第七章　送進急診室

每年一月，各國元首會到瑞士的高山滑雪勝地達沃斯（Davos），與金融業和工業界巨頭齊聚一堂，參加世界經濟論壇（World Economic Forum）中一系列浮誇且僅對受邀者開放的研討會、會議和派對。隨著這場活動的影響力顯著上升，它也陸續吸引了一些名流與維權主義者加入。舉個例子，二〇二〇年的主角不僅有歐洲央行總裁克莉絲蒂娜．拉加德（Christine Lagarde）和金融家索羅斯，還包括氣候維權主義者格蕾塔．童貝里（Greta Thunberg，注：曾因全球暖化與氣候變遷等議題進行罷課行動的瑞典少女）以及寶萊塢明星暨心理健康大使荻琵卡．帕都恭（Deepika Padukone）等人。二〇二〇年的「大思潮」是「利害關係人資本主義」（stakeholder capitalism），內容包括一系列與性別平等和科技軍備競賽有關的研討會。

在二〇二〇年一月二十三日的晚宴專題小組討論會上，講到氣候變遷與貿易的話題時，財政部長梅努欽發表了一席言論。他問，為什麼沒有任何人對整個世界此刻面臨的最重要議題——導致中國華中一帶最多人口的都市陷入封城窘境的致命新型冠狀病毒——提出隻字片語？那天稍早，北京當局宣布下令禁止所有人與貨物進出武漢，因為這座城市是一場不斷惡化的公共危機之震央所在。梅努欽向晚宴上的賓客表示，他非常擔心這場疫病對中國經濟造成的衝擊，會進而顯著影響到全球經濟成長——只不過，他並不認為這種病毒會對美國經濟構成嚴重的威脅，也不認為它會傳播到世界各地。

就算此地的另一位明星級貴賓川普總統也對這個問題深感憂慮，他也掩飾得毫無破綻，因為他完全不動聲色。川普表示，他預期美國將創造史上罕見的強勁經濟表現，並促使他在十個月後成功連任，他還輕描淡寫、一語帶過所有可能對他個人前景造成影響的威脅，包括這種新型冠狀病毒。他告訴CNBC的喬．克爾南（Joe Kernen）：「只不過是一個從中國入境美國的人染疫，何況我們已經控制住情勢，一切都不會有問題。」

在接受訪問的過程中，川普把更多時間用來反覆叨絮聯準會二〇一八年升息過快的話題。川普說：「那是很大的錯誤，他們也承認那是錯的。」——聯準會根本沒有那樣承認。

一個星期過去，一月二十八日當天，聯準會主席鮑爾和同事齊聚一堂，召開他們那一年第一場聯邦公開市場操作委員會會議，為期兩天。會議結束後，鮑爾在例行記者會上回顧了前一年的狀況，並因成功避免經濟衰退而顯得沾沾自喜。他說：「我有充分理由認為目前的全球經濟展望『審慎樂觀』。」「但最好留意一下冠狀病毒來襲的問題。」

那個星期結束之際，白宮的國家安全顧問對持續散播的病毒愈來愈憂心，於是川普針對特定人士發布了一項全國旅遊禁令：過去十四天內到過中國、且不具美國公民身分的人（但不含美國公民及永久居民的直系親屬），禁止因旅遊目的入境美國。

二月五日當天，經參議院表決，川普的兩項彈劾案獲判無罪。幾天後，正竭盡所能將所有精力投入秋季競選活動的川普總統打電話給鮑爾，斥責他拒絕配合繼續調降利率。

下一週的星期二，也就是二月十一日，鮑爾到國會山莊作證，他指出，聯準會沒有計劃調整利率（此時介於一．五％至一．七五％）。經濟表現憂喜參半。那個月的月初，中國股票在漫長的農曆年假結束後大跌，但美國市場大致上還沒有把病毒當一回事。過去二十年，雖然這個世界曾爆發過幾次險惡的流感（包括二〇〇三年的SARS以及二〇〇九年的H1N1禽流感），但美國都幸運逃過一劫，所以，美國民眾多半不認為這類疫病會對美國造成明顯的威脅。

然而，短短九天後——也就是鮑爾參加在沙烏地阿拉伯舉辦的G20金融領袖會議之後——他意識到，這一回，美國人不能再對疫情漠然不顧。

▌醒醒！

通常來說，聯準會大約每六個星期會開一次會，因此在每一次會議之間，聯準會往往有非常充足的時間可以評估經濟的表現，並進而判斷是否要調整利率。聯準會的經濟學家會在每次集會的間隔期間耐心蒐集資料，作為後續決策的參考依據。不過這一次，經濟狀況惡化的速度比平常還要快。儘管如此，二月二十五日星期二，就在鮑爾從沙烏地阿拉伯返國當天，也是庫德洛對外說明病毒「已受到⋯⋯相當接近滴水不漏的遏制」當天，克拉里達正對一群民間部門經濟學家發表演說。隨後的問答時間，他還是堅守聯準會的官方說法（雖然這套說法很快就會失去時效性），表示：「此時此刻，即使只是推測」病毒將使經濟展望發生什麼變化，「都還言之過早。」

