第4章 想成為成功投資者，你要避開三大陷阱

●無法停損：最危險且最常落入的陷阱

在投資者容易陷入的各種陷阱中，最可怕的是無法停損的陷阱。這個陷阱會導致虧損持續擴大，最終遭受致命的打擊。這個陷阱對所有投資者而言都有著無可避免的風險，沒有投資者能完全逃離其魔掌。

這一陷阱背後的心理狀態，可以用「認知不協調」來解釋。

這是一個由心理學家利昂‧費斯廷格（Leon Festinger）提出的概念，聽起來很深奧，簡單來說就是人類的心中存在著兩種互相矛盾的認知。其理論的核心論述，是認為矛盾的認知會產生內心的痛苦，而為了擺脫這種痛苦，人們會下意識地試圖消除矛盾。

舉個例子，假設某投資者認為股價會漲，因此買入了股票。但不久之後，股價開始下跌。這時投資者就會面臨「預期股價會漲」與「股價正在下跌」的兩種認知之間的矛盾。

要消除這個矛盾，最好的方法是接受現實，也就是承認「股價正在下跌」這個事實，並拋棄「股價會漲」的預期心理。

然而為了實現認知的統一，投資者必須賣出手中的股票。因為一旦放棄了「股價會漲」的預期心理，繼續持有股票就會產生新的矛盾。

然而這個改變由於涉及「已經買入股票」這一實際行為，通常對投資者而言難度相當高，因為人類普遍不願否定自己的行為。此外，根據「展望理論」（Prospect Theory），在人類面臨損失時，往往會傾向於選擇持續承擔風險，而不願意立即確定損失。

於是投資者只好選擇第二種解決方式，那就是放棄「股價正在下跌」這個認知。

當然投資者沒有辦法完全否認股價正在下跌這個不爭的事實，因此有些投資者可能會停止關注股價，對下跌的趨勢假裝沒看見。

還有另一種更常見的情況，投資者會對現實作出新的解釋，例如「雖然股價正在下跌，但這只是暫時現象，很快就會回彈」，以此來化解內心的矛盾。

有時投資者還會臨時修改投資的目的與期限，例如投資者原本想的是短期炒作股票，然而一旦出現虧損，卻告訴自己：「只要長期投資，遲早會漲的。」

值得注意的是這種新的解釋或目標修正，完全只是為了合理化「持有股票」這個事實。如果一開始手上沒有股票，投資者根本不會產生這樣的想法。這說明了投資行為會改變一個人的心理結構與思維方式，所以在投資行為上，看與做完全是兩碼子事。

‧認知不協調中的自我合理化

市場上大部分時候都充斥著相互矛盾的資訊。處於認知不協調狀態的投資者，往往會忽視那些阻礙認知統一的資訊。

例如當投資者接觸到「景氣可能走向衰退」、「這家公司的業績正在惡化」或「股價還會持續下跌」之類的資訊，很可能會加以輕視或嗤之以鼻，例如認為「市場上就是有人會胡亂評論」、「這些觀點過於悲觀」或「在看到下一期經濟指標或財報之前，無需採信這種觀點」。

但是另一方面，他們會毫不懷疑地接受對自己有利的資訊，即使這些資訊並不可靠，也會感到十分具有說服力。

在投資的世界裡，市場走勢與預期相反是家常便飯。當預測錯誤時，應該及時停損並等待下一次機會，以免損失進一步擴大。

然而，由於認知不協調所導致的自我合理化，投資者往往無法承認市場已經明顯進入相反的趨勢。

雖然市場有時確實可能在下跌趨勢中突然反彈並開始上漲，但這種情況發生的機率並不高。然而對於試圖消除認知不協調的投資者來說，這最後的希望成為他們內心的主要寄託。

‧「情緒性」自我合理化階段

如果市場急速反彈的期待落空，情況會進一步惡化。隨著市場繼續下跌，內心的矛盾也會加劇，如此一來，就需要更強烈的自我合理化來化解矛盾。

在這種情況下，投資者可能會接受一些明顯不合理的觀點，或者對不利資訊表現出極端的抗拒反應。這個階段稱作「情緒性自我合理化階段」。值得注意的是「情緒性自我合理化」並不是一種特殊現象，而是一種在特定情況下任何人都可能陷入的心理狀態。

