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前花旗證券亞洲主席 蔡燦明(William Choy)

Ⅰ大航海時代與歐洲的海外擴張
十四世紀，在興盛的地中海貿易支持之下，富裕的義大利半島北部開啟對藝術、文化、科學的追求，並在之後的一、兩百年逐步擴展到整個歐洲，史稱「文藝復興(Renaissance)」。
文藝復興時期的商業發展是多方並進的，富裕的歐洲對商業資本與財富的累積也變得更加渴望。除了傳統古羅馬的地中海近海貿易，當時歐洲與遙遠東方國度的遠洋貿易，主要集中於當時的明朝、印度，以及南洋群島的絲綢、寶石、香料等奢侈品。陸路貿易方面則由威尼斯、熱那亞等北義城市所壟斷。文藝復興時期航海技術的發展，令面對大西洋的歐洲國家不僅有動機，而且具備自行探索通往東方航路的能力。

– 皇室出錢， 民間出力， 開啟大航海時代–
在各國皇室的支持下，民間所組織的冒險船隊開始遠洋探索， 開啟大航海時代的濫觴。十五世紀初，葡萄牙船隊陸續探索了西非各地， 並開始殖民事業。1487 年， 迪亞士(Bartolomeu Dias, 1451-1500) 的船隊在1488 年抵達好望角(Cape of Good Hope)，首次發現進入印度洋的航線。1498 年，達伽馬(Vasco da Gama, 1469-1524) 的船隊，首次由海上航路抵達印度。他的路線繞過非洲最南端的好望角，經過非洲東岸後抵達印度南端城市，整個航程超過地球赤道一圈。
經西非海岸往東方航行的路線由葡萄牙壟斷，西班牙不得不向西尋找前往東方的新航路。在尋覓的過程中，哥倫布（西班牙語：Cristóbal Colón； 義大利語：Cristoforo Colombo, 1451-1506）在1492 年意外「發現」美洲，卻以為他登陸的地方是東印度群島，因此他將這個大陸上的居民稱呼為Indios （印第安人，也就是西班牙語印度人的意思)。1500 年，葡萄牙人卡布拉爾(Pedro Álvares Cabral, 1467-1520) 的船隊抵達巴西。先到先搶先贏，葡萄牙與西班牙占領了大片殖民地，藉此取得巨大財富，至此大西洋取代地中海成為最重要的貿易航路。

– 大三角貿易： 工業製品、勞動力及農產品–
法國、荷蘭、英國等國均有航海的傳統，在取得最新航海技術之後便迅速加入與西葡的航海殖民競賽中。1588 年，英國擊敗西班牙無敵艦隊之後開啟了對北美的殖民。1602 年，荷蘭設立東印度公司，逐步壟斷了與明帝國、印度、日本、東南亞香料群島的貿易。同時期的法國也逐步建立北美路易斯安那殖民地，並在加勒比海占據了盛產蔗糖的島嶼。由於新開發的美洲對勞動力需求激增，法國、英國、荷蘭紛紛投入非洲的奴隸貿易。至此，歐洲各國控制了歐洲、非洲與美洲殖民地之間的「大三角貿易」航線：軍火與紡織品等工業製品由歐洲運往西非；奴隸勞動力由西非運往美洲；貴金屬、礦石、菸草、棉花，還有糧食等產品由美洲運往歐洲。
荷蘭、英國、法國在大貿易的潤澤之下，民間財富隨著國力強盛而瘋狂積累，這樣的時空背景中醞釀了三次金融風暴：荷蘭鬱金香狂熱、英國南海公司泡沫，以及法國密西西比公司危機。本書的前三章將逐一走過這三場動搖國本的金融風暴。

01
1637 年，明崇禎10 年
荷蘭鬱金香狂熱─四百年前以農產品為標的物之高槓桿衍生性金融商品

野生的鬱金香原本生長於近東與中亞的草原，大約十世紀由波斯人開始栽種培養，並在十五世紀成為了橫跨歐亞非鄂圖曼帝國的象徵，也是現今土耳其的國花。鬱金香在十六世紀鼎盛時期的鄂圖曼帝國的培育下， 出現了許多改良品種， 備受宮廷貴族的喜愛。據傳當時的蘇丹蘇萊曼一世(I.Süleyman, 1494-1566) 將鬱金香送給了各國駐首都伊斯坦堡的外交官，也因此在1554 年由奥地利駐伊斯坦堡的外交官帶入歐洲，並於1593 年傳入荷蘭。

