推薦序一

「收益型不動產投資與營運管理」係指開發商投注大量資金、興建商用大樓（辦公、商場、旅館等），採長期持有的理念，透過招商招租、營運管理之不動產管理專業作為， 以期獲取長期穩定收益、達到財務自償目標的不動產投資開發模式。我國各大都會區不乏由民間開發商自行購地、投資興建的收益型商業大樓開發案；最近數十年亦有不少公有土地的設定地上權開發案，其中最為知名的有：台北101、南山廣場、交九轉運站（京站）等。此類「收益型不動產投資案」的生命週期大多會經歷土地取得與前期評估、投資招商、建築設計與興建、營運管理、後期處分等五個階段；而每個階段也都有某些特定不動產領域的專業服務需求。

本書作者蔡清徽女士的學經歷相當完整。首先，她取得美國知名大學的建築與都市設計之學士與碩士學位，並有建築師事務所的建築設計歷練。其後，她的職涯發展過程中亦累積了相當多元的不動產管理相關資歷與證照，如：台北市政府都市發展局的都市設計歷練、中華開發與南山人壽等之資產管理與投資開發歷練，及台北101 大樓的營運管理歷練等。她的實務經驗充分涵蓋了一個收益型不動產開發案生命週期各階段所需的不動產管理跨領域專業；也代表她對於一個不動產開發案的投資開發與營運管理業務，具有相當宏觀與全面的理解與掌握，實為不動產管理專業中非常難得的跨領域專業人才。

正因為蔡清徽女士具備如此完整多元的不動產管理跨領域專業知識與實務經驗，她於二年前獲聘為國立臺灣科技大學建築系的兼任副教授級專家，為其「不動產管理」研究所學分學程開授不動產財務分析、不動產個案研究等課程， 希望能讓學生更全盤地了解一個不動產開發案在「建築物設計施工階段」之前與之後各個階段的不動產管理相關業務與所需專業職能。她的課程學生選課狀況相當熱烈，授課內容亦頗受學生好評。以往分屬在不同部門，甚至不同公司的開發案評估，如今可以藉由建築從業者，根據財務模型的初步結果，動手配置可行量體，反覆模擬財務設算。這就是建築人所能提供的莫大附加價值。更重要的是，透過整合設計思考，可更有效落實好的「場所塑造」（Place-Making）。唯有成功的設計，才能集結人潮；人潮意味著集客率。再輔以準確的產品定位和招商，就能造就一個自給自足、永續經營的商業空間。

本書的內容包含：收益型不動產的基本觀念及投資評估方式；市場分析、產品定位、開發量體與財務假設；財務架構與資金來源；招商與租約架構；各類不動產（商辦大樓、購物中心、飯店等）的投資與管理；個案介紹。對於想要一窺「收益型不動產投資與營運管理」全貌的相關科系在學學生、甚至是第一線從業人員而言，本書可以說是不動產管理跨領域學習的最佳入門教科書，本人在此鄭重推薦。

杜功仁

國立臺灣科技大學建築系 教授

社團法人台灣物業管理學會 前理事長

推薦序二

認識蔡清徽女士，或她習慣的稱謂Freda，匆匆也二十年以上了。由於Freda一直待在台灣收益型不動產業界的法人投資端的金融保險業，故對於過去三十年台灣收益型不動產的發展，有第一手經驗。收益型不動產的緣起，最早是從政府的「促進民間參與公共建設法案」（俗稱BOT法案）開始的。仲量聯行從早期就開始擔任政府的財務顧問，參與在政府的重大BOT專案中，幾個專案Freda也都有參與，當中首推台北101。從聯盟籌組初期，仲量聯行就參與投資與招商顧問，而這個案子是Freda的老東家──中華開發，以及中聯信託連袂主導的。她參與的階段正是台北101緊鑼密鼓的興建期，同時間進行變更設計。這些是與購物中心的定位和招商，同步展開的。