克拉里達發言一週之前，達利普．辛格（Daleep Singh）剛辭掉巴西某避險基金的資深策略分析師一職，加入紐約聯邦準備銀行的市場小組，擔任組長。他曾在二〇一一年離開高盛，加入財政部，並在那裡飛黃騰達，升遷相當迅速。這時年僅約四十五歲的辛格早已在世界各地累積了非常多人脈，也有非常多前同事可諮詢。透過人脈傳來的消息令他非常不安。中國的人脈告訴他，二月中旬，愛迪達（Adidas）的銷售量重挫了八五％，而且那個月，捷豹汽車（Jaguar）在中國的汽車銷售量直接掛零。接著，辛格又聽到倫敦的交易員說，當地的海運運費創下歷史新低。石油市場也一天比一天疲弱。

星期二，克拉里達一發表完上述談話，辛格的簡訊收件匣馬上湧進金融圈舊同事寄來的大量抨擊性信件。那些信件寫道：聯準會完全脫離現實。醒醒吧！向來受密切關注的波動性指標VIX飆升至二七．八五（VIX是芝加哥期權交易所的波動性指數，也就是所謂的「恐慌指數」，因為這項指數會隨著投資人的焦慮感起伏），打從二〇一八年的市場劇烈震盪期以來，這項指數從未達到這麼高的水準。這幾個星期，市場雖然密切關注武漢的每日病例數變化，卻對這種病毒不怎麼擔心。然而，從二月底開始，情況明顯改變，我們可以從簡單的每日表格報告看出，此時投資人已因一個可能遠比想像更具威脅性的全球性事件而迅速繃緊神經。

2020年2月25日（星期二）

全美病例數：10

全美死亡數：0

道瓊平均指數：27,081 (↓879)

VIX恐懼指數：27.85 (↑ 2.82)

第十一章 金流幾乎完全停擺

三月十八日星期三是簡直是惡夢一場。

2020年3月18日（星期二）

全美病例數：12,934

全美死亡數：152

道瓊平均指數：19,898 (↓1,338)

VIX恐懼指數：76.45 (↑0.54)

傑伊．鮑爾一覺醒來發現，美國公債的殖利率繼續攀升，股票期貨的交易也顯示，股市一開盤就將重挫。看來，一個星期前那種令人為難又困惑的複雜動態即將再次上演。當美國公債殖利率朝著和股票漲跌相反的方向波動，美國公債就會失去作為避險工具的能力，無法緩和市場漲跌所帶來的衝擊。那天清晨六點五十八分，鮑爾火速發了一則訊息給同仁：十年期公債殖利率是怎麼回事？

貨幣事務處處長勞巴赫透過電子郵件，針對市場機能失調風險再次浮現的現況做了一番評估。和財政支出增加有關的大量報導「是說明殖利率為何會上升的好理由之一，但這無法解釋股票為何會下跌。」他說，那說不通。「也許，債券本身還有一些問題正導致債券在規避股票風險方面不再那麼有吸引力。」鮑爾以文字回覆：如果長期利率竄升是「市場對較高供給量的理性回應，那就另當別論。」「但如果這代表美國公債市場的流動性再次消失，那我們就得出手解決這個問題。」

這陣子以來，鮑爾天天都忙著倉促推出聯準會某些最極端的工具，不過，似乎沒有一項工具真正發揮作用。病毒感染病例持續攀升，導致民眾對公衛局勢一面倒地不看好，而普遍認為前景黯淡的心態，當然會導致市場恐慌加劇。這場衛生危機將演變成金融危機，而金融危機又會進一步導致後續的經濟危機大幅惡化。

▌礦坑裡的金絲雀

美國公債市場向來被視為全球最大、且流動性最高的債券市場。第二大且流動性第二高的市場，則是所謂「政府擔保的不動產抵押貸款證券市場」。這個市場向來是聯準會用來影響經濟體系的關鍵管道之一，因為這個市場所促成的短期利率變動，將會經由漣漪效應影響到不動產抵押貸款的利率。不過，此時此刻，政府擔保的不動產抵押貸款證券市場和美國公債一樣，都被捲入劇烈的經濟不確定性激流當中——這兩個市場的賣方都不斷拋售證券，導致證券價格下跌，殖利率上升。

早在幾年前就退休的品浩公司不動產抵押貸款與資產擔保證券部門的前主管史考特．賽門（Scott Simon），為了所謂不動產投資信託（REITs，real estate investment trusts的縮寫）的組合型不動產抵押貸款投資工具開始內爆一事，打電話給克拉里達（克拉里達是他以前的同事）。賽門急切地說：你知道這些公司是礦坑裡的金絲雀吧？（canary in the coal mine，注：由於金絲雀對有毒氣體極為敏感，礦工會帶金絲雀至礦坑，偵測天然氣是否外洩。當金絲雀出現異狀，礦工即可藉著這個警訊，提早撤出礦坑、保全性命。後引申為領先指標或早期預警的概念）他警告，即使這些公司的規模很小，它們所面臨的挑戰卻不該輕忽，因為這些公司的問題，進一步象徵著投資等級債券與政府擔保型債券的基金圈子所承受的壓力。此時此刻，連持有最安全大型企業公司債的債券基金都面臨非常大的壓力，投資人為了籌措現金，連那種相對安全的資產都急著拋售。

