與市場作對的先見之明

「葛洛斯大致上都是順勢而為，但是他擁有獨一無二的能力，知道什麼時候應該逆勢而行，反向操作。」品浩前合夥人班恩．托洛斯基（Ben Trosky）溫和地回憶道：「有很多次大家都驚嚇至極，葛洛斯卻繫好安全帶。」

葛洛斯以善於做出重大的反向預測聞名，而且他的預測經常都很正確。一九九○年代初，美國爆發儲蓄貸款銀行危機後，銀行業步履蹣跚，聯準會為了造福銀行業，進行利率調整，維持短期低利率，同時容許長期利率上升。葛洛斯因此決定出售長期國庫券（Treasury）；他做對了，交易很成功。

現在同行繼續大買風險性產品和衍生性金融商品，以及資產負債表外載具（off–balance sheet vehicles）時，品浩的交易員逐漸減少很多先前買進的高風險債券，而且葛洛斯準備好要對全世界發表宣言。他在二○○六年七月七日，在彭博電視（Bloomberg TV）和路透社上，宣布利率已經升到最高峰。他知道在金融業裡，有時候必須把自己的看法，灌輸到每個人的意識中，讓大家加入，強迫市場轉向。這是品浩的專長，一再發表報告、專訪、電視專題，麥考利發表「全球中央銀行焦點」（Global Central Bank Focus）；而葛洛斯總是會發表他的，也是公司的《投資展望》（Investment Outlook），原因就在這裡。

葛洛斯從一九七八年開始，就發送這份已經成為傳奇的投資通訊，給客戶和想要閱讀的其他人。當時他從前任手上承接這份工作，不過他很快明白，如果想要擴大讀者群，吸引一群債券怪胎之外的讀者，就必須提供不同又有趣的事物，因此他把這份投資通訊變成一千四百字的古怪個人軼事與告解，文字質樸而口語化，提到他童年時期在俄亥俄州故鄉潺潺流動的小溪、五歲兒子在棒球場上的屈辱、自己大學時在籃球上的失敗嘗試，還把這些東西當成市場的比喻。有一篇通訊開頭是他自己所寫，與投資有關的詩，風格師法著名的美國詩人羅伯．福洛斯特（Robert Frost）；另一篇談到聖誕節派對折磨帶來的恐怖；還有一篇則提及，他的白日夢是和穿著饒舌歌手風味弗拉福（Flavor Flav）戲服的精靈聊天。他把自己最喜歡的事物加以調整，塞進一九九七年的著作《道聽途說的投資術》（Everything You’ve Heard About Investing Is Wrong!）。葛洛斯的寫作風格雖然有點古怪，但那種古雅、深思的角色卻很討人喜歡，他還配合文字風格，以溫和的形象出現在財經節目上，尖細的聲音在全美交易廳裡還引發諸多嘲笑。

與眾不同的交易廳氛圍

熟知他的人都知道一切與事實不符，葛洛斯在實際生活上要求嚴格，毫不妥協、毫不退讓，而且他根據自己的形象建立品浩。銀行業或其他基金管理公司的交易廳裡，通常都會亂成一團，電視機的聲音很吵雜，大家大吼大叫、摔電話、說著粗俗的笑話或辯論。但是品浩的交易廳並非如此，大廳像圖書館一樣寂靜無聲，敲擊鍵盤的聲音是唯一例外。如果交易員必須說話、打電話給銀行，下單買賣債券，會悄無聲息地進行，對著話筒輕聲細語。偶爾有人會小小做秀，向電話另一端的華爾街人士強調，願意多給他們十六分之一美元，因為我們是品浩。不過這只有危急時才會採用。傳送電子郵件始終是較好的做法，即使收件人坐的地方離你只有九十公分遠。

葛洛斯坐在辦公桌後，把鬆開的領帶繞在脖子上，西裝外套掛在附近的衣架，從早上六點到十點半前結束的瑜伽時間，然後再到下午很晚時，都會待在那裡。技術員每天早上會先來辦公室，替他登入個人電腦、Unix作業系統、路透社和彭博終端機，也會進行印表機測試，好讓眾多的彭博終端機螢幕閃閃發光，歡迎他的到來。其他人大多必須用指紋登入，葛洛斯的終端機沒有生物辨識的登入方式，如果他或技術員忘記密碼，密碼已經寫在便條上，用膠帶貼在鍵盤。