爾後她轉戰外商壽險公司的不動產投資與管理部門， 經歷過完整的投資管理，以及自用不動產管理的歷練後，於2015年加入了台北101的營運團隊，成為101奪得世界最高分綠建築的專案執行者。她是實務與學歷兼備。除了獲有康乃爾大學建築學士、美國哈佛大學建築暨都市設計碩士以外，她還持有台大的EMBA學位（會計與管理決策所）， 壽險與不動產相關的國際證照FLMI、CCIM、RICS、綠建築LEED的國際證照等。她費了十多年的工夫，像蒐集名牌一樣地收納齊全。當然還不忘金融保險業高階主管不可或缺的內控內稽等證照，她也是一應俱全。真是令人深感佩服， 若無過人的智力與孜孜不倦的好學精神，常人孰能辦到。

收益型不動產的營運，是不動產價值的關鍵因素。收益型不動產從興建完成開幕後，就進入漫長的營運期。要能穩住營收，創造市場的口碑，才能讓初期的投資回收。Freda在建築物生命週期管理的資歷完整，她從建築設計開始累績職涯，歷經都市設計、不動產投資、聯貸財務顧問、不良債權處分（NPL）、自用不動產管理、投資型不動產的營運管理等。後期再加上綠建築的專業歷練。她從業界轉任學界， 是本地學生的福音。這本書雖是寫給與她一樣具建築專業背景的人士，希望拉近他們對跨入投資財務的距離感，但同業也可參考。法人投資視角的書，在市面上真的不多，因此誠摯推薦本書。

趙正義

美商仲量聯行（Jones Lang LaSalle）台灣分公司董事總經理

推薦序三

我和蔡清徽女士雖未曾共事過，但和她及她的夫婿一起在教會中服事多年，也知道她在收益不動產業界多年的專業資歷。

收益型不動產的法人投資視角的書，在業界中不常見， 因為投資者的慣例是低調守密。如今蔡女士將多年心得，尤其是跨領域從規劃設計、投資，到管理和綠建築的生命週期管理經驗發表，融會貫通了的歷年的專業心得，無私地與本地學生和業者分享。收益型不動產的投資管理是法人投資機構，特別是壽險業關切的。壽險業投資不動產，主要是著眼於長期投資。不動產的穩定收益，保值性和增值潛力，都是收益型不動產適於長期投資的特性。

在台灣最常見的收益型不動產有辦公大樓及零售商場。其實，舉凡有穩定收益的項目，例如旅館、倉儲物流、醫院等設施，也都屬於收益型不動產，但這些都需要特別專業的管理能力。而前三類：辦公室、零售商場、旅館，則適合財務性投資人，例如，台北101的發起人就是金融財務的團隊。因此這三類收益型不動產占本地投資法人不動產投資的大部分的占比。只要掌握這三種類型投資的概念，就可入門收益型不動產投資的領域。本書因此對於前三類型投資與管理，有較多的著墨。

由投資管理業者寫的收益型不動產書不多，且作者本身又具建築背景，早年即跨入不動產投資和財務顧問領域，多年後轉任學界執教。相信是一本有趣的書，樂於向讀者們推薦此書。

龔天行

富邦金控前總經理

推薦序一

「收益型不動產投資與營運管理」係指開發商投注大量資金、興建商用大樓（辦公、商場、旅館等），採長期持有的理念，透過招商招租、營運管理之不動產管理專業作為， 以期獲取長期穩定收益、達到財務自償目標的不動產投資開發模式。我國各大都會區不乏由民間開發商自行購地、投資興建的收益型商業大樓開發案；最近數十年亦有不少公有土地的設定地上權開發案，其中最為知名的有：台北101、南山廣場、交九轉運站（京站）等。此類「收益型不動產投資案」的生命週期大多會經歷土地取得與前期評估、投資招商、建築設計與興建、營運管理...