賽門告訴克拉里達，如果你不導正最高評級債券的市場，「它就會棄你而去。」

愈來愈多市場被這股新狂熱席捲——包括不動產抵押貸款REITs、貨幣市場共同基金、投資公司債的開放型基金等各式各樣商品的市場。不僅如此，還有更多市場漸漸被捲入這場風暴。

▌地獄來了

到此時為止，多數美國人還只是忙著囤積衛生紙，而非囤積紙鈔。不過，聯準會現金管理服務部門的官員已經在加班趕工，確保各地的提款機和銀行備有充足的現金庫存，以免更多民眾突然察覺到，他們手頭正需要保留現金的時候卻領不到現金。明尼亞波利斯聯邦準備銀行總裁卡什卡利聽一位銀行業人員說，有一位顧客一次提領了六十萬美元的現金——他剛幫那位顧客處理好提領作業。美國銀行位於公園大道（Park Avenue）與五十二街（52nd Street）交叉口的分行（距離資產管理業巨擘貝萊德公司〔BlackRock〕的總部僅幾步之遙），百元美鈔更是暫時被提領一空。 聯邦存款保險公司在星期三發布的一份聲明中指出：「聯邦存款保險公司提醒美國民眾，有參加FDIC保險的銀行，依舊是保存個人資金最安全的處所」。FDIC還在這份聲明中，以粗黑字體補充：「從一九三三年迄今，沒有任何存款人損失過任何一分一毫受FDIC保險的資金。」局勢已經夠嚴峻了，此時如果再出現一堆美國人在提款機前，以間隔一．八公尺的距離排隊等待領錢的畫面，情況將會更加難以收拾。

聯準會平日就會為這類現金需求激增的情況做準備。三月時，在經濟體系流通的紙鈔金額增加了七百億美元，也就是增加了二．五％。聯準會在短短幾個星期內，將大約七億美元的百元美鈔挹注至經濟體系裡，這是西元二〇〇〇年一月一日以來最大手筆的百元美鈔挹注量——二〇〇〇年，聯準會為了緩和民眾對千禧年的恐懼曾採取過這項行動，不過，當年的官員可是花了幾個月的時間才做好準備工作。

身為處理過二〇〇八年危機的老手，卡什卡利在當天錄製的《六十分鐘》（60 Minutes）節目訪談中，呼籲民眾保持冷靜。他說：「就算每個人都在同一時間受到驚嚇，並要求領回資金，聯準會也會妥善處理。」

美國人真的需要從銀行提領現金嗎？他說：「你不需要這麼做。提款機很安全，銀行也很安全。金融體系有足夠的現金，而且，聯準會的現金取之不盡、用之不竭。」

也有其他人針對囤積貨幣的潛在健康風險提出警告。科羅拉多銀行業公會（The Colorado Bankers Association）以廣告宣傳，你手上的每一張美元鈔票可能已經轉手過一千次，上面很可能有三千種不同的細菌。該產業公會團體表示：「把錢存在銀行是防止被細菌感染的穩健做法。」

億萬富翁投資人比爾．艾克曼（Bill Ackman）則在CNBC長達二十八分鐘的午後直播訪問中，慷慨激昂地呼籲關閉經濟體系三十天。他說：「地獄來了。」「我們必須關閉經濟體系，而且要即刻關閉。」接著他說，早在一個月前，他就從銀行領了一大筆現金。

道瓊指數在艾克曼接受訪問之際重挫，最多下跌了兩千點；市場在川普上任總統之後累積的漲幅幾乎全被抹除（川普上任後，市場飆漲成了家常便飯）。這波重挫導致市場在下午一點前不久，再度啟動了十五分鐘的暫停交易機制。新聞標題愈來愈令人絕望。底特律三大車廠宣布將停止所有工廠的生產活動。美國也關閉了對加拿大的邊境。萬豪酒店（Marriott）則是公布了數萬名勞工強迫休假的計劃。

紐約聯邦準備銀行的市場交易處處長辛格，依舊幾乎快被各方人脈傳來的訊息淹沒，那些訊息清一色催促當局停止市場交易。辛格說：「這是十足且純粹的恐慌，這次的恐慌程度遠比二〇〇八年至二〇〇九年還嚴重。嚴重非常、非常多。」二〇〇八年危機爆發之際，他在高盛公司的倫敦利率交易部門任職。停止市場交易的想法尤其令人沮喪。「停止一切交易的想法非常『不美國』，但我們似乎又無法擺脫這個宿命。」

梅努欽表示，他永遠不會考慮休市。他說：「那理當是最糟糕的情境下才會推行的選項。我的想法是，一旦休市，市場交易就會非常難以重啟。九一一事件之後的休市措施殷鑑不遠。」



結語　損害分類療法

二〇二一年十一月四日是個晴朗但冷冽的秋日，當天午後，鮑爾抵達白宮覲見拜登總統。鮑爾的第一個任期將在二〇二二年二月結束，所以拜登必須決定，是要提名這位聯準會領導人繼續擔任四年的主席，還是要令選他人來領導美國的中央銀行。