這種現象的極端例子是邪教信仰。即使是再怎麼荒誕不經的教義，在某些特殊情況下也可能讓正常人深陷其中而無法自拔。

日本的不良債權問題遲遲無法獲得解決，也是「情緒性自我合理化」的典型案例。日本的銀行在面對不良債權時，經常以有利於自己的觀點進行解釋。例如認為「沒有那麼嚴重」，或是將責任推給政府，甚至認為「這是通縮下的必然結果」。這些心態正是情緒性自我合理化的表現。

‧最終再也無法自我合理化，只能認賠殺出，之後市場卻開始反彈

無論投資者多麼情緒性地自我合理化，總會有無法再欺騙自己的時刻。最終投資者可能會心灰意冷，選擇認賠殺出。然而原本持續下跌的市場，卻會在投資者離場開始後反彈。以前述的不良債權為例，當銀行開始把不良債權處理掉之後，地價開始止跌甚至反彈。同樣以銀行為例，當銀行大量拋售持股的時機點，也剛好是股價的最低點，其後市場出現了回升。除了銀行之外，也經常聽聞機構投資者拋售長期持有的虧損部位後，市場迅速反彈的案例。

這些大型投資者的大量持倉形成了一種潛在威脅，市場擔心他們隨時可能拋售引發進一步下跌，因此市場長期處在下跌的壓力中。當這些壓力獲得釋放後，市場止跌回升可說是一種自然結果。這是市場在投資者拋售後立刻反彈的第一個原因。

但是投資者一停損，市場立刻就反彈，其實還有另一個理由。因此這個現象絕非大型投資者所獨有，一般散戶投資者也很有可能遇上。

這個理由與人類行為的模式化有關。在市場上，所有投資者通常接觸到的資訊大同小異，因此反應也會頗為類似。再加上市場常會有盲從的現象，導致出現「羊群效應」，進一步加劇了這種趨勢。另外還有一點，當投資者需要進行強烈的自我合理化時，通常市場已經形成了快速且明確的趨勢，而這種趨勢通常源自於市場共識遭到了推翻。在此背景下，可以想見大量依循共識採取行動的投資者，會持有類似的虧損部位。

無論理由為何，總之當某個投資者面臨虧損並開始自我合理化時，我們可以合理推測其他許多投資者也處於相似的情況。隨著市場持續下跌，一些投資者將進入「情緒性自我合理化階段」。

最終當這些投資者不得不放棄自我合理化時，通常是因為出現了再也無法否定的決定性資訊。

在股票市場上，當「景氣將會衰退」這一認知從少數人逐漸擴散至多數人時，市場會開始進入下跌趨勢。而情緒性的投資者，往往是堅持到最後都不肯接受這一認知的群體。一旦連最後的這些投資者也接受了這一認知，該認知對市場的影響力便已完全耗盡，再也無法對市場產生影響。

當情緒性的投資者最後認賠殺出時，通常帶著自暴自棄的心態，完全不考慮價格。當大量投資者同時進行這樣的拋售時，市場價格會出現短暫的過度下跌現象。此時未進場的投資者，可能會認為這是極佳的買入機會。

雖然並不見得每次都會發生這樣的狀況，但至少我們可以說，市場在投資者認賠殺出後反彈的現象，是可以找到合理解釋的。

第4章 想成為成功投資者，你要避開三大陷阱

●無法停損：最危險且最常落入的陷阱

在投資者容易陷入的各種陷阱中，最可怕的是無法停損的陷阱。這個陷阱會導致虧損持續擴大，最終遭受致命的打擊。這個陷阱對所有投資者而言都有著無可避免的風險，沒有投資者能完全逃離其魔掌。

這一陷阱背後的心理狀態，可以用「認知不協調」來解釋。

這是一個由心理學家利昂‧費斯廷格（Leon Festinger）提出的概念，聽起來很深奧，簡單來說就是人類的心中存在著兩種互相矛盾的認知。其理論的核心論述，是認為矛盾的認知會產生內心的痛苦，而為了擺脫這種痛...