作者序

台灣1990年代興起一波公私合作的大型開發案熱潮，它們的共同特色為具有收益性，也具有經濟與財務可行性。連帶著興起對收益型財務的重視。筆者在1990年初從國外建築研究所畢業返回台灣就業，在最大間的工程顧問公司建事所任職，負責高速公路和國建六年的專案設計。完成了幾個指標專案的招標文件後，轉往台北市政府歷練，接觸了台北巨蛋BOT招標、金融大樓BOT、負責完成南港經貿園區和內湖輕工業區的細部計畫都市設計準則至公告完成。因著對收益型財務金融的興趣，遂決定步上信託工業銀行職涯，加入當年國內創投的龍頭──中華開發信託股份有限公司。公司在劉泰英董事長任內改制為工業銀行與金控，成為當時國內少數幾間能直接投資政府重大經濟建設和生產事業的金融機構，搭上了一波民營電廠和工商綜合區投資、融資的熱潮。從建築和都市發展的從業者，跨足收益型財務投資和政策性專案融資，仰賴的是美國研究所學習的不動產財務課程（土地開發財務）。

民國83年7月22日首次發布「工商綜合區開發設置管理辦法」，帶動了許多大型收益型不動產的開發，例如購物中心、倉儲量販的投資等。民營汽電共生電廠的投資及融資，則是因民國80年10月11日修正發布的「汽電共生系統推廣辦法」。另有民國89年2月9日首次發布「促進民間參與公共建設法」，以及「不動產更新投資信託法案」的頒布。這些法案分別從都市計畫、產業、資金管道等方面，培養了收益型不動產實施的環境。

筆者躬逢其時，參與在許多形塑都市風貌的重大案件中。大案子往往因風暴而起；筆者親身經歷了1998～1999年東南亞金融風暴。風暴期間，因身為金融機構內少數具建築與都計背景的專業，被賦予特殊土地開發專案的可行性評估重責。爾後在扁政府二次金改時，見證了金融機構的轉型。那幾年本地銀行因合併之故，欲出售抵押債權給資產管理公司（Asset Management Corporation, AMC），筆者有幸承辦第一間民營AMC的設立，同時承辦與眾多銀行合資成立的「金融資產服務公司」（FASC）投資案。此公司為民間法拍服務機構，可縮短資產處理的時程。AMC與東南亞金融風暴重襲的韓國資產管理公司（KAMCO）站在同一陣線上，為銀行解決不良債權，投入金融再造的使命工程。

「不動產投資信託條例」及「不動產資產信託條例」在2000年前後發布，收益型不動產財務躍上檯面，成為信託發行銀行必備的專業知識。資產證券化一時間成為人人爭第一的業務，筆者當日亦曾轉調信託部，從事金融資產證券化的業務開發與評估。

2008年第四季，美國發生了無預警次貸金融風暴，波及全球。筆者任職隸屬美國國際集團AIG的南山人壽，首當其衝被母公司裁定出售。筆者當時是賣方不動產部門的權責主管，擔負不動產移轉的備審資料預備與管理責任。

幾次參與大型開發案件評估的經驗後，筆者逐漸意識到，收益型不動產開發是一條跨領域的專業。資金和架構只是工具。土地開發的各個環節，需要能創造價值的專業者投入，因為最終產品完成後，要擔負創造利潤的人，是資產管理者和事業營運者。他們應該在初期就要參與在收益型不動產的財務設算當中，不應讓財務分析者獨攬財務。多一些執行與管理的思維加入，能有效阻止財務分析偏頗失真，避免資產被高估而產生投資虧損。營運者需發揮平衡的影響力，而不是蕭規曹隨，因為他們擔負財務獲利壓力，需將內控、內稽、公司治理落實。

筆者從當年的建築設計師、都市設計業者，逐漸蛻變成為收益型不動產投資評估者和營運管理者。1998年第一次接觸台北101投資案，參與它的興建期的第一次增資和第二次增資，適逢設計變更和洽詢購物中心營運者，出差赴澳洲與Lendlease、AMP、ByVan洽談合作。爾後轉戰金融保險業十餘年後，又在2015年重返台北101，成為最高綠建築的營運者。筆者曾在它營建期間擔任海外募資者，在九二一大地震時為它在海外辛苦地說服潛在投資人，投資一棟位於地震帶的超高層大樓。哪知事隔多年後，我有機會見證它的榮景。2015～2018年任職大樓事業處總經理營運長時，台北101營運績效優異，出租率達95%。憑著對它設計的熟悉度，加上大樓工程團隊的專業度，我能快速整隊領軍為它贏得了全球最高分綠建築認證（LEED v4）和世界高層建築與都市人居