– 國力興盛帶來荷蘭式的文藝復興–
由十六世紀末開始的兩百年間，尼德蘭七省聯合共和國(荷語：De Republiek der Zeven Verenigde Nederlanden， 包含最富裕的南北荷蘭兩省) 發揮地理上的優勢，向南以萊茵河連結歐陸的廣大區域，向北借航路通往波羅的海以及世界其他海港，迅速發展成為當時的航海與貿易強國，史稱「荷蘭黃金時代(荷語：Gouden Eeuw)」。成立於1602 年的荷蘭聯合東印度公司(Verenigde Oostindische Compagnie, VOC) 是荷蘭貿易海權的代表，在國家議會授權下擁有貿易壟斷權。荷蘭東印度公司的活動範圍由非洲南端好望角向東一路延伸至南美南端麥哲倫海峽，涵蓋整個印度洋與太平洋。1619 年，東印度公司在巴達維亞（Batavia，今印尼首都雅加達) 設立總部，負責與亞洲各地的交易與貨物轉運。在明朝政府的要求下，東印度公司也在1624 年由澎湖轉往非受明朝管轄的台灣，建立本島信史第一個統治政權。東印度公司同時也在紐約與全球其他地方建立殖民地，海上貿易的驚人獲利讓尼德蘭共和國的「荷蘭金淹腳目」。
由貿易帶來的巨額財富，推動上流階級對藝術與文化的追求，也孕育出超一流的畫家，其中包括赫赫有名的魯本斯(Rubens, 1557-1640)、范戴克(van Dyck, 1599-1641)、林布蘭(Rembrandt, 1606-1669)。他們除了留下了全球頂尖博物館爭相收藏的曠世巨作之外，畫作中也忠實地紀錄下當時荷蘭社會的富裕與奢華，並描繪出人們在彩筆外的另一個值得追求的美麗時尚——花卉。
荷蘭的新富商人們為了晉升上流階級，紛紛開始模仿起貴族式的生活風格。除了富麗堂皇的宅邸，精緻的花園也蔚為風尚，於是色彩斑斕、新品種層出不窮的鬱金香，成為了富人間互相較勁的主角。鬱金香價格開始一路狂飆，「鬱金香熱（荷語：tulpenmanie）」一發不可收拾，追逐的熱潮由阿姆斯特丹和鹿特丹逐步蔓延至烏特勒支(Utrecht) 等各大城市。
起初鬱金香的交易價格平平無奇，以「打」為單位，12 株成捆出售。但自1634 年起，鬱金香被拱上神壇，花商的行銷手段越來越多，身價也水漲船高，吸引投機客紛紛入市。行內專業人士交易鬱金香球莖，便改以小單位「盎司」稱重的方式來定價，並在當時已經非常成熟的拍賣交易中，進一步炒熱買家的亢奮。
荷蘭向來是花卉出產大國，也是農產品改良的能手。自從鬱金香引進荷蘭之後，當地的專家開發出更加燦爛的品種，例如「里弗金上將」、「總督」，還有病變產生白色條紋的「永遠的奧古斯都」等等，光聽名稱都覺得貴重的品種。最高級的球莖品種以ass（1 ass = 0.05 克）為稱重單位，比今日鑽石克拉的重量單位還要小。
高級品種鬱金香價格暴漲後，球莖的要價已經遠遠背離任何花卉甚至任何農產品的定價水準。據稱「里弗金上將」球莖交易價格在1,000 荷蘭盾以上， 而「永遠的奧古斯都」更是超過了5,000 荷蘭盾。據記載：「1636 年一顆價值3,000 荷蘭盾的鬱金香球莖， 可以交換八頭豬、四頭牛、兩噸奶油、一千磅乳酪、一個銀杯、一包衣服、一張有床墊的床外加一艘船。」
即便在實用功能有限的前提下，暴漲的球莖仍迅速吸引無數投資人的目光，甚至中低階層的工匠農民也激情投入鬱金香花市，謀求一夜致富的機會。這些「散戶們」總覺得在熾熱的交易中，鬱金香球莖的價格只會不停地上漲，彷彿沒有下跌的可能。

– 成熟的金融市場揭開了投機的大黑洞–
當時的阿姆斯特丹，貿易的鼎盛也帶來成熟的金融市場，信用交易與槓桿工具已經風行。透過球莖交易的票據化，買賣雙方可以訂立一份具有法律效力的契約，內容例如「依票據明年三月交收，買家支付若干荷蘭盾給賣家，賣家交付若干個某特定品種球莖給買家。」這些如同今日遠期外匯交易或是股票指數期貨交易的球莖票據，僅僅需要由買家支付少許預付款項即可成立。也因此特別受到手頭資金拮据的投資人，或是期待以少許資金賺取高額價差的投機者所青睞。但這些一廂情願的期待，建築在一路上漲的球莖價格之上。一旦價格下跌，超高的槓桿不僅會虧光本金，還可能得背負上一輩子都還不完的債務。
到了1637 年2 月，鬱金香球莖價格開始下跌，原先同意以例如3,000 荷蘭盾買入球莖的投機客，發現球莖現今價格已經不是原先預期的4,000，而是低於3,000。缺乏資金的投機客根本無法履約，票據成了芭樂。但當時的荷蘭法律已經健全，規範了票據履約的法律責任，無力履約的投機客紛紛被賣家一狀告上了法庭。而無法履約的票據已成事實，也代表著賣不掉的球莖。球莖賣家一面狀告買家請求賠償損失，一面也急著在市場中拋售球莖，一時球莖恐慌求售價格暴跌，買家看到市場的恐慌更是不敢接手。今日金融市場常見的強制平倉(forced liquidation) 引發資產跳樓大拍賣(asset fire sale)，在四百年前早已上演。最終的結局是，鬱金香市場流動性(liquidity dry-up) 完全消失，只看到球莖求售，看不到資金進入。惡性循環之下，市場崩盤，球莖票據的價值暴跌。
據稱背負無法兌現芭樂票債務的投機者，達到了三千人以上。雪上加霜的是，部分在票據買賣交易持有大部位的投資人，雖然手頭上持有票據中債權與債務的帳面價值能夠資債相抵，但最終在許多小債權紛紛違約的情況下，讓這些人也面臨破產的困境。普遍的鬱金香票據違約交易波及荷蘭各個城市其他各類信用交易，癱瘓了整個金融市場。在市場流動性出現問題的情況之下，議會與政府決定直接干預市場，裁定鬱金香的票據交易失效，簡單而粗暴地解決了市場失靈的問題。成就了一些早期投資的暴發戶，同時留下了許多泡沫高點進場的破產者，鬱金香的狂熱就此劃下句點。