葛洛斯一週要開四次投資委員會會議，從中午開到下午兩點左右，有時還要加開其他緊急會議，沒有這樣的會議最好，他希望一直坐在那張椅子上。

他不喜歡閒聊，走在走廊上會避免眼神交流或打招呼，但比較高壓式互動的風險總是存在。對公司交易員來說，從螢幕上意外抬頭，和葛洛斯短暫的眼神交會，可能會輕易讓這一天脫軌，變成慘劇！幾秒後，你可能收到這樣的電子郵件：「你的投資組合中的五大部位是什麼？原因何在？」「交給我三個可行的交易概念。」那你的這一天就完了。這種恐慌會一路蔓延，從投資組合經理人到手下的分析師，再到負責執行公司市場概念的交易員，恐懼會瀰漫在面對客戶的投資組合專家、負責發明新產品讓客戶購買的產品經理，以及全力讓事情合乎法律規範的法遵人員之間。不管你做得多好都不夠，你要更努力、做得更好，你總是處於危機中。

葛洛斯不斷測試大家，過去經常在交易廳走動，詢問屬下和他們的工作只有些微相關的某種冷門證券，現在的價格是多少，還要說到小數點以下的價格；或是要求五、六位資深投資組合經理人，手算只要輸入彭博終端機，即可輕鬆找到的數字。或者，他會在你買賣債券的委託單上草草書寫，然後留一張便條在你的桌上，有時是稱讚你的交易概念，較常見的情況是要你說明：你為什麼會持有這麼多那種債券？不管你持有的部位多小，或是從已經內爆或辭職的上一位仁兄繼承而來，而你不知道他在兩年前為什麼會購買，重要的是公司「擁有」這種風險，而現在這種風險屬於你，你要為它辯護，在新資料和價格下，你有什麼想法和理由？

創造報酬率是唯一指標

地點強化了這種緊張，他們被困在美國另一端的西岸，與東岸的紐約華爾街遙遙相對，如果你在華爾街，又認為自己選錯工作，競爭對手會樂意聘用你。但是在品浩，你無處可去，最近的大型競爭對手位於洛杉磯，開車要兩小時才能抵達，而且兩地之間的交通總是非常繁忙。

因此這家公司的資金經理人、分析師、交易員、法遵人員等，全都困在這裡，困在峭壁盡頭非常漂亮的沙漠裡，他們的豪宅顫巍巍地蓋在懸崖上，面對狂暴的海洋。會選中這個地點其實是一個意外：一九七二年，品浩的母公司太平洋人壽保險公司（Pacific Mutual Life Insurance Company），因為這裡比洛杉磯市區便宜而搬遷到此。

數十年後的現在，品浩設立在新港中央大道（Newport Center Drive）上，公司是一棟低矮建築，白色外觀閃閃發亮，四線道的新港中央大道像套索一樣，圍繞著時尚島（Fashion Island）購物中心。如今這個陽光明媚的地點，是公司招攬潛在員工的賣點之一，但是公司設在偏遠的這裡，員工可以避免金融方面自我強化的思想泡沫；在遙遠的美西，員工可以免於「每天和老同事，吃一成不變的午餐，談論同樣的舊事」，也像葛洛斯所說的，免於「所有喧囂忙亂的氣氛」。他表示，刻意地與世隔絕，這裡是「一片寧靜的綠洲」。對葛洛斯來說可能很寧靜，但是他的個性卻破壞其他人原本可以享受的平靜，這裡處處可見他明顯不安全感的痕跡，深怕別人可能會迎頭趕上，威脅品浩的主導地位。

一秒都不能浪費，一毛錢都不能不壓榨，這是從交易廳流傳出來，主導一切的企業文化：葛洛斯的「拚搏人」（Pimbot）連夢中都會咬牙切齒，尖叫著醒來；他們的婚姻和肝臟都會分崩離析。他們必須說服自己，正是如此積極才能臻至卓越，做到競爭對手做不到的事。他們在新港灘這裡，毫不關心其他事情，只關心賺錢和賺更多錢，他們要看出缺陷，然後好好利用，這正是葛洛斯與這家公司最擅長的事。他們不能容忍無法創造報酬率，他們會會嗅出任何人的弱點。

市場並不認同葛洛斯在二○○六年七月七日的宣告，他的宣告或許早了一些。幾週後，他撰寫一篇《投資展望》，名為歷史的終結和最後的債券多頭市場，文中寫道：他的發言「輕率，而且可能有點莽撞」，不過「碰到新聞界時，我偶爾真的會情不自禁。」從那時候開始：「有著太多的緊張、太多的失眠夜。市場的轉捩點通常造成這種事，而這一次也不例外。」

