用處。
「群眾，」勒龐博士說，「在每個地方都有明顯的女性化特質。」我們還記得詹森先生說過，一群男性的表現就像一個女性。（我認識一個卓越的資深合夥人，他相信進入市場可以做的最好準備就是研究女性，找個實習生來做這件事應該輕而易舉。）勒龐博士說，群眾並沒有理性，他們只是認為自己很理性。他們實際上是接受一系列腦中的印象，前後不一定有任何邏輯關係連結，而這就解釋為什麼矛盾的構想可能會同時發生。群眾很容易受這些印象影響，而且產生這些印象的是「審慎明智的文字與公式，透過藝術般的手法，讓他們覺得自己擁有從前魔術師賦予的神祕力量，足以了解事實真相。」勒龐博士想到的字眼像是「自由」、「民主」、「不到北緯54度40分就打仗」（fifty-four forty or fight），但或許「成長」和「全錄」也很適合。但這些都必須要認識到，「這些簡短口號所附帶的神奇力量，彷彿它們已經包含所有問題的解答。它們綜合各式各樣無意識的渴望，以及將其實現的希望。」
對這場遊戲的玩家來說，這些都不是新聞。這在華爾街早已行之有年；一家公司或一檔股票呈現出的「印象」有助於價格上漲，而且在盈餘和投資資本報酬等理性因素開始惡化之前，持續長時間上漲。如果一家公司有「持續創新」與「創造獨有市場」的美譽，將會帶來一波動能。整個過程都需要公關公司運作。勒龐博士說：「『群眾』有點像是古老寓言裡的斯芬克斯（sphinx）：在他們心裡提出問題時，必須得出結論，不然就等著被吞噬。」
或是就像英國詩人吉卜林（Kipling）可能會說的：「當所有人都倉皇失措，而你還保持清醒的時候，也許是因為你沒有聽到消息。」

第四章　市場真的是一個群體嗎？

「群眾總是輸家，」專欄作家佛洛德．凱利先生（Mr. Fred C. Kelly）在1930年一本研究股票市場的書中寫道，「因為群眾總是錯誤的，起源在於他們總是墨守成規。」
群眾，或稱為大眾或市場，一般做的都是投機行為，對群眾來說，根據投資神話來操作，必定總是錯的。（相信這個規則的人多到可以組成一個群體，當然這個群體裡的每個人都相信自己在這個群體外面。）1841年，查爾斯．麥凱（Charles Mackay）發表第一本談論群眾的好書《異常流行幻象與群眾瘋狂》（Extraordinary Popular Delusions and the Mad...

推薦序一　投資是否有「標準答案」？
Mr.Market市場先生／《商業周刊》專欄作家

先思考一個問題：
「你心目中的股市專家是什麼樣子？」
是精通各種財務報表、精通數學，還是擁有比一般人更多消息，對任何資訊都能快速做出正確判斷？
如果真的是這樣，數學教授、會計師、記者似乎都比一般人更有機會成為股市專家，但為什麼現實並不是這樣？

在市場中，人們總是渴望找到一個標準答案
你身邊一定有遇過2種人，一種人總是在問現在該買什麼、某檔股票可不可以買，而另一種人總是自信過剩地告訴大家他買了什麼股票、對未來看法如何。其實大多數人在市場中並不是思考如何獲利，而是尋找安全感和參與感，比起自己研究的成果，大多數人往往更相信朋友告訴你的小道消息。畢竟比起孤獨的感覺，和別人站在一起多少會比較「舒適」。
商學院的課程告訴你，假設所有人都是理性的。因此例如賽局理論、效率市場假說等等觀念，都建立在人是理性的基礎上，透過這些假設，我們總能夠找到一些最佳的解答。但如果人不是理性的呢？行為經濟學是一種解釋人為什麼不理性的學科，在最近幾年很流行，但在1976年作者寫書的那時代，大多數人還沒有意識到這件事，也許這就是本書能成為跨越數個市場景氣循環後，依然被列為經典的原因。