一如歷任前總統（包括川普）所察覺，對於每一個剛拿下政權的政府來說，這是最重量級的決策之一。此時此刻，拜登最心心念念的是，只掌握國會些微過半席次的民主黨，能否順利通過他一上任就提出的代表性國內支出法案；偏偏有關聯準會主席人選的決策，又在這個緊要關頭引發了混亂的黨內口水戰。

拜登有充分的理由續聘鮑爾，而其中許多理由是葉倫曾私下向他建議的。鮑爾開創了一種大膽反思貨幣政策的文化。他面對川普情緒性咆哮時的沉著反應，以及他在這場大流行病爆發期間所展現出來的穩健領導風格等等，都為他自己贏得了市場、國會議員以及聯邦公開市場操作委員會同仁對他的信任。續聘鮑爾有利於政策的延續性，就像柯林頓政府續聘葛林斯潘，以及歐巴馬決定續聘柏南克一樣。更何況，考量到聯準會長久以來努力打擊通貨膨脹的信譽正岌岌可危，聯準會忠於新框架的立場也有可能動搖，所以，在這個潛在轉折點上，政策的延續性尤其攸關重大。

不過，繼續聘任鮑爾也不是沒有政治風險，畢竟與拜登總統同黨的進步派人士向來對拜登有所戒備。某些虔誠的民主黨人士認為，對向來以族群多元化為傲的民主黨政府來說，續聘一名共和黨籍白人擔任聯準會主席，形同錯過一次多元任用的機會；此時此刻，有幾位女性和少數民族人士擁有和四年前上任時的鮑爾至少一樣扎實的資歷。另外，進步派人士也希望下一任聯準會主席能更強硬處理監理與氣候變遷等議題。參議員華倫在九月分的一場聽證會中表示，就算拜登還沒做出決策，她也會先對鮑爾的可能續聘案投下反對票。鮑爾在二〇〇八年危機過後放寬金融監理的記錄，促使華倫對他說：這項記錄「使你成為一個危險的聯準會領導人」。

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第七章　送進急診室

每年一月，各國元首會到瑞士的高山滑雪勝地達沃斯（Davos），與金融業和工業界巨頭齊聚一堂，參加世界經濟論壇（World Economic Forum）中一系列浮誇且僅對受邀者開放的研討會、會議和派對。隨著這場活動的影響力顯著上升，它也陸續吸引了一些名流與維權主義者加入。舉個例子，二〇二〇年的主角不僅有歐洲央行總裁克莉絲蒂娜．拉加德（Christine Lagarde）和金融家索羅斯，還包括氣候維權主義者格蕾塔．童貝里（Greta Thunberg，注：曾因全球暖化與氣候變遷等議題進行罷課行動的瑞典少女）以及寶萊塢明星暨心理健康大使...

【序】

前言　誰會期待安睡的中央銀行？

二〇二〇年二月二十二日那週週末，二十大工業國（G20）財政部長與中央銀行總裁會議在利雅德（Riyadh）舉行，這場會議是世界最大經濟體的重要領袖論壇之一，這回由沙烏地阿拉伯王儲賓．沙爾曼（Mohammed bin Salman）主持。賓．沙爾曼王儲殷切期望能好好利用這個機會，向地表最強的幾個國家展示沙烏地阿拉伯的現代化成果。只不過，這裡的「進步」充其量只是一種相對的進步，因為截至當時為止，他最激進的措施之一，只不過是「允許女性開車」罷了。

這場高峰會的特色在於處處可見的沙烏地阿拉伯文化象徵，連聯準會主席傑洛米（傑伊）．鮑爾（Jerome “Jay” Powell）和美國財政部長史蒂芬．梅努欽（Steven Mnuchin）最終都得入境隨俗、戴上皮手套，和沙烏地阿拉伯的國鳥灰獵鷹合影。不僅如此，這一群手握全球經濟體系最大權力的人，還紛紛舉起手上的iPhone，拍攝白駱駝緩緩移步穿越宮殿庭院的畫面。這隻駱駝在一年一度的阿卜杜勒茲國王駱駝節（King Abdulaziz Camel Festival）當天，憑著牠細緻的毛色與嘴脣的豐滿度等條件，獲選為「最美麗的駱駝」，並贏得數十萬美元的獎金。鮑爾的聯準會同事蘭德爾．奎爾茲（Randal Quarles）理事以及法國央行總裁法蘭西斯．維勒魯瓦．德加羅（François Villeroy de Galhau），甚至一起在這隻哺乳動物的正前方拍了張合照。

身材精瘦的鮑爾頂著一頭整齊銀髮，從從容容在這些精心安排的場景之間穿梭。這位在唐納．川普（Donald Trump）時期就任聯準會主席的優雅男子，曾在頂尖律師事務所與投資公司任職。鮑爾接任聯準會層峰職務後，好不容易才安然度過風雨飄搖的頭兩年。儘管不時遭受川普總統的攻擊，但他終究以冷靜且穩健的領導風格，獲得民主、共和兩黨人士的敬重。以多數衡量標準來說，就算作為美國中央銀行的聯準會在二〇一八年至二〇一九年間出現了由升息轉為降息的立場大轉彎（堪稱謙卑的一百八十度政策大轉彎），但鮑爾監控下的美國經濟還是表現得可圈可點。只不過，位於利雅德這場大會的奢華排場與浮誇的文化圖騰，充其量只能讓人稍稍轉移一下焦點。不久前，中國湖北剛爆發某種新型病毒，這個消息一出，人心惶惶，民不安枕。

