名人推薦：Kelvin價值投資，投資理財部落客

陳啟祥，「修正式價值投資」版主

雷浩斯，價值投資者／財經作家

「『價值型投資多數時候都很無趣。』這句話看似很簡單，當能夠真正參透其意思之後，也代表著你已經成為真正的價值型投資者了。因為我們該做的是 : 找到被低估的公司，持有並等待市場還公司一個公道。」──Kelvin價值投資，投資理財部落客

「估值是所有價值型投資人都要處理的投資課題，但如何去得到不偏離太多的預測數字往往都是個大難題。作者在書中提出了25個好用的策略與工具，來幫助投資人進行估值，讓你能藉此去推斷出...

序

序言

為當代量身打造的價值投資策略

我的人生目標，是成為人們實現財務理想的推手。而要做到這一點，方法之一是教大家如何投資。我寫這本書，是希望協助讀者養成強韌的投資心態、擁有強大的技能組合，進而做出更好的投資決策，找到更棒的投資標的。

價值型投資的世界裡有著落差。葛拉漢於1949年出版了《智慧型股票投資人》（The Intelligent Investor）、之後持續更新版本直到1972年， 而賽斯． 卡拉曼（Seth Klarman） 在1991年也出了《安全邊際》（Margin ofSafety）。自葛拉漢推出他的經典以來，五十年過去了，距離卡拉曼出書也過了三十年，當代需要一本書來細數我們所處金融環境中的所有變化。

本書分四個部分。第一部分討論成功投資人應該具備的最重要心理特質，第二部分描述二十五種有助於實際投資分析的工具，第三部分會將這些工具套用到範例上，第四部則探討現代投資方法，供讀者更進一步思考，涵蓋範圍從全天候投資組合策略（all-weather portfolio）、雙曲折現（hyperbolic discounting），到其他你也許有興趣、或時機適當時可拿來用的方法。就算你一輩子可能只碰到幾次，這些方法仍值得學習。

希望你會喜歡這本書以及我的YouTube頻道上的影片，誠心感謝你的支持。

內容摘錄

第六章

掌握安全邊際（節錄）

用不到一塊錢，買一塊錢

價值型投資是一種紀律，在價格大幅低於目前基本價值時，買進然後持有，直到實現更高的價值為止。

──卡拉曼

價值型投資的本質是找到划算的標的，亦即，你要用不到一塊錢的價格買進一塊錢。而找到物美價廉的標的後（這很難找，在目前的市況下尤其困難），下一步就是要判斷安全邊際、或者說相對於尚未被發掘價值或內在價值的折價幅度。當然，折價幅度愈高愈好。

安全邊際的重點，是要找到長期虧損機會最低的投資標的。假設一檔股票的價格是5美元，這家公司擁有的房地產價值為每股10美元。我們大可說安全邊際是50％。如果公司的獲利微薄、但沒有負債，長期來說，你投資這項標的不太可能會虧損。因為無論公司表現如何，還是有房地產可以支撐股票的價值。你也許認為，一家房地產價值達每股10美元的公司，股價不太可能是5美元。然而，投資人通常會把重點放在最近的消息上，市場常常變得極不理性。此外，暫時的利空氣氛很可能導致公司的股價以內在價值打九折。基本上，股價永遠不等於股票的內在價值。

舉例來說，2008年10月，在美國股市交易的近八千檔股票中，有超過一千檔的價格低於其每股現金的價值，這裡甚至還沒算到房地產的價值，只有現金而已！在此同時，很多股票，尤其是新興市場和邊境市場（frontiermarkets；按：指經濟發展程度較新興市場低，金融市場成熟度和流動性也相對低的資本市場），其交易價格比資產價值低了10％甚至更多，某些公司更有價值極高的房地產。

好處是，市場經常提供這類有著安全邊際的划算標的。然而，要採行這類投資策略需要：

 紀律，你才不會跟上最新的市場風潮。

 認真研究市場上每一種投資選項，並對展現出潛力的股票做深度的實質審查。通常，就算股價低於淨值，股票的價位仍為公允定價。

 願意接受一段時間的績效不彰，因為個股很可能會因為市場氣氛低迷，導致被低估的時間拉長。但只要市場基於某個原因展現出不理性的樂觀，就不會去管有沒有價值也不會去尋求價值。

 有耐心，等到時機對了才買進。

多大的安全邊際才足夠？

價值型投資人沒興趣用公允價格買進，不會花一塊錢去買一塊錢。然而，正因為透過折價投資，價值型投資人不太可能承受永久資本損失。畢竟，安全邊際僅取決於你支付的價格。巴菲特有一句關於安全邊際的名言，是這樣講的：

「建一座橋時，你堅持要能承重三萬磅，但你只會開著一萬磅重的卡車過橋。同樣的道理也適用於投資。」

投資時運用安全邊際，本質上是在設限損失的可能性。限制了下跌幅度之後，投資人的上漲機會就更大了，這就是以更低的風險，賺得與市場其他人相同、甚至更高的預期報酬。而在安全邊際下投資的另一項重點，是這項原則在市場下跌時會顯現出其珍貴。此時，企業獲利開始衰退，投資人要的是安全和保障。而有安全邊際的股票，才能不管短期經濟環境如何變動，都為投資人提供安全與保障。基本面佳的股票，就算股價已經很低迷，在熊市時要再下跌的空間就很小了。