投資不是一門科學，而是一門藝術
投資沒有標準答案，事實上任何分析方法都可以提出正反兩面的想法，如果你想不到反面的意見，也許你還不夠客觀，或是理解得不夠。
例如以基本面分析為例，財報數據能告訴我們一間公司是否真正賺錢、賺錢能力是否穩定、是否有潛在經營風險、股價相對現在獲利是昂貴還是便宜，透過這些判斷就能找到便宜、而且未來有機會繼續保持穩定獲利，甚至持續成長的股票。
聽起來很有道理對嗎？
但反面的想法是，財報的數字也並不是完全精準，畢竟公司經營階層和會計師都知道投資人喜歡看些什麼，財報造假的新聞從古至今也不在少數。就算正確，拿過去的財報數字去做未來預測，實際上跟技術分析沒什麼兩樣，甚至比技術分析的邏輯假設更不牢靠──如果過去5年每年獲利都成長20％，憑什麼今年獲利會成長20％呢？
技術分析是透過看線圖來判斷價格、成交量變化，圖形顯示出的是群眾心理，告訴我們大多數的資金現在正在做哪些事情，而這些事情在歷史上會一再重演，因此線圖可能可以用來預測未來。但反面的說法則認為市場是隨機的，隨機漫步理論提出價格與過去並不相關，過去價格線圖不能預測未來。
哪種說法正確？過去市場先生曾經拿非常多的基本面、技術面的數據進行統計與回測驗證，來確認許多書上的投資方法是否有效。得到的結論是，有許多方法實際上是無效的，也有少部分有效，例如本書中提到的「找出一般投資人或散戶正在做的事情，然後反其道而行」就是一直有效的方法，但這些有效的策略也並非你想像中的「那麼有效」，過程常有大起大落，不見得保持穩定獲利，而且沒人能保證這些方法未來是否還持續有用。作者早在40年前就接觸程式選股，體認到方法之所以會失效，是因為當你設計出的策略成為市場中的一分子，它就成了影響你自己的因素，例如很可能你的操作標的會成為其他資金操盤人的狙擊對像。

這本書並不是在談論任何的投資方法
與一般投資理財書籍不同，本書不談任何具體的投資方法，而是把焦點放在整個投資市場的參與者，讓你把頭從投資的世界抬起來，看看周圍真實的模樣。
書中描繪了投資市場中形形色色的參與者，包含了手握巨額資金卻對未來迷茫的基金經理人、靠感覺操作的散戶、享受勝利快感的散戶、成功讓公司上市的身價上億創業家、看圖表的技術分析大師、股票經紀人、聽小道消息的投機客……，透過他們對話，來理解投資市場的真實面貌，如果能從書中讓你多了解一點關於市場與金錢的真實狀況，我想那就很足夠了。如同書中最後所說，在了解這個市場以後，你可以選擇加入這個遊戲，或即使不參與，把時間花在其他事情上也同樣很有價值。

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推薦序二　金錢遊戲：你需要了解的人生賽局攻略
雷浩斯／財經作家、價值投資者

筆名亞當・斯密（Adam Smith）的喬治・古德曼（George Goodman）所寫的這本《金錢遊戲》，帶領我們回到5、60年前的美國股市歷史。
在1960年代末期的美國股市狂亂時代，老一輩投資人對1929年大崩盤的慘烈記憶猶存，因此對持續創下新高的股市心懷恐懼。新一代投資人則因為抱著初生之犢不畏虎的精神，勇猛果敢、前仆後繼地投入股市。
著名的操盤手蔡至勇在投機風潮的末期獨占鰲頭，市場上被稱作「漂亮五十」（Nifty Fifty）的股票上漲到驚人的50倍本益比，過高的股價就像舞會上誘人的音樂和紅酒，吸引貪婪的投資人持續追高，這些人最終和前幾代投資人一樣受傷慘重。
奇妙的是，雖然這是過去的故事，但我們卻可以從中看到許多現在投資人的類似行為：對投機的妄想、對股市大戶的傳言耳語和對電腦技術的期望。
只要更改幾個名詞，你就會發現：「隨著時間變化，股市並沒有多大的改變，因為人性不變。」
投資大眾總是投機，無論是散戶或者法人，大多對股票充滿激動的情緒和主觀偏見。他們往往想要快速地獲利，因此容易受到股市漲跌和他人觀點的影響。
當這些人聚集在股票市場時，就會幻化為葛拉漢所說的市場先生。而投資的成功祕訣之一就是描繪出投資大眾的心理狀態，如果你能知道市場先生在想什麼，並且不受他的影響，你的投資就能做得很好。
本書另一個重要的角色是經濟學家凱因斯，凱因斯同時也是傳奇投資人，管理英國國王學院的切斯特基金（chest fund），在經歷大恐慌的時代，他18年來的報酬率來到驚人的年化13.2％。
績效優異的投資人，會知道如何在股市獲勝，他們知道如何避免自己的情緒受到他人影響，也知道要避開股價漲跌所帶來的心理刺激，如同本書內說的：「你手中的股票並不知道你擁有它，股價沒有記憶，而且昨天與明天無關。」
隨著時間過去，真正優秀的投資人會嶄露頭角、他們知道投資最重要的第一個重點是：「不要虧錢。」股神巴菲特則補充說：「投資第二條規則是：不要忘記第一條。」
不要虧錢最簡單的方法就是長期持有好公司，亞當・斯密在文中舉例的一個故事是，一個男子囑咐他的孩子：「永遠不要賣出IBM」，他的孩子再囑咐孫子不要賣出IBM，透過這樣的長期持股讓這家族變成了有錢人。
1970年左右，還沒被稱為股神的巴菲特開車載著他在奧馬哈閒逛，如數家珍地告訴他內布拉斯加州家具店的各種財務數字。
當時的亞當・斯密是否會想到，他筆下的故事在未來以另一種方式成真──過了多年之後，波克夏的投資人囑咐自己的子孫說：「不要賣出波克夏，第二條規則是不要忘記第一條。」
金錢遊戲的歷史，會重現追高殺低的投機客，也會重現重視價值的投資人。