來沙龍聊聊吧： 觀點交流時間
「歷史不會重演，但總是押著同樣的韻。」——馬克·吐溫
"History does not repeat itself, but it rhymes."- Mark Twain

荷蘭鬱金香熱作為本書的第一章，除了在時序上跟著編年史的慣例外，也是因為其絕佳的代表性。在四百年的金融風暴史中，幾個財務金融名詞會不停重複地出現且交織： 高槓桿(high leverage)、融資保證金的追繳(margin call)、強制平倉(forced liquidation)，以及跳樓大拍賣(fire sale)。在不同的金融風暴中，個別金融資產有其價格上漲理由，有些來自對社會與經濟很正向的科技突破。但只要市場提供高金融槓桿給投機客，加上瘋狂追漲的散戶們湧入市場，資產價格就可能被強力買壓推高至遠遠偏離了實際價值的程度。
一旦基本面無法跟上，或是買氣消失，這如何鼓大的泡泡，也會如何反向地瓦解，只是通常泡沫破滅的速度會遠快於鼓大的過程。因為價格的下跌引發融資保證金的追繳，然後強迫平倉導致進一步的賣壓，而賣壓再引發新一輪的價格下跌與融資保證金的追繳，直到惡性向下的價格螺旋將採取高財務槓桿的投機客都清出市場為止……
在追求高報酬的狂熱中，高槓桿帶來的系統風險幾乎是所有金融風暴必備的元素。財務槓桿就像是一台機車的馬力，騎乘高馬力的重機賽車跑在山道上風馳電掣是很帥氣迷人，但是若成了壓彎沒過的山道猴子，就是一齣悲劇了。

Ⅰ大航海時代與歐洲的海外擴張
十四世紀，在興盛的地中海貿易支持之下，富裕的義大利半島北部開啟對藝術、文化、科學的追求，並在之後的一、兩百年逐步擴展到整個歐洲，史稱「文藝復興(Renaissance)」。
文藝復興時期的商業發展是多方並進的，富裕的歐洲對商業資本與財富的累積也變得更加渴望。除了傳統古羅馬的地中海近海貿易，當時歐洲與遙遠東方國度的遠洋貿易，主要集中於當時的明朝、印度，以及南洋群島的絲綢、寶石、香料等奢侈品。陸路貿易方面則由威尼斯、熱那亞等北義城市所壟斷。文藝復興時期航海技術的發展，令面對...

企業由初創、站穩腳步繼續成長，到公開上市進而永續經營，一路上面對的挑戰有外部的環境，也有內部的管理。本書臚列四百年來金融風暴與組織管理不足而衍生的動盪，提供企業經營者鑒古知今的參考。
QIC寬量國際執行長 李鴻基(Alex Lee)


「值得擁有的東西，總會有人用盡所有的手段去擁有。」兩位學術與實務涵養俱佳的作者，簡要闡述了歷史上50個重要金融事件的前因後果，可作為投資或者是金融知識學習的參考。
臺大經濟系特聘教授 林明仁(Ming-Jen Lin)


金融市場引導資源配置並影響經濟活動。本書將四百年來國內外金融市場產生資源錯配之重大案例，以說故事方式呈現事件本身與作者觀點，讓讀者反覆思索並享受知識樂趣。
台灣金融研訓院院長 高一誠(Yi-Cheng Kao)


實體經濟與金融發展互利共榮，當大範圍金融風暴發生時，產業發展必會受到影響。對內，公司治理也具有同等的重要性。勉勵企業同仁們揚帆拚搏，亦能順勢而行趨吉避凶，同時也要做好內部管理。本書的案例提供了精簡實在的參考。
燿華電子董事長 張元銘(Lawrence Chang)


投資必然伴隨風險，鮮少人能不繳學費。本書檢視過去四百年來50個金融歷史大事件，讓大家踏在前輩的血淚經驗上，以史為鑒，降低投資時無奈的、心酸的、殘酷的學費。
中華經濟研究院院長 連賢明(Hsien-Ming Lien)


本書50個歷史短篇，涵蓋數百年來的金融風暴與詐騙，說明了歷史不會完全重演，但人性的弱點卻始終如一。面對複雜的投資環境以及隨處可見的欺詐誘騙，讀者可輕鬆翻閱本書50個故事，時刻自我提醒。
前花旗證券亞洲主席 蔡燦明(William Choy)

企業由初創、站穩腳步繼續成長，到公開上市進而永續經營，一路上面對的挑戰有外部的環境，也有內部的管理。本書臚列四百年來金融風暴與組織管理不足而衍生的動盪，提供企業經營者鑒古知今的參考。
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臺大經濟系特聘教授 林明仁(Ming-Jen Lin)


金融市場引導資源配置並影響經濟活動。本書將四百年來國內外金融市場產生...