事實上，到那個週末，新型冠狀病毒已經開始擴散。不僅伊朗、南韓和義大利等國同時爆發疫情，病例數也同步倍增。在利雅德，不管是鮑爾還是其他全球經濟領袖，都沒什麼機會可以公開討論全球各地對這個病毒的應對措施，畢竟這場高峰會的議程早在好幾個星期以前就已敲定。然而，大會場邊的話題，很快便轉向義大利北部地區的一個事件：當局命令軍警強制將十一個城鎮封鎖在紅色隔離區內（zona rossa），諸如威尼斯狂歡節（Venice Carnival）等大型活動也陸續取消。在場的賓客不知該作何感想，因為這一切的一切，聽起來簡直就像是麥可．克萊頓（Michael Crichton）一九六九年執導的《人間大浩劫》（The Andromeda Strain）；那部科技驚悚電影的情節，正好和某種來自外太空的致命惡性病原體有關。這場疫情會將再次上演二〇〇三年嚴重急性呼吸道症候群（SARS）疫情爆發時的可怕情境？當年的SARS共造成全球八千多人感染，其中尤以東亞地區的死亡病例數最多。這次的新冠疫情顯然要比當年更嚴重，將造成更大規模的感染。截至當下為止，已有兩千三百人身故，多數是在中國境內發生。

二〇一二年才首度加入美國中央銀行的鮑爾並沒有受過正統的經濟學家訓練，為了能參與聯準會內部的貨幣政策辯論，他每天都會花上好幾個小時，仔細鑽研經濟研究報告和教科書。但最近這幾個星期，他每天晚上的閱讀計劃又新增了一個項目：最新的流行病毒研究報告。這場疫情還有許多疑問未解。新型冠狀病毒看起來似乎沒有比伊波拉病毒或SARS病毒更致命，但傳染性極強。

在利雅德的那個週末，鮑爾結束了和南韓央行總裁李柱烈的私下會談後，憂心忡忡地離開。他從李柱烈的第一手說明中得知，南韓為了阻止疫情爆發，已經採取一系列的緊急公共衛生對策。鮑爾心想，大事不妙。他倆進行會談之前，鮑爾還抱持著普遍的共識觀點，認為這種病毒也許會嚴重傷害中國的需求，對供應鏈造成幾個季度的擾亂、並壓抑亞洲經濟成長等等（舉個例子，在此前一週，蘋果公司已宣布，這種冠狀病毒在中國引發的混亂將導致該公司可能無法達成季度銷售目標），但絕對不會嚴重傷及美國。

儘管蘋果公司發布了上述訊息，隔天，大無畏的投資人卻還是將主要由科技股組成的那斯達克股價指數，推升到歷史的新高點。

輪到鮑爾向國際代表團發表演說時，他雖表明了審慎樂觀看待未來的展望，但也針對這個展望提出一席語重心長的免責聲明。他說：「我對這些觀點非常、非常沒有信心。」「此時此刻，我甚至覺得這些觀點說不定是錯的。」如果這些在非公開場合發表的言辭被公諸於世，應該會特別引人注目，畢竟身為聯準會主席，鮑爾的字字句句隨時可能從漣漪變成巨浪，瞬間重創投資人的信心與股市。

輪到香港乃至新加坡等地的官員發表演說時（這些地區先前曾受類似病毒嚴重影響），他們直接略過過往標準的貨幣政策措施，開門見山地討論了更廣泛、且遠比過去更為激進的財政措施，例如為了對抗病毒可能傷害的所得替代計劃（income-replacement programs）。對西方國家的財政官員來說，他們的發言無異敲響了一記警鐘。

到了利雅德行程的最後一天，鮑爾已經認定，美國各大都市遲早得面臨病毒大規模擴散的問題。於是，他打電話給聯準會的同事，問道：「財政部有什麼能力可具體應對這個情境？」「順帶一提，我們實際上掌握了什麼職權？」此前一年的貿易戰期間，川普提出了一份農民紓困計劃，最終，政府以幾近兩百五十億美元的直接補貼，抵銷出口折損對農民造成的傷害。然而，如果美國各大都市為了阻止病毒的擴散而不得不停止商務活動，財政部是否有類似的措施，將政府補助金迅速發給民眾？

二月二十三日星期日，曾擔任高盛公司（Goldman Sachs）合夥人的梅努欽（他頂著一頭黑髮、戴著一副黑框眼鏡）在利雅德的一場電視訪問中表示，美國政府「當然」有應對傳染性病毒的備援計劃；不過，他也表示，此時此刻斷言計劃包含了哪些細節，還言之過早。他說：「再過三至四個星期，我們就能取得更完整的數據。」「我認為此時此刻民眾不該恐慌。然而，情況確實堪憂。」

──────

二月二十四日星期一當天，鮑爾搭上即將返回華盛頓特區的班機。二〇一八年時，有人在一場論壇中問他晚上睡得是否安穩。當時他開玩笑答道：「沒有人會要一個睡得安穩的中央銀行官員。」「睡得安穩對中央銀行業務有什麼用？」但此時此刻，他幾乎沒有任何使力的餘地。於是，他關掉手機，準備欣然接受接下來十四個小時的航程。