推薦序一　投資是否有「標準答案」？
Mr.Market市場先生／《商業周刊》專欄作家

先思考一個問題：
「你心目中的股市專家是什麼樣子？」
是精通各種財務報表、精通數學，還是擁有比一般人更多消息，對任何資訊都能快速做出正確判斷？
如果真的是這樣，數學教授、會計師、記者似乎都比一般人更有機會成為股市專家，但為什麼現實並不是這樣？

在市場中，人們總是渴望找到一個標準答案
你身邊一定有遇過2種人，一種人總是在問現在該買什麼、某檔股票可不可以買，而另一種人總是自信過剩地告訴大家他買了什麼股票、對未來看法如何。...

推薦序投資是否有「標準答案」？Mr.Market市場先生
推薦序金錢遊戲：你需要了解的人生賽局攻略雷浩斯
前言為什麼是「金錢遊戲」？

PART I關於你：身分、焦慮、金錢
第1章為什麼凱因斯說這是場「遊戲」？
第2章操盤手詹森的閱讀清單
第3章心理測驗能否看出你的投資天賦？
第4章市場真的是一個群體嗎？
第5章投資人根本沒有想要在市場上賺錢
第6章投資人在市場裡做什麼？
第7章有賺錢，才有身分
第8章如何投資才能賺到大錢？
第9章投資的局限與偏見

PART II關於它：資訊技術與系統
第10章過去的股價走勢能否預見未來？
第11章到底什麼是隨機漫步？
第12章電腦選股可以打敗人腦嗎？
第13章財報數字可信嗎？
第14章散戶為何總是會犯錯？

PART III關於他們：專業人士的角色
第15章績效崇拜
第16章華爾街操盤手的午宴
第17章贏家與輸家的差別
第18章掌握時機的期貨遊戲

PART IV世界末日的預兆：這一切會崩盤嗎？
第19章全球金融危機近在眼前
第20章貨幣貶值的危機

PART V你真的想成為有錢人嗎？
第21章你該不該加入這場金錢遊戲？

推薦序投資是否有「標準答案」？Mr.Market市場先生
推薦序金錢遊戲：你需要了解的人生賽局攻略雷浩斯
前言為什麼是「金錢遊戲」？

PART I關於你：身分、焦慮、金錢
第1章為什麼凱因斯說這是場「遊戲」？
第2章操盤手詹森的閱讀清單
第3章心理測驗能否看出你的投資天賦？
第4章市場真的是一個群體嗎？
第5章投資人根本沒有想要在市場上賺錢
第6章投資人在市場裡做什麼？
第7章有賺錢，才有身分
第8章如何投資才能賺到大錢？
第9章投資的局限與偏見

PART II關於它：資訊技術與系統
第10章過去的股價走勢能否預見未來？
第...