導讀
本書50 個按照時間順序的短章節，分別記述四百年來的金融動盪，起自1637 年荷蘭鬱金香狂熱，截至2023 年美國矽谷銀行倒閉。這50 個瘋狂的故事，源自貪婪和愚昧、不足的公司治理、不當的政府政策，或是失靈的金融市場。這些事件依照性質還可以粗略分爲互有因果影響的四個主題：金融詐欺與公司治理失靈、資產價格泡沫、國家主權信用危機，以及震撼全球或廣泛區域的超大型金融風暴。這些金融體系內的黑暗面，就像盛宴中亂入的不速之客，讓沉醉於杯觥交錯的人們驚慌失措。

主題一：金融詐欺與公司治理失靈
隨著金融與科技的發展，一般大衆有更多機會直接參與金融市場，例如投資股票與基金。在金融交易決策中，需要各類資訊用以評估投資價值，錯誤的資訊將導致資產定價出現偏誤，進而影響金融市場的有序運作。對金融資訊的違法篡改或操弄，即爲金融詐欺。政府與監管機構莫不制定嚴密法規與會計監察制度，以防範金融詐騙的發生。
2001 年，曾是全球最大能源公司的安隆(Enron) 爆出財務造假，淪為當時歷史上規模最大的金融詐欺醜聞。接下來2002年世界通訊(WorldCom) 的會計醜聞，徹底打擊了投資人對資本市場的信心。吸取教訓，各國隨即加強了監管措施，如2002 年美國的沙賓法案(Sarbanes-Oxley Act)，以提高公司會計訊息揭露的準確性與可靠性。但歷史表明金融詐欺難以根治，隨後又重現於2004 年博達科技五鬼搬運、2008 年馬多夫龐氏騙局、2015 年日本東芝虛假數據、2016 年Theranos 假造血液檢測結果、2016 年樂陞的虛假併購消息、2020 年瑞幸咖啡虛報銷售、2021年恆大財務浮報等等涉及公司操弄數字的案件。此外，包括高盛銀行(Goldman Sachs)、匯豐銀行(HSBC)、德意志銀行(Deutsche Bank)、安永會計師事務所(Ernst & Young)、德勤會計師事務所(Deloitte)、勞合社保險(Lloyd's)、美國國際集團(AIG) 在內，許多知名金融機構也都曾捲入過與客戶相關的金融醜聞。
對於金融詐欺，學界總結出了幾類結構性的問題。首先，金融服務業過度獎勵式薪酬結構為惡性競爭埋下伏筆，越來越以短期獲利為目標，忽視甚至協助產業客戶進行金融詐騙。其二，越來越多相對不成熟的投資者，直接進入金融市場參與資產買賣，研究表明這些相對缺乏經驗的投資者，經常被更懂金融規則與運作的市場參與者所剝削。其三，越加複雜的新金融產品，例如衍生性金融商品、資產證券化、特殊目的公司(Special Purpose Vehicle) 等概念，大大降低了金融交易的透明度、可理解性和可控性，導致許多投資者在資訊有限之下盲目投資。最後，許多金融活動需要保密，資訊不透明、不對稱的投資環境，便成為金融詐騙和虛假財務披露的溫床。
金融詐欺現象背後，經常伴隨「公司治理失靈」這個大問題。一套好的公司治理模式，具有良好規則、流程和實踐，獎勵並確保董事會、管理層以公司組織整體的利益為重，有效防止利益衝突。因此，各方包括股東、員工、社區、監理機構、供應商和政府的利益都能得到兼顧，實現可持續發展。當缺乏有效的內控、監督和對外透明度時，公司管理層就有濫用權力的誘因，提高公司腐敗和金融詐欺的風險，案例包括操縱財務紀錄、內部腐敗、產品質量惡劣、缺乏問責機制、業務利益衝突明顯等等。1985 年十信、2001 年安隆、2004 年博達、2008年馬多夫、2020 年瑞幸咖啡、2015 年一馬發展、2015 年東芝、2016 年Theranos 與樂陞、2021 年Archegos 與WeWork、2022 年加密貨幣交易所等等，都涉及公司高層把個人私利放在公司與股東的整體利益之前，而爆出違法犯紀、傷害股東或是客戶權益的醜聞。內控制度也屬於公司治理的一環，1995 年國票案與英國霸菱銀行的倒閉，以及1996 年住友商事銅期貨交易衍生的巨大損失，則屬於內部管理疏失所帶來的問題。
全面了解金融詐欺的「供應鏈」，有利於提供更多思考與解決方式。例如，放鬆監管和金融詐騙之間，具有怎樣的因果關係？低利率在多大程度上鼓勵了過度投機行為，甚至是龐氏騙局類型的投資計畫？相關的學術研究，仍然有很長的路要走。最近有關行爲理論的學術研究開始關注人類心理的影響，而非純粹以「理性經濟人」作為前提。人的選擇不僅基於邏輯推理，還受到認知、感知、啟發式、偏見、情緒和情感等因素的影響。加入心理因素來改進決策模型有助於貼近現實，提高預防公司治理災難的機率。