飛機一降落在華盛頓外的杜勒斯國際機場（Dulles International Airport），鮑爾馬上打開手機。螢幕跳出一連串的壞消息：義大利和南韓宣布更多死亡病例、開始有國家實施旅遊禁令、道瓊工業平均指數（Dow Jones Industrial Average）重挫一千點……儘管美國疾病管制與預防中心（The Centers for Disease Control，CDC）尚未把這場疫病歸類為大流行病（pandemic），但市場顯然已這麼認為。

鮑爾平日負責兩方面的工作。其中一方面可謂枯燥乏味至極——監理銀行與信用供給，以維持經濟的穩定成長。然而，這些貨幣政策決策雖然枯燥，卻可能對民眾的生活產生巨大的影響。聯準會在設定貨幣的價格（注：即利率）時，美國人的信用卡未清償帳款、汽車貸款與不動產抵押貸款等利率水準，全都會受到影響。另一方面，股票與債券價格的變動（注：貨幣政策的決策會影響到股票與債券的價格）則會影響到大大小小企業的聘僱、投資與儲蓄意願。

鮑爾另一方面的工作比較難以量化：維護金融體系的信心。就在鮑爾從沙烏地阿拉伯回到華盛頓的那天，短短幾個小時內，投資人就一舉抹除道瓊指數從那年年初到當天為止的所有漲幅。當然，聯準會的工作並不包括回應市場的正常漲跌。只不過，當投資人與企業財務長受到市場波動影響，從而被迫驟然改變原本的投資計劃時，市場崩潰或陷入恐慌的風險就會急遽上升，並危及金融穩定。到了二月底，這些風險進一步加劇。遠在一百零七年前成立的聯準會，其宗旨就是扮演最後貸款人的角色（lender of last resort，二〇〇八年大衰退〔Great Recession〕期間，聯準會就曾出面這麼做），防止銀行恐慌局面再次發生，進而削弱整體經濟的實力。

就算此時利率處於歷史低檔，鮑爾其實還有非常多工具可以運用，此事件也證明了這一點。他所領導的這個機構擁有某種近乎神奇的力量——它能憑空創造貨幣，再把貨幣借給需要的人。美國歷任總統雖然掌握命令軍隊開戰和午夜空襲的權力，卻無法單方面花費一兆美元。不過，聯準會卻擁有這個能力。

但與此同時，無論是從政治、貨幣理論還是幾十年的聯準會歷史來看，鮑爾的工作絕對不只是「砸錢解決問題」那麼簡單。中央銀行能在經濟疲弱之際，協助振興需求；問題在於，政策制定者不久之後將面臨的情況——相當於醫學上的誘導昏迷狀態（medically induced coma，注：進行醫療行為時，為保護大腦而在控制劑量內暫時讓病患陷入昏迷狀態）——並無先例可循；更何況，過於輕率的行動也有可能使市場的恐慌情緒進一步惡化。不過，在鮑爾步出機艙門的那一刻，他至少已經知道一件事：「坐視不管」絕非選項之一。

──────

隔天，美國疾病管制與預防中心的國家免疫暨呼吸道系統疾病中心（National Center for Immunization and Respiratory Diseases）主任南西．梅森尼爾（Nancy Messonnier）博士，針對公共衛生局勢提出了一份嚴厲的評估報告。她在記者會中表示：「此時此刻，（疫病傳染）已經不是會不會發生的問題，而是何時發生，以及美國將會有多少民眾染上重病。」

梅森尼爾說明，那天早上她剛跟兒女們談到，他們的日常生活有可能會被疫情嚴重破壞，包括學校可能會停課、民眾可能要遠距辦公等等。最後，她冷靜建議美國民眾要開始做好「生活遭到嚴重破壞」的準備。梅森尼爾對疫情的坦率發言搞得投資人方寸大亂，導致道瓊指數在星期二當天繼續重挫八百七十九點。

儘管如此，白宮方面卻繼續否認這種病毒可能會造成極大的衝擊。就在那個星期二，也就是二月二十五日當天，道瓊平均指數連續重挫兩天之後，川普總統的國家經濟委員會（National Economic Council）主席賴瑞．庫德洛（Larry Kudlow）出現在全國廣播公司商業頻道（CNBC）上。人在阿姆斯特丹參加研討會的聯準會理事莉奧．布蘭納德（Lael Brainard）正好看到其中一段採訪內容。當時，庫德洛剛結束和幾位資深衛生顧問的會議，走出會議室，接著簡單重申了會議討論的幾個要點。他在簡報室表示：「我們已經控制住局勢——我不能說情況已經滴水不漏，但相當接近——我……一點也不認為這會演變成一場經濟悲劇。」

布蘭納德簡直不敢相信她的耳朵。她心想：天啊！這些人以為這件事只和股票市場有關嗎？他們真的搞不清楚狀況耶。

隔天早上，川普總統發布了一則推文，指責有線電視新聞過度炒作「寇狀病毒」（“Caronavirus”）話題，害市場陷入恐慌。接著，他打電話給鮑爾，罵他是個天殺的失敗者。事實上，一個星期之前，美元已經轉強——每當投資人對金融波動性（volatility）感到憂慮，美元總是會轉強。川普抱怨，強勢美元正在扼殺美國。