現在，除了已經談過的安全邊際的重要性外，更大的問題是，這個邊際要放到多大？

遺憾的是，我們沒有公式可算，完全因人而異，取決於投資人對於波動幅度的耐受度，以及願意承擔多少風險（相對於潛在報酬）。

然而，你要求的安全邊際愈大，就愈難找到適當的投資。因此，要決定安全邊際應該放到多大，最重要的是你在投資過程中做了多少研究。你有時間追蹤與分析愈多股票，就愈有機會找到有安全邊際的股票。這裡的重點是分析和聚焦。你分析的股票資料庫愈大，就愈便於追蹤。等到股價跌落到你要求的安全邊際範圍時，即可採取行動。因此，很重要的是，要持續比較投資標的，買進安全邊際最大，或是具備催化因子、未來可帶動價值的股票。

然而，要求高安全邊際的問題是，你通常得持有大量現金。雖然持有大量現金本身不是壞事，這讓你看到投資機會時有資本投資，真的能以極低的風險賺到高報酬。但是，持有現金有機會成本，這常會讓人放寬一些投資準則、並做出錯誤的投資決策。因此，務必嚴守投資紀律，並做必要的研究，有信心時才投資。有一個很有意思的方法可以騰出安全邊際，那就是分階段去做。假設你在安全邊際為20％時，開始買進投資組合中的小部分股票。如果提高到40％，你就買進更多。假如變成60％，你更要加碼買進。透過這種方法，假設你在安全邊際為20％時，僅配置投資組合的1％，你會有時間去了解這家公司，並判斷價值是不是真有其事，以及是否有隱藏風險。

如何找出安全邊際？

安全邊際的重點是，就算出現最糟糕的狀況，你也不會虧。後文我會說明三種決定安全邊際的簡單方法（請見工具10、11、12），亦請參考工具3「清算價值」與工具6「衡量內在價值」。在找出安全邊際時，這些也很好用。安全邊際與內在價值的差別，在於相對於內在價值，前者是股票下跌時能提供的保障。

序

序言

為當代量身打造的價值投資策略

我的人生目標，是成為人們實現財務理想的推手。而要做到這一點，方法之一是教大家如何投資。我寫這本書，是希望協助讀者養成強韌的投資心態、擁有強大的技能組合，進而做出更好的投資決策，找到更棒的投資標的。

價值型投資的世界裡有著落差。葛拉漢於1949年出版了《智慧型股票投資人》（The Intelligent Investor）、之後持續更新版本直到1972年， 而賽斯． 卡拉曼（Seth Klarman） 在1991年也出了《安全邊際》（Margin ofSafety）。自葛拉漢推出他的經典以來，五十年過去了，距離卡拉曼出書也...

序言　為當代量身打造的價值投資策略

PART I　 想戰勝市場，先搞定投資心態

第一章　價值投資心理學
晉升價值投資人的四大金律
你有價值投資DNA嗎？
心態，決定投資成敗

第二章　當價值遇上非理性
價格永遠是對的？
逆向投資的威力
最經得起考驗的賺錢之道
瘋狂世界下的投資眾生相

第三章　風險的真義
其實，那不是風險
我們眼中的風險

第四章　21世紀價值投資
葛拉漢投資哲學再進化
金融巨鱷的賺錢哲學
引爆混亂的訊號
企業自殺行動
渴望利益的華爾街

PART II　盤點價值投資者必備的25大工具

第五章　精通估值之道
估值無法精準，但是……
工具1：善用價值區間
評估價值的四大策略
工具2：計算淨現值
工具3：清算價值
工具4：股票市場的價格
工具5：公司可以賣多少錢？
為資產的內在美打分數
工具6：衡量內在價值
工具7：已投資資本報酬率
工具8：估算成長
工具9：週期調整本益比

第六章　掌握安全邊際
用不到一塊錢，買一塊錢
工具10：每股現金
工具11：可長可久的股利

第七章　尋找護城河
「質化分析」是選股基本功
工具12：判別護城河
工具13：善用搜尋大神
工具14：判斷管理階層的素質
工具15：是否有積極人士涉入？

第八章　不要賠錢是王道
工具16：重點是買價
工具17：判斷產業週期
工具18：分析衰退對投資的衝擊
工具19：尋找價值催化因子
工具20：避開夕陽產業
工具21：檢視重要內部人士的活動
工具22：檢查股利與現金流
工具23：判斷市場氛圍
工具24：檢視資產的品質

第九章　成為超值股獵人
工具25：從垃圾中找黃金
不要做出蠢事

PART III　 價值投資工具實戰範例

第十章　從實例學分析
買進價值股不求人
評估汽車巨頭的內在價值
掌握安全邊際，避免畢業出場
為循環做好準備
學會避開地雷股
多少可以進場？

PART IV 多重策略，攻守兼備

第十一章　打造資產翻倍計畫
高手的法則
瞄準最佳的賣股時機

第十二章　投資兩大護法：避險和防護
6大避險策略，黑天鵝亂舞也不怕
提升資產防護力，不怕多空洗禮

第十三章　避開價值陷阱
給左側價投者的十大教戰守則
投資最重要的事

第十四章　扭轉績效的理財超思考
投資世界不是只有價值投資
針對不同環境的全天候投資法
因時制宜的分散投資
面對不確定的世界
無懼崩跌「金」有力

結語
每個人都應該投資的理由

序言　為當代量身打造的價值投資策略

PART I　 想戰勝市場，先搞定投資心態

第一章　價值投資心理學
晉升價值投資人的四大金律
你有價值投資DNA嗎？
心態，決定投資成敗

第二章　當價值遇上非理性
價格永遠是對的？
逆向投資的威力
最經得起考驗的賺錢之道
瘋狂世界下的投資眾生相

第三章　風險的真義
其實，那不是風險
我們眼中的風險

第四章　21世紀價值投資
葛拉漢投資哲學再進化
金融巨鱷的賺錢哲學
引爆混亂的訊號
企業自殺行動
渴望利益的華爾街

PART II　盤點價值投資者必備的25大工具

第五章...