協會的「大樓效能獎」（Performance Award）。我常對建築系學生說：「財務是工具，創造價值的在於設計和營運，這才是收益不動產價值的所在。」建築從業者為都市環境的形塑者，應要期許自己，不斷提升自己以創造價值。也要以營運一個美好、活絡的人居環境為目標，不是單追逐表象的財務和獲利。

作者序

台灣1990年代興起一波公私合作的大型開發案熱潮，它們的共同特色為具有收益性，也具有經濟與財務可行性。連帶著興起對收益型財務的重視。筆者在1990年初從國外建築研究所畢業返回台灣就業，在最大間的工程顧問公司建事所任職，負責高速公路和國建六年的專案設計。完成了幾個指標專案的招標文件後，轉往台北市政府歷練，接觸了台北巨蛋BOT招標、金融大樓BOT、負責完成南港經貿園區和內湖輕工業區的細部計畫都市設計準則至公告完成。因著對收益型財務金融的興趣，遂決定步上信託工業銀行職涯，加入當年國內創投的龍頭──中華開發信...

推薦序一
推薦序二
推薦序三
作者序
感謝
第一章　收益型不動產的基本觀念
第一節 公共政策帶動下的收益性營運財務觀念
第二節 收益型不動產的生命週期特性
第三節 投資型不動產與自用型不動產的分別
第四節 資產管理
第五節 證券化工具

第二章　收益型不動產的投資評估方式
第一節 時間序列的折現法（DCF）財務指標：淨現值（NPV）、內部報酬率（IRR）
第二節 非時間序列的投資評估方式：市場還原法（Market Capitalization Method）、資產報酬率（ROA）、投資報酬率（ROI）
第三節 營運資本支出（Capex）的決策管理
第四節 公共建設的經濟效益評估（Economic Analysis）
第五節 物業管理的標準化與服務標竿化（Benchmark Service）

第三章　市場分析、產品定位、開發量體與財務假設
第一節 總體經濟與個體經濟
第二節 市場分析與產品定位
第三節 開發量體與土地使用分區管制
第四節 財務假設

第四章　財務架構與資金來源
第一節 傳統土地開發資金用途與來源
第二節 財務獨立的安排
第三節 不動產證券化

第五章　招商與租約架構
第一節 以招商為資金來源
第二節 長期租戶形同共同投資人
第三節 長期租約與條款
第四節 短期租約

第六章　商業辦公大樓的投資與營運管理
第一節 商辦的規劃
第二節 商辦的營運管理
第三節 商辦的招商與租約
第四節 商辦的財務評估與投資決策

第七章　購物中心的投資與營運管理
第一節 購物中心的規劃
第二節 購物中心的營運管理
第三節 購物中心的招商與租約
第四節 購物中心的財務評估與投資決策

第八章　飯店的投資與營運管理
第一節 國際品牌飯店
第二節 飯店的籌組架構與規劃
第三節 飯店的營運
第四節 飯店的財務評估與投資決策

第九章　個案介紹
第一節 台北101
第二節 台北京華城

推薦序一
推薦序二
推薦序三
作者序
感謝
第一章　收益型不動產的基本觀念
第一節 公共政策帶動下的收益性營運財務觀念
第二節 收益型不動產的生命週期特性
第三節 投資型不動產與自用型不動產的分別
第四節 資產管理
第五節 證券化工具

第二章　收益型不動產的投資評估方式
第一節 時間序列的折現法（DCF）財務指標：淨現值（NPV）、內部報酬率（IRR）
第二節 非時間序列的投資評估方式：市場還原法（Market Capitalization Method）、資產報酬率（ROA）、投資報酬率（ROI）
第三節 營運資本支出（Capex）的決策...