德國的負利率政策讓川普又嫉又羨，他以為，要是美國也採用負利率政策，身為白宮的主人，他就能像處理旅館的不動產抵押貸款那樣，提前贖回現有的國庫債券，再重新發行一些負殖利率公債，來補充資金缺口。川普在房地產打滾了幾十年，但他當總統的時間畢竟只有三年，所以，他還沒搞懂公共債務和民間債務之間的差別。川普對鮑爾說，德國人正忙著嘲笑聯準會主席。川普對著這位他兩年前親自任命的央行領導人說：「他們覺得你太可笑了，竟然對這件事一竅不通，他們親口告訴我，因為你的無能，他們正一點一滴偷走我們的錢。」

川普還在這通電話與其他不定期的來電中，引用開拓重工公司（Caterpillar，建築設備與引擎的大型製造商）執行長的說法，他宣稱，開拓重工的執行長曾表示，聯準會正是經濟成長不夠快的元凶。不過，川普一提及這家公司，鮑爾隨即閱讀開拓重工的盈餘報告，並發現那些報告壓根兒沒有提到聯準會或強勢美元。但對川普來說，事實根本就不重要。

過去一整年，鮑爾時不時得應付這類情緒爆發的情境，不過，他每次都應付得當，順利過關。這一次他也如法炮製。鮑爾彬彬有禮，對川普表示：我唯一能向你承諾的是，我絕對會竭盡全力為你我雙方共同服務的民眾效勞。他誓言聯準會正竭力思考並分析當下的局勢，且誓言將使用所有必要的工具來做出應對。儘管川普的公開威脅和針鋒相對令人頗為不快，但過不了多久，那將會成為鮑爾最不需要煩惱的芝麻小事。

星期三早上十點鐘，鮑爾與十二位聯準會官員在馬瑞納．艾克斯聯準會大樓（Marriner S. Eccles Federal Reserve Board Building）的四樓會議室（這間以精緻木作裝潢而成的會議室能俯瞰國家廣場），召集了他們的第一場新冠病毒危機規劃會議。在這之前，聯準會已先安排了特定的安全防護措施，例如將從亞洲流回的紙幣隔離起來，以免可能沾有病毒的鈔票到處散播等等。這場會議開始不久，討論內容就迅速轉向一旦病毒抵達美國國門，經濟將可能發生什麼狀況。

當時，聯準會認為經濟或許只會趨緩一個季度，他們也開始為這個預測進行整備。聯準會官員透過觀察性的回報得知，大型購物中心的人流正逐漸減少，航空旅遊與旅館訂房等活動似乎也即將開始走下坡。不過，他們還是相信，經濟應該還是能避免陷入衰退，畢竟當時經濟正值南北戰爭以來最長的連續性擴張期。這個想法無可厚非，因為就人類的天性而言，每當碰上諸如此類的重大訊息時，一般人往往得花較長的時間消化，才能得出正確的結論——此個案就是個典型的重大訊息。更重要的是，所有與會的專家都沒有任何歷史脈絡可循，以致於他們無法推想一旦規模高達二十兆美元的美國經濟體系驟然停擺——無論是自主停止運作還是被政府勒令停止運作——將會發生什麼狀況。

擔任會議主席的鮑爾鼓勵理事會成員們暫時揚棄約定成俗之見與經濟的正統概念。他把頭轉向副主席理查．克拉里達（Richard Clarida），催促他針對可能的最糟發展提出預測。鮑爾說：「不要講那些表面上看起來合理的可能發展，而是要推估真正最糟的狀況。」

克拉里達說：「既然如此，傑伊，我就直說了。如果我們變成義大利，政府一旦勒令停止所有經濟活動，那麼，情況會比大蕭條（Great Depression）還糟。」

─────

聯準會歷任主席的名號往往都非常響亮——例如保羅．伏克爾（Paul Volcker）、艾倫．葛林斯潘（Alan Greenspan）、班．柏南克（Ben Bernanke）、珍妮特．葉倫（Janet Yellen）——但這些央行領導人多半隱身幕後，偶爾會在單調乏味的酒店宴會廳裡，向不同商會或經濟會社成員發表一些枯燥乏味的演說。此外，他們也相對得天獨厚，不像國會與最高法院等機構那樣，得經常接受嚴厲的政治檢視。

然而，在某些特定時刻，聯準會偶爾還是會拋開平日慣有的保留態度，勇於承擔起相當於政府第四部會的責任（fourth branch of government，注：指擁有和美國立法、行政與司法機關［這三權是憲法明訂的權力］類似的影響力，或代替這三種機關採取行動的機構或團體）。每當危機來襲，全球各地的資金管理人與企業執行長總是特別緊密關注聯準會主席的發言，那時，聯準會主席會成為聚光燈下唯一的主角，甚至比美國總統更受矚目。不僅如此，在金融崩潰的災難來襲的最危急時刻，向來沉著且總是依循既定成規行事的聯準會，也可能比其他任何政府機關更明快且強力採取行動。