推薦序

投資勝負不在單次獲利多寡，「預期獲利」才是長期致勝的關鍵

《今周刊》專欄作家 乾隆來

作為一個在金融市場打滾四十年的金融老將，能為田渕直也先生的大作《通膨時代的投資思維》（原書名：図解でわかる　ランダムウォーク＆行動ファイナンス理論のすべて）擔任介紹人，備感榮幸，心中更是百感交集，充滿無比的悸動。

筆者與田渕先生都出生在1963年，是台灣俗稱的「五年級生」，我們在1980年代後期進入金融市場，正好是泡沫經濟最豐盛，台股與日股不斷創下歷史高價的美好年代。我自己人生的第一桶金，是在1987年股市大崩盤時，藉著放空史坦普500指數，在短短一個禮拜內就創下人生第一個投資組合瞬間翻轉四倍的紀錄，我們在泡沫經濟的年代，都是不到三十歲就見過大場面的「股市小白」。

後來筆者投身財經新聞媒體，從《工商時報》金融組召集人、《財訊》雜誌主編、到創辦《今周刊》擔任總編輯，田渕先生服務的日本長期信用銀行（LTCB）都是我們高度關注的指標案例。日本長期信用銀行曾經是金融創新的先鋒，一度也衝上全球總資產排名前十大的寶座，卻在泡沫經濟中顛簸震盪，更遭到外資的襲擊而走到破產的紅線。

日本長期信用銀行最後被美國私募基金Ripplewood Holdings 低價買走，轉型為新生銀行的過程，是華爾街私募基金「拯救」、或者「掠奪」日本金融的第一個範例，參與者都是赫赫有名的金融家，過程對日本政府與銀行家們來說漫長而痛苦，是從極度驕傲跌到極度卑微的歷史過程。我們在台灣高度關注、借鏡學習，伴隨著台灣股市重挫與銀行倒閉，我們向日本學習到滿滿酸甜苦辣百味雜陳的經驗，也學到真正了解資本市場運作的無價課程。

許多泡沫經濟時期的股市小白，都在大時代的浪潮中被捲得失去蹤影，但是田渕先生卻衝出成功又燦爛的人生，他不只堅挺站在金融戰場的最前線，負責衍生性商品設計，成為優秀的金融主管，在 Ripplewood買走長期信貸銀行後轉戰現在更名為三菱UFJ 資產管理公司的首席基金經理，在日本金融中心丸之內大手町，以武士精神奮力打造新日本的未來，更投注極為寶貴的時間，將他豐沛又無價的市場經驗，與日本金融市場的後進與庶民投資者分享。

田渕先生不只是金融創新者、成功的金融投資家，累積的著作更是貢獻卓著，包括本書，以及《世界上最簡單的金融工程書籍》、《衍生品專業人士教授的金融基礎技能課程》、《機率思維》、《彩色圖解金融工程入門》、《關於投資與金融的12 個致命迷思》、《金融迷思》等著作，將高深的金融工程，轉換成淺顯易懂的觀念，他的成就遠遠超過所謂的金融暢銷書作家。他引導日本讀者與投資人避免重蹈泡沫經濟的覆轍，讓日本成為更成熟、更有前瞻性、更具韌性的金融市場，是台灣市場見不到的傳奇人物。

田渕先生早在2005年就首度出版本書，是日本金融的長銷著作，持續20年的暢銷書，他從什麼是市場、經典的隨機漫步理論（Random Walk）、揭露隱藏在市場的陷阱、一路帶領讀者掌握投資成功的必要條件，讓讀者即使不是大學財經系的本科生，也能具體了解金融市場的真實運作，進而學習掌握短中長期投資的成功之鑰。

這本經典暢銷書在日新月異、每次都一樣、每次也都不一樣的市場浪潮中，如燈塔般引領投資者前行，例如他強調「投資就是以邏輯推論的方式，對期望報酬進行推測及估算的作業」，就清楚點出「預期獲利」是投資成功最重要的標竿。

2025 年的全球股市劇烈震盪，新一代的「股市小白」在川普不斷變臉的政策下，瞬間晉身億萬富豪、卻又在2025年4 月的震盪中失去所有財富，正是犯了「預期獲利」掌控不佳的致命錯誤。在1990年泡沫經濟破滅後出生的新世代投資人，雖然擁有強大的電腦算力與投資模型，與我們1960年代出生的「老白」相較，金融投資的武器更加強大，但是如果沒有參透田渕先生書中所揭示的投資理論、沒有避開田渕先生在本書中不斷殷殷提醒的陷阱，照樣會在金融海嘯的浪潮中淪為波臣。

在變動不居的金融市場，分秒都有瞬間暴富的億萬富豪，也同時總有在大浪中被席捲而去的輸家；所有參與者都想衝上成功的灘頭堡，都想要在歷史大潮中乘勢而起（Riding the wave），各種投資暢銷書、財經媒體也不斷吹捧「首富」的成功故事。但是，真正的成功絕非僥倖，田渕先生用他數十年的經驗，非常低調、卻又誠懇的與一代又一代的股市小白分享他的經驗。