主題二：資產價格泡沫
「非理性繁榮(Irrational Exuberance)」詞語的首次出現，來自1996 年時任美國聯準會主席葛林斯潘(Alan Greenspan, 1926-)在東京的演講。他在論述中指出，資產價格由市場參與者的主觀判斷決定，「非理性繁榮」推動資產價格脫離理性預期的基本面因素，成為投機性資產價格泡沫的心理基礎。2000 年，諾貝爾經濟學獎得主羅伯特．席勒(Robert Shiller, 1946-) 出版著作《非理性繁榮(Irrational Exuberance )》，提出了「泡沫」的定義：資產價格上漲的消息激發投資者的熱情，這種熱情快速散播感染眾人，進一步強化資產價格能夠持續上漲，吸引更多投資者追逐。儘管人們對其真實價值存在疑慮，但他們還是會瘋狂入市，部分出於對他人成功的羨慕，另方面則是有著賭徒般的興奮感。「非理性繁榮」是資產投機泡沫的群眾心理基礎。
「非理性繁榮」推動股市估值過高本身並非是個問題，每當財政寬鬆資金充裕或是革命性新科技的出現，都會鼓動投資人的熱情將股市推高。問題在於此榮景是否能夠持續、客觀條件能否維持、獲利數字能否跟上股價的腳步。一旦支持熱情的預期無法出現，失望情緒湧現，隨之而來的就是「多殺多」。而當市場流動性不足，或是交易槓桿過高，「多殺多」將演變成為市場暴跌，投資人爭相退出市場而互相踩踏，反過來造成非理性的賣壓與股市價值的過度低估，嚴重的情況造成公司或是金融機構倒閉，也可能進一步互相牽連拖累，形成倒閉風潮，演變為金融風暴。
歷史上，資產價格非理性暴漲之後暴跌的泡沫化情況屢見不鮮。十七世紀荷蘭的鬱金香狂熱、十八世紀英國南海公司與法國密西西比公司股價，是信史紀錄下金融泡沫引發風暴的早期案例。1825 年英國大量發行拉美債券、1910 年橡膠原料與股票、1929 年10 月美國華爾街股市，也都有資產泡沫的背景。有研究顯示，1928 年3 月到1929 年9 月股市上漲幅度，等同於1923 年初到1928 年初整個時期。儘管如此，包括費雪(Irving Fisher, 1867-1947) 和凱因斯(John Maynard Keynes, 1883-1946) 在內的知名經濟學家，都曾認為股票價格合理。
與資產價格暴跌相關的金融風暴還包括：1987 年美國黑色星期一的華爾街股市與香港股市、1990 年代日本房地產與日經指數、1997 年亞洲金融風暴之中的東南亞各國經濟與股市、1998 年與俄羅斯經濟相關的原物料價格、被俄羅斯拖累的LTCM、2000 年美國網路股票與電信業股票。2008 年全球金融風暴，由次級房地產崩盤所引發，房貸高度證券化與金融機構的高度槓桿形成完美風暴，造成全市場流動性危機，引發金融機構連環倒閉危機。儘管對經濟影響的範圍既深又廣，政府快速介入並採行史上最激進的救援措施，阻止了危機進一步擴大，但仍免不了帶來大眾失業與經濟衰退的實質痛苦。
凱因斯認為，投機資產的長期估值，需要考慮人們在不同時間點對未來價值的預測，以及集體意識的影響。股市價格的變動，反映了人們集體感知的變化，這種變化甚至左右了市場中「聰明資金(smart money)」的判斷。新聞媒體經常媚從受眾們當前感興趣的熱門題材，進而在人們的記憶中強化價格上漲將會繼續的心理暗示與邏輯。正如經濟歷史學家查爾斯．金德爾伯格(Charles Kindleberger, 1910-2003) 所言：「看到朋友致富，是最能干擾一個人幸福感和判斷力的事了。」因此，「效率市場假說」投資者有效利用所有資訊而形成對股價正確的預期，往往背離了現實，人們在投資的重大決策上仍相當程度基於原始的直覺衝動。
1980 年代初，行為經濟學革命興起，將心理學和其他社會科學引入經濟學。行為金融學的出現，是對效率市場主導價格理論的挑戰，也為理解市場波動提供了更廣闊的視角。然而即使大部分投資者的決策受非理性因素干擾，市場中也總存在相對理性的資本匡正其對股價偏離的影響。在2021 年遊戲驛站(GameStop) 軋空事件之中，梅爾文資本(Melvin Capital) 對於GME 股票的「資本匡正」而蒙受巨大損失最終倒閉，也展示了不肯隨波逐流所面臨的風險。
對於資產價格泡沫是否應當「預防」，各界見解不一。前美國聯準會主席葛林斯潘認為，央行不應對價格泡沫本身做出反應，而只需做好準備來應付隨後可能發生的經濟失調。然而許多學者在2008 金融危機後，紛紛給出央行應當預防資產泡沫的見解，但在實務上仍困難重重。首先，判斷資產價格是否已經達到泡沫本就不容易；其次，央行的預防措施難以及時：一是因為貨幣政策跟不上風雲變幻的股市波動，二是貨幣政策難以針對特定資產量身打造。
2024 年的如今，生成式人工智慧技術令全球投資人為之瘋狂，幾家龍頭企業的市值屢屢再創新高，包括晶片製造商輝達(NVIDIA)、亞馬遜(Amazon)、微軟(Microsoft)、谷歌(Google)。過去曾經掀起了投資熱潮的新技術，例如鐵路、電信、網路業，在某種程度上都和這波 AI 投資浪潮雷同。這項顛覆性的科技，其長期獲利和擴張模式尚難準確預測，或許投資人也應該為未來潛在價格的巨幅波動做好準備。