這場大流行病即將演變成那樣的危急時刻。

【序】

前言　誰會期待安睡的中央銀行？

二〇二〇年二月二十二日那週週末，二十大工業國（G20）財政部長與中央銀行總裁會議在利雅德（Riyadh）舉行，這場會議是世界最大經濟體的重要領袖論壇之一，這回由沙烏地阿拉伯王儲賓．沙爾曼（Mohammed bin Salman）主持。賓．沙爾曼王儲殷切期望能好好利用這個機會，向地表最強的幾個國家展示沙烏地阿拉伯的現代化成果。只不過，這裡的「進步」充其量只是一種相對的進步，因為截至當時為止，他最激進的措施之一，只不過是「允許女性開車」罷了。

這場高峰會的特色在於處處可見的沙烏地阿拉伯文化...

前　言　誰會期待安睡的中央銀行？

第1章　鷹派、鴿派與小傑鴉派
金融危機
加碼賭注
尋寶
舉債登頂，柳暗花明

第2章　聯準會這個鬼地方
中央集權化的中央銀行
密蘇里州的民粹主義者
財政部－聯準會協議
叛徒
遭到粗暴推擠
你的麻煩大了
我們引起他的注意了
中央銀行業務的苦楚
高大的伏克爾
魯賓法則

第3章　我們會讓他很難看
技術文官的謙卑
柏南克的創新
第三次量化寬鬆
三劍客
端走雞尾酒缸

第4章　舉債天王
我的天才
聯準會版的《誰是接班人》
看起來很適合
即興演奏會
R-Star迷
貨幣政策圈的吉米．史都華
貿易戰：「贏來全不費功夫？」

第5章　艱難處境
離自然利率還遠得很
鮑爾守則
關稅人
十二月之亂

第6章　笨蛋
鮑爾急轉彎
與川普共進晚餐
適時採取行動
是條硬漢
最大的死敵
聯準會傾聽之旅
令人不安的和平

第7章　送進急診室
醒醒！
這就是我們擔此職務的理由
適時採取行動
如果外星人入侵，該怎麼辦？
最壞的打算

第8章　分崩離析
病毒株倍增
輪到財政政策上場
恐慌開始
交易的平倉
銀行業的額外努力
封城

第9章　超越極限，爭取達陣
戰地醫學
憂鬱的科學家
工具備忘錄
我們集會的目的不是為了弭平利差
你們聽過TALF嗎？
最後一輛計程車問題
撤職的權利

第10章　吃了類固醇的白芝浩
最佳進步獎
解除所有限制，大膽放款
例外且緊急
這病毒很難搞
寄送支票
似曾相識：貨幣基金單位淨值跌破一美元
眼光放遠，把格局做大

第11章　金流幾乎完全停擺
礦坑裡的金絲雀
地獄來了
我們做得還不夠
儘快採取行動
與監理局之間的齟齬
劇烈惡化
損害分類療法
燈火即將熄滅
恐懼是地表最強的傳染病

第12章　事不宜遲，上船出航！
厄運循環
薪資保障計劃
再三衡量，力求一次搞定
立法部門的處方箋
我們又不能靠視訊會議通過立法
賄賂基金
敦克爾克大行動
條條大路通貝萊德
幹得好，傑伊
交手的藝術
無限量的彈藥
前所未見的三個星期

第13章　命運與歷史
市政債券市場
歡迎來到債務嘉年華！
跨越紅線，但也造成斷崖
迎接考驗
寫封感謝信給聯準會
沒有地獄的天主教

第14章　歡迎來到山姆大叔俱樂部
憤怒與變通方法
最糟糕的政策
究竟是貸款還是補助金？
新資金測試
瑣事部長
關閉牛奶街餐館
雙輸
V型復甦、U型復甦，還是K型復甦？

第15章　政策微調
回到理事會
全新的框架
這讓我們看起來很糟糕！
別讓Covid-19左右你的生活
選舉的最後階段

第16章　危機與轉機
緊急放款計劃要何去何從？
透過Zoom決定的官位
進一步的實質進展
任務收尾
「例外且緊急」的結束
「奇恥大辱」

第17章　出乎意料的通貨膨脹
過往的慘痛教訓
訊息紀律
一場盛大的實驗
迷因股與經濟振興支票的關係
一大堆腳步踉蹌的醉漢
令人非常不悅的意外
尚－克勞德．鮑爾

結　語　損害分類療法

前　言　誰會期待安睡的中央銀行？

第1章　鷹派、鴿派與小傑鴉派
金融危機
加碼賭注
尋寶
舉債登頂，柳暗花明

第2章　聯準會這個鬼地方
中央集權化的中央銀行
密蘇里州的民粹主義者
財政部－聯準會協議
叛徒
遭到粗暴推擠
你的麻煩大了
我們引起他的注意了
中央銀行業務的苦楚
高大的伏克爾
魯賓法則

第3章　我們會讓他很難看
技術文官的謙卑
柏南克的創新
第三次量化寬鬆
三劍客
端走雞尾酒缸

第4章　舉債天王
我的天才
聯準會版的《誰是接班人》
看起來很適合
即興演奏會
R-Star迷
貨幣政策圈的吉...