筆者非常高興聯經出版社能夠將田渕先生的大作翻譯成中文，將他在金融市場四十年所精煉出來的心得，與台灣的讀者們分享。不到300頁的文字與圖表長短合宜，如同他書中對投資朋友們的建議，要熟悉掌握經典投資理論，找出金融市場的定律，將投資理論「內化」，經由不斷積累的努力，最終找到屬於自己的投資哲學，才能體會成功的美好。他也提醒讀者，投資哲學沒有「完美」的境界，而是我們每個人在深奧又富有魅力的市場中，永無止境的追尋。

投資市場的探索歷程極為美好，讓我們跟著田渕先生一起修練吧！

（本文作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理）

推薦序

投資勝負不在單次獲利多寡，「預期獲利」才是長期致勝的關鍵

《今周刊》專欄作家 乾隆來

作為一個在金融市場打滾四十年的金融老將，能為田渕直也先生的大作《通膨時代的投資思維》（原書名：図解でわかる　ランダムウォーク＆行動ファイナンス理論のすべて）擔任介紹人，備感榮幸，心中更是百感交集，充滿無比的悸動。

筆者與田渕先生都出生在1963年，是台灣俗稱的「五年級生」，我們在1980年代後期進入金融市場，正好是泡沫經濟最豐盛，台股與日股不斷創下歷史高價的美好年代。我自己人生的第一桶金，是在1987年股市大崩盤時，藉著放...

前言

在成熟的經濟社會中，投資與資產運用具有非常重要的意義。舉例來說，日本個人金融總資產高達1,400兆日圓（編按：此為本書日文版出版時的數據），只要其平均投資報酬上下波動1％，全日本家庭收支就會出現14兆日圓的損益。

然而日本人對於投資與資產運用的教育仍顯不足，相較於英美等投資先進國家，民眾對市場的理解也尚未成熟。有人說日本正處於從高度成長期邁入成熟經濟期的過渡階段（只是這段過渡時期稍微長了一點）。今後隨著投資與資產運用的重要性不斷提高，投資理論與市場理論勢必也將更為普及。

投資的方針大致上可分為兩種，一種是仰賴經驗法則，另一種則仰賴學術性理論。例如走勢分析可歸類為前者。

然而經驗法則在大環境改變時，往往便無法發揮功能。而且投資受到心理因素的影響很大，即使使用相同方法，若由不同人執行，也可能出現大相逕庭的結果。另一方面，學術性的投資理論則長久以來被認為「在實務上毫無用處」。尤其是從事投資業務的人，應該都能切身感受到按照教科書進行投資，往往行不通。

當然我並不是想要主張經驗法則或學術性理論毫無意義。只是缺乏理論基礎的經驗法則，很容易流於各說各話。相反地，過度理論化的思維又可能悖離現實。唯有兩者相輔相成，才能發揮最大作用。

除此之外，真正實質意義上的投資理論，還需要某種思維的轉換。

據說歷史上赫赫有名的美國財政部長羅伯特．魯賓（Robert Edward Rubin，他曾是華爾街最頂尖的交易員），其思考與行動長年貫徹一條信念：「世上並無確定不變之事，一切都應從機率理論的角度來看待。」這種信念不僅促使他成為一名成功的交易員，也為他擔任財政部長的輝煌政績奠定了基礎。

市場的本質就是「不確定性」。世上並不存在「只要這樣做就必然能賺錢」的法則。因此一套優秀的投資理論，最大的宗旨就是要解釋「如何應對構成市場本質的不確定性」。

雖說投資理論涉及「不確定性」與「機率理論」，但無需陷入過度學術性的抽象討論。本書重點並非學術上的嚴謹性或理論歸納，而是盡力幫助讀者以直觀的方式理解現實市場的結構。就投資理論而言，這種方式反而更具功能性。

並不是先有一套絕對的投資理論，再將其套用於現實中的投資，而是應該先瞭解現實市場的結構，再思考應對方式，這才是投資理論的真正目的。

另外我還想要強調一個重點。在投資理論中，有一條極其重要的法則，我在本書中稱為「馬漢上校的教誨」。該法則是這麼說的：「不是自己親自思考並認同的方法，在關鍵時刻必然無法靈活運用。」