主題三：國家主權信用危機
各國政府推動公共事務的財政支出，除了來自稅收，也會面向資本市場發行債券，或是經由金融機構借入款項。這些「公共債務」可以帶動經濟成長，應變國家常態或是緊急事務。國家「公共債務」的資金籌措來自非本國機構個人，則稱為「（對）外債（務）」，債權人可以是超國家的國際金融機構（例如國際貨幣基金組織IMF，或是世界銀行WB）、外國政府、外國商業銀行。個人散戶也能透過買入公債（例如美國財政部發行的「美國國庫債券」），而成為國家外債的債權人。
國際金融市場評估國家償還債務的能力，由國家的財政狀況與綜合實力來決定，國家主權信用評級(Sovereign Credit Ratings) 的認定，主要來自標準普爾(S&P)、穆迪(Moodys) 與惠譽(Fitch) 這三家信用評級公司。主權信用評級的高低影響了主權國家舉債時所需要負擔的利息水準，評級較差國家舉債時，債權人會要求更高的利息來反映較高的倒債風險。國家發行債務存在著償債風險，一旦國家經濟發生困境而降低國家主權信用評級，債息提高令政府債務負擔更大，舉債更加困難。國家過度舉債更有財政失控的可能，令經濟更添壓力，惡性循環引發國家主權信用危機。
二戰後各國之間的經濟往來越發密切，國家間債務糾葛屢見不鮮，由於大多數國家的外債都以國際上最通行的「美元」來計價，而非債務國貨幣，當出現主權信用危機時，經常同時引發貨幣危機，或是反向由貨幣危機引發信用危機。這些國家主權信用危機包括1980 年代主要發生在巴西、阿根廷、墨西哥三國的拉丁美洲債務危機，1994 年墨西哥披索危機，1997 年亞洲四小虎金融風暴，1998 年俄羅斯金融危機，2001 年阿根廷經濟危機，2009 年希臘、義大利、西班牙、葡萄牙、愛爾蘭的歐豬五國債務危機。這些國家級債務危機發生的原因與之前兩個主題「治理失當」以及「資產急跌」都有所相關，伴隨而來的貨幣與經濟危機除了國民共嘗苦果，也給全世界金融體系帶來不穩定。
1973 年石油危機令油價持續暴漲至1980 年，墨西哥等拉丁美洲國家以石油產量為後盾，借入大量外債以實現工業化。1980 年中油價由高點急跌，而美元利息急漲至10% 以上，過度舉債加上經濟承壓使拉丁美洲陷入五十年來第一次金融危機，債信、貨幣與經濟同時沉淪。跨國銀行在危機發生之前超額放貸，拉丁美洲國家也樂於獲得便宜貸款，「道德風險」與「災難性短視」一拍即合。危機發生之後銀行團雨天收傘，過度緊縮的結果更加深了災難的深度和廣度。經過債務重組與減免之後，國際銀行團同樣損失慘重。
1994 年國家主權信用危機重臨，資本外逃成為此次危機的主軸。墨西哥自1988 年起將本國貨幣披索與美元掛鉤，1994年初國家財政大幅擴張、政治不穩、披索高估、國內資本大量流出，而墨西哥央行為了維持匯率穩定，繼續借美元外債買入披索。惡性循環之下資本外逃持續，年底央行美元耗盡，只能讓披索有序貶值。在預期披索將會進一步貶值之下，資本外逃越演越烈，逼得央行只能大幅加息，最終又阻礙了經濟成長。原本於1944 年建立「固定匯率」的「布列敦森林制度(Bretton Woods system)」，就是希望能夠有效解決匯率與資金外逃的問題。1973 年布列敦森林制度逐步瓦解，匯率風險重上檯面。
1997 年泰國、馬來西亞、印尼、菲律賓亞洲四小虎金融風暴，1998 年俄羅斯國債危機，以及2001 年阿根廷經濟危機，也都有各國央行維持本國貨幣穩定，而造成貨幣價值高估的情況出現。四小虎在戮力發展之下，總體經濟體質尚佳，但銀行體系不夠完善，道德風險問題猖獗；俄羅斯作為原物料出口大國，則同時面對原物料「資產價格急跌」的問題；阿根廷則有更多的政治因素與社會動盪。一派學者認為，開放金融體系是風暴後改走的方向；然而另一派學者卻認為，國際資本市場的缺陷才是導致國家債務流動性危機的關鍵，一些不穩定的「熱錢」在國際市場間流動，加劇了恐慌的擴散，因此加強對金融體系與國際資本的監理才是正途。
「三難困境(trilemma)」指出，政府政策所追求的三個總體經濟目標：資本自由跨境流動、穩定的匯率和獨立貨幣政策，三者無法同時兼顧。一旦允許資本自由進出本國市場，債務國就難免掉入「Frenkel/Neftci 循環」：發展中國家在匯率穩定之下，資本透過金融系統流入較高利息經濟體系，通貨膨脹與私人債務增加，股票與房地產泡沫出現，金融脆弱性和風險上升。一旦某個事件引起國際債權人的恐慌，開始將資金撤出，危機隨之開始。國內資產價格下挫，公司與金融機構倒閉，經濟陷入困境。政府財政赤字手段不足以扭轉局面，提高利率無法吸引資本，削減公共支出則加劇經濟困境。若真如此，全球金融一體化與自由化反而帶來問題。也有學者提出發展中經濟體由於面對債務時更為脆弱，對跨境資本流動施加一定程度的限制而非完全開放，或許有助於經濟發展與穩定。
2008 年全球金融風暴稍稍平息，而歐洲債務危機才正開始，希臘、葡萄牙、愛爾蘭、西班牙和義大利等國的國家財政出現問題。即便是成熟經濟體，也面臨貨幣、金融和財政方面的錯誤政策帶來的苦果。統一的歐元增加交易效率，也帶來新的風險，成員國之間不再有匯率調節機制，各國政府也失去獨立的財政措施作為經濟的調控手段。2008 年金融風暴爆發後，歐洲深受打擊，多國面臨經濟衰退和國債價值下跌，銀行則面臨壞帳增加。歐盟雖然設立了資金支持計畫，要求被援助國家實施快速的財政緊縮和結構性改革。但總體經濟調整在短期內無法一步到位，這些要求反而可能加劇了銀行體系的脆弱性，形成惡性循環，最後靠著歐元區其他國家的資金奧援之下度過難關。