這些話對葛洛斯以外的每位品浩員工都有實際影響，該公司的旗艦基金總回報債券基金（Total Return Bond Fund）績效不佳，這表示大家要避開葛洛斯，甚至要比平常更注意。總回報債券基金是葛洛斯管理的基金，是他的小孩，自一九八七年這檔基金成立以來，他一直親自監督。總回報債券基金是他畢生的事業：他在一九七○年代，協助開創主動債券交易方式，當時債券都存放在保險櫃裡，很少易手，他和同業徹底改變一切，彼此交易公司債的所有權，購買看來前途無量企業的公司債，賣出相反的公司債。總回報債券基金就是這麼做的成果，是葛洛斯精心安排、排斥傳統、低風險債券管理方法的巔峰傑作，是他得來不易、橫掃市場的創造發明；代表他令人毛骨悚然又有先見之明的市場預測；代表他的直覺和技巧；代表他多年的戒慎努力，在市場上搜尋售價過低的債券，或是精明的衍生性金融商品操作—代表所有的一切。這檔基金數十年屹立不搖，造就葛洛斯的傳奇地位，這項紀錄是大家叫他「債券天王」的原因。這是他衡量自尊的標竿，二十年來始終如此。這檔基金是品浩最大的基金，經常占據該公司管理資金的一半以上。當這檔基金績效落後同業時，葛洛斯就會變成怪獸。

葛洛斯必須避開所有人，因為他們可能只會提醒他刻骨銘心的失敗之苦，提醒他績效落後的恥辱。據說他的第二任妻子蘇．葛洛斯（Sue Gross）會在總回報債券基金績效不佳時，在他們廣闊的拉古納海灘（Laguna Beach）豪宅裡，替自己準備另一間臥房（這個謠言並不是真的）。

「暗號是保持匿名，不是搞得惡名昭彰。」葛洛斯在二○○一年的一段文字中，談到他因應市場評論時，典型非正統、過度揭露自己的方法：「悶悶不樂，低垂著頭，毫無來由地痛罵妻子，半夜三點醒來，然後爬樓梯，而不是坐電梯上班，這就像經前症候群，只是這種症狀叫做『績效不足症候群』（Performance (is) Missing Syndrome）。在這種時候，你不要和我說話，別想對我好，別管我就好！」

對品浩的交易員來說，平常這裡就是地雷區，現在更是到處都布滿地雷。保持沉默，避開葛洛斯的眼睛，盡量少互動，祈禱績效好轉。主啊！請讓市場轉變，引導我們到安全的避風港，賜給我們抵押房貸拖欠，大家繳不出錢。

這次的差勁績效幾乎是刻意造成的，但似乎一點也不重要。品浩在打安全牌，等待市場惡化，而不像所有人一樣，「追求殖利率」，這應該會讓大家有些寬慰，市場遲早會轉變，當市場轉變時，會證明他們正確無誤，公司每個人在理性上都知道。

金融界有一句諺語：「市場維持不理性的時間，比你保有良好償債能力的時間還久。」大家經常認為這句話是經濟學家約翰．凱因斯（John Keynes）說的。麥考利坐在公司辦公室時，凱因斯的肖像就俯視著他。如果你的錢先花光，事後證明你判斷正確並沒有多大的好處。

品浩沒有償債能力的問題，擁有能夠創造管理費的資產高達六千多億美元，都是來自退休基金和散戶投資人的投資，公司不必擔心資金不足。如果真的需要資金，還有一條生命線可以依賴，就是看來有點遙遠的母公司德國保險業者安聯（Allianz），安聯在二○○○年買下品浩的控制性股權，而到目前為止，績效不佳並非很嚴重，每個人偶爾都會碰到績效不佳，但是公司績效不佳的時間愈久，客戶就會愈擔心，而客戶愈擔心，資金留下來的黏著度也會愈低，一旦客戶開始撤資，情勢可能變得如同滾雪球一般。

對於房市泡沫化的預測

品浩從未碰過這種事，但是他們所押注的美國甚至全球經濟極其脆弱，且無法利用。品浩不能讓市場屈從自己的意願，也不能威逼市場，只能等待。市場繼續維持樂觀情緒，每個人都認為，不管是銷售量趨緩，還是偶發的拖欠，任何問題都已經受到控制。聯準會很著急，已經動用調整利率的基本工具，一再提高利率，打壓房市榮景。就像麥考利說的：「反應遲鈍的驢子並非真的沒有反應，只是需要用木條在腦袋多打幾下而已。」