雖然本書的解說並未偏向特定的觀點，讀者依然沒有必要照單全收。相反地，本書若能幫助各位讀者建立「屬於自己的一套投資理論」，將是我最感欣慰的事。

2005年3月

田渕直也

前言

在成熟的經濟社會中，投資與資產運用具有非常重要的意義。舉例來說，日本個人金融總資產高達1,400兆日圓（編按：此為本書日文版出版時的數據），只要其平均投資報酬上下波動1％，全日本家庭收支就會出現14兆日圓的損益。

然而日本人對於投資與資產運用的教育仍顯不足，相較於英美等投資先進國家，民眾對市場的理解也尚未成熟。有人說日本正處於從高度成長期邁入成熟經濟期的過渡階段（只是這段過渡時期稍微長了一點）。今後隨著投資與資產運用的重要性不斷提高，投資理論與市場理論勢必也將更為普及。

投資的方針大致上可分為兩種，...

推薦序　投資勝負不在單次獲利多寡，「預期獲利」才是長期致勝的關鍵／乾隆來
前言
第1章 法人交易員帶你從頭認識市場與交易的本質
●令人眼花撩亂的市場
●解析市場結構的理論手法變遷
●市場走勢，是必然還是偶然？
●投資實績不等於投資實力
●期望報酬：投資者唯一能控制的事情
專欄1 經濟學對投資毫無幫助？
第2章 從隨機漫步理論看市場機制
●什麼是隨機漫步理論？
●關於隨機漫步理論的論戰
●隨機漫步理論下的市場樣貌
●現實中的市場是否貼近效率市場？
●市場遠比世人的認知更接近隨機漫步
●市場高度效率化的原因
●市場無法完全效率化的原因
●成熟市場的效率化程度更高
●理解隨機漫步理論，才能戰勝市場
專欄2 知名的投資家們
第3章 用行為財務學找出市場獲利機會
●什麼是行為財務學？
●賭徒謬誤：對趨勢的低估
●展望理論：對損失的迴避
●展望理論的延伸概念：風險溢酬
●控制錯覺：畫地自限的心理
●控制錯覺與自利性偏誤
●「好彩頭」在投資中的意義
專欄3 展望理論與參考基準點
第4章 想成為成功投資者，你要避開三大陷阱
●基本面分析的陷阱
●技術分析的陷阱
●無法停損：最危險且最常落入的陷阱
專欄4 物理學的神祕性
第5章 盲目投資，將成為遊戲中的輸家
●一般定義下的「輸家遊戲」
●真正的「輸家遊戲」
●投資是巨額損失的分擔遊戲
●投資中的「逆向讓分」與專業及業餘的差異
●投資的學習曲線
●投資是一場人性之戰
專欄5 賭博的必勝法：馬丁格爾策略？
第6章 三種期望報酬與分析手法
●三種期望報酬為正的投資機會
●非隨機趨勢與均值回歸
●容易落入陷阱的靜態分析
●動態分析方法的出現
●市場法的概要
●關鍵要素法的概要
●假設驗證型藍圖法的概要
●動態分析方法的傳教者
●難度頗高的均值回歸策略
●適合操作非隨機趨勢與均值回歸的投資者
●風險溢酬的重要性
●風險溢酬中的分散投資的意義
●風險溢酬的估算
●風險溢酬的週期性
●長期投資在風險溢酬中的意義
●適合風險溢酬投資的投資者
●投資的王道：套利
●適合套利策略的投資者
●從避險基金看贏家投資手法
●機會型投資風格的展望
●機會型投資風格的對手：深度策略
專欄6 數字的神祕現象
第7章 通膨時代，投資成功的必要條件
●投資所需的資質
●前提的兩大條件
●信念與靈活的平衡
●投資的必要思維
●只屬於自己的投資策略與馬漢上校的教誨
專欄7 決定勝敗的關鍵

推薦序　投資勝負不在單次獲利多寡，「預期獲利」才是長期致勝的關鍵／乾隆來
前言
第1章 法人交易員帶你從頭認識市場與交易的本質
●令人眼花撩亂的市場
●解析市場結構的理論手法變遷
●市場走勢，是必然還是偶然？
●投資實績不等於投資實力
●期望報酬：投資者唯一能控制的事情
專欄1 經濟學對投資毫無幫助？
第2章 從隨機漫步理論看市場機制
●什麼是隨機漫步理論？
●關於隨機漫步理論的論戰
●隨機漫步理論下的市場樣貌
●現實中的市場是否貼近效率市場？
●市場遠比世人的認知更接近隨機漫步
●市場高度效率化的原因
●市場無法...