主題四：影響全球的超大型金融風暴
上世紀以來發生了幾次全球性質的超大型金融風暴或是經濟災難，包括1929 年全球經濟大蕭條、1973 年石油危機、2008 年次貸風暴，以及2020 年新冠疫情，發生的原因背景各有不同，但對各國人民福祉的負面影響都既深且遠。
主要發生在1929-1933 年之間的全球經濟大蕭條，是史上延續時間最長、強度最大的經濟衰退。起自1929 年10 月華爾街股市的崩盤，隨後快速蔓延到全球，三年之間全球GDP 下跌了15%，國際貿易額萎縮超過一半；美國失業率升至25%，全國25,000 家銀行倒閉了半數。貨幣危機、股市危機、銀行危機，是大型金融風暴的三種基本型態，而冰冷的數字很難描繪出大量企業負債、倒閉，以及大批民眾失業甚至流離失所的悲慘情況；國家在巨變後，亦均需投入巨大的人力、物力救市與重建市場秩序。
1930 年代大蕭條後，經濟學家試圖分析發生原因，雖然並無完全的共識，但普遍認為保護主義阻礙全球貿易、貨幣供給不足以及財政支出不足，都導致了大蕭條的深度與廣度。為了避免危機重現，各國政府必須採取積極行動，透過央行與政府的積極作為來減緩金融危機，例如美國羅斯福(Franklin Delano Roosevelt, 1882-1945) 總統在1933 年陸續開始幾次的「新政」。
1973 年的石油危機則有更多的政治因素，阿拉伯石油輸出國組織(OAPEC) 以石油作為武器對部分國家實施石油禁運，半年之內國際原油價格由每桶3 美元暴漲到12 美元。儘管禁運只維持了不到半年，但飆漲的原油價格瞬間結束了主要工業生產國自1945 年以來的長期繁榮，世界經濟陷入大蕭條以來最嚴重的經濟萎縮，股市進入嚴重的熊市，又陸續延伸出高通膨、經濟成長停滯、失業率上升的「停滯性通貨膨脹（滯漲，stagnation）」問題。然而，當時主要的宏觀經濟模型，包括凱因斯、新古典、貨幣學派，都難以完善解釋「滯漲」的成因。隨後的經濟解釋則包括兩個主要因素：一是當經濟面臨某項重要商品或服務的價格突然變化，會提高生產成本並減緩經濟成長；二是在工業生產面臨壓力時過度增加貨幣供給，或是政府做出過度管制。
1997 年亞洲金融風暴對相關東南亞各國的經濟傷害極其嚴重，源起於區域內經濟背景類似的新興發展各國，但仍然跨國界、跨區域傳遞給不同經濟結構，甚至沒有明顯經濟聯繫的國家。危機起源於泰國，隨後擴散到四小虎其他國家，包括馬來西亞、印度尼西亞、菲律賓，接著波及新加坡、香港、南韓等地。經濟體金融風暴的傳遞性是一個相當複雜的問題，可能的國際傳播途徑包括貨幣連帶貶值、貨物和服務貿易關聯、還有跨國金融機構的穿針引線等。許多經濟學者指出此次風暴的諸多成因，包含了國家制度、外匯管制與穩定匯率措施、金融體系透明度、企業治理運作方式以及腐敗程度。不良的經濟政策與過度擔保所引起金融體系內道德風險(Moral Hazard) 等等，均為危機的成因。
2008 年的全球金融風暴，引發了金融經濟學界最廣泛而深刻的討論，普遍歸納出導致這場危機的因素有以下三點：投資者過度相信資本市場效率性，高估證券化商品定價並低估房地產泡沫破滅的可能性；華爾街短期利潤導向，鼓勵了金融機構過度冒險投機；先前金融法規的鬆綁，爲投資銀行的超高槓桿打開方便之門。資產價格泡沫化配合超高槓桿，引爆大型金融機構連環面臨倒閉危機，危機擴散到全球各地，形成超完美風暴。連帶拖垮美國汽車工業，以及觸發歐洲部分國家的主權信用危機。
此次風暴後，各國政府也考慮拆分「大到不能倒」的金融機構，或是再次分拆投資銀行和商業銀行等。但除了金融系統本身，更廣泛的社會改革也許才是長期的治本之策。一些研究將金融風暴的根源追溯到了系統性經濟不平等，令美國以及其他國家形成金融斷層，比如高等教育機會不平等促使收入差距擴大等。同時政府政策刺激次級信貸擴張，也是引發房市泡沫的根本原因之一。然而房地產與金融系統又把投資風險轉嫁給最無力應對的社會層級。因此，提高多邊機構決策過程的民主化、透明化，緩解全球資本不平衡，都與風暴的成因有關，但卻也最難根本改變。
離我們最近的一次大型金融風暴，成因並非金融或是經濟因素，而是來自危害公共健康的疫情傳播。新冠肺炎COVID-19(Coronavirus disease 2019) 於2019 年底在中國武漢首次出現，並快速蔓延至全球各地。直到2023 年5 月聯合國世界衛生組織WHO 宣布疫情結束，各國官方通報確診病例超過6 億，死亡人數超過600 萬。各國政府爲了阻擋疫情的快速傳播，屢次採取封城措施，嚴重影響人流物流，癱瘓了全球製造業供應鏈，隨即拖垮幾乎其他所有產業，數字化地反映在股市的重挫。紐約股市三十多年來僅僅觸發了五次熔斷機制，其中有四次就發生在2020 年3 月。2020 年第二季各國經濟表現幾乎都衰退一成以上，失業率迅速攀升。
為了應付疫情如海嘯般地來襲，稍從2008 金融風暴喘息過來的各國政府不敢輕忽，立即快速降息並重啟各類型量化寬鬆，積極為市場注入資金提振經濟，增加失業救濟金，補貼企業以維持就業。這些及時雨確實降低疫情對經濟的衝擊，也緩解了民眾的痛苦，但兩年後負面影響浮出水面，全球各國普遍出現通貨膨脹，台灣也不例外。