品浩知道，房市泡沫破滅時，聯準會一定會降息，所以買了聯準會最後降息時會獲益的債券。該公司也囤積現金，減少持有資產擔保證券，只保留最安全的證券，也避開最具風險公司發行的新債券，放棄這類債券（相當）報酬豐厚的息票（Coupon），避開其中的風險，因為確信經濟即將崩潰。不過原本應該遭遇財務困難的公司卻在市場上大受歡迎，不但沒有破產，反而能輕鬆再融資，破產企業極少，以致於企業違約率創下二十五年來最低紀錄。品浩看著報酬豐厚卻沒有購買的高風險債券一路飆升，道瓊工業平均指數（Dow Jones Industrial Average）一再創新高，十分痛苦。

二○○六年會變成十多年來總回報債券基金第一次輸給同業的年度，葛洛斯在二○○六年十二月的《投資展望》中，一開始就寫道：「現實是微妙的結構，即使面對確鑿的事實，大家也會為了保護珍貴的幻想而自欺欺人。」

他後來寫道：「時機就是一切，我們有很多的內部質疑和辯論，或許應該隨波逐流。每位投資人都有一個鬧鐘，我希望自己每天早上六點起床，把事情的時機安排得恰到好處，我很可能四點半就起床，早起這麼一小時半要付出代價，你會坐在餐桌旁，承認競爭對手正在吃你的午餐，不過這樣還是勝過太晚起床。」

金融界有一句老生常談，說太早等於犯錯。還有一個明白的道理，嘗試波段操作的人是傻瓜。葛洛斯在這個不可能領域裡的紀錄比大多數人來得好，因此這次他們太早了一點，整家公司都已準備好，交易員已經各就各位。他們可以熬過這段艱難的日子，看著魯莽的冒險獲得豐厚利潤，知道情勢會證明他們是正確的，混亂可能不會這麼快到來。

與市場作對的先見之明

「葛洛斯大致上都是順勢而為，但是他擁有獨一無二的能力，知道什麼時候應該逆勢而行，反向操作。」品浩前合夥人班恩．托洛斯基（Ben Trosky）溫和地回憶道：「有很多次大家都驚嚇至極，葛洛斯卻繫好安全帶。」

葛洛斯以善於做出重大的反向預測聞名，而且他的預測經常都很正確。一九九○年代初，美國爆發儲蓄貸款銀行危機後，銀行業步履蹣跚，聯準會為了造福銀行業，進行利率調整，維持短期低利率，同時容許長期利率上升。葛洛斯因此決定出售長期國庫券（Treasury）；他做對了，交易很成功。

現在同行繼續大買風險...

前 言 王者的崛起與謝幕
第一章 預測房市風暴
第二章 五百萬美元的債券實驗
第三章 全面崩盤下的逆勢奇蹟
第四章 安度風暴的獲利明星
第五章 保持領先的建設性偏執
第六章 長期趨勢下的英雄
第七章 首度預測失準導致百億撤資
第八章 進軍ETF的散戶市場
第九章 不成長就死亡
第十章 內部的腐敗
第十一章 債券市場的「縮減恐慌」
第十二章 內部兩大巨頭的衝突
第十三章 排山倒海的輿論
第十四章 偷走公司的人
第十五章 債券天王走下神壇
第十六章 改朝換代後的市場動盪
結 語 績效飛逝，聲望長存
作者感言
注 釋

前 言 王者的崛起與謝幕
第一章 預測房市風暴
第二章 五百萬美元的債券實驗
第三章 全面崩盤下的逆勢奇蹟
第四章 安度風暴的獲利明星
第五章 保持領先的建設性偏執
第六章 長期趨勢下的英雄
第七章 首度預測失準導致百億撤資
第八章 進軍ETF的散戶市場
第九章 不成長就死亡
第十章 內部的腐敗
第十一章 債券市場的「縮減恐慌」
第十二章 內部兩大巨頭的衝突
第十三章 排山倒海的輿論
第十四章 偷走公司的人
第十五章 債券天王走下神壇
第十六章 改朝換代後的市場動盪
結 語 績效飛逝，聲望長存
作者感言
注 釋