其他
除了以上四大主題，本書的50 個故事中還包括非屬資產泡沫，而是投機行為引發的動盪或危機，例如1792 與1907年發生於美國的金融危機、1992 年索羅斯狙擊英鎊、2006 年Amaranth 遭逢天然氣價格異常波動，以及2023 年矽谷銀行持有長期美債的巨額損失。另有其他比較極端的事件，包括2001 年911 恐怖攻擊、2020 負油價事件、2021 年螞蟻雄兵GME 炒股案、2021 年在政府去槓桿政策下集體破產的恆大與其他中國地產公司。

「以史為鑒，可以知興替」
本書《金錢的陷阱與智慧：四百年來的金融風暴與詐欺事件》講述了金融界中晦暗的歷史，按年代順序在這四大主題中展開。先說明每個事件的前因後果，接著分享與該事件相關的研究與觀點。這些引發金融動盪的經典案例，主要成因不脫投資人不夠理性、公司惡意欺瞞、市場價格極端波動配合高槓桿、政府金融政策的失誤。消滅犯罪應無可能，價格波動也屬常態。唯有投資人更加理性謹慎，機構高層與雇員遵守法令合理追求利潤，政府進化出更有效率的應對政策，才能讓資本市場更加有序地運行，降低金融動盪發生的機率。而參與市場的相關各方之中，政府承擔的責任尤其重要，有關培育投資者金融理性、規管公司獎勵結構、優化會計監察制度、合理調整槓桿上限、明晰監理機構職責權限、央行利率政策的適度和時效性、消除公私機關的貪汙腐敗、提升金融透明度等等重點，唯有政府與監管機構能夠站在高位提供指引。
對於投資大眾，本書並非鼓吹遠離金融市場的風險，反而是鼓勵積極參與。證諸過往幾百年以來的經濟發展與金融動態，銀行存款利息絕對跟不上通貨膨脹數字，科技與效率的進化必然推動股市長期持續上漲。然而不同公司業務消長、資產與類股輪動的價格波動同樣是常態，意外事件也不可避免。投資人在進入資本市場必須做好研究並量力而為，切忌盲目投入或是過度融資以高槓桿擴大風險，以免一旦行情意料之外瞬間擊倒而無法翻身。
對於金融業內資深先進或是新血、公司大股東董事獨董高層與各級雇員、經濟學術界、監管機構以及政府相關政策的制定與執行者，對於金融歷史必有涉獵甚至精通，本書精簡濃縮的50 個故事可以作為輕鬆的摘要，時刻隨手翻翻，相信對大家仍有啟發。

2024 年冬，香港

導讀
本書50 個按照時間順序的短章節，分別記述四百年來的金融動盪，起自1637 年荷蘭鬱金香狂熱，截至2023 年美國矽谷銀行倒閉。這50 個瘋狂的故事，源自貪婪和愚昧、不足的公司治理、不當的政府政策，或是失靈的金融市場。這些事件依照性質還可以粗略分爲互有因果影響的四個主題：金融詐欺與公司治理失靈、資產價格泡沫、國家主權信用危機，以及震撼全球或廣泛區域的超大型金融風暴。這些金融體系內的黑暗面，就像盛宴中亂入的不速之客，讓沉醉於杯觥交錯的人們驚慌失措。

主題一：金融詐欺與公司治理失靈
隨著金融與科技的發展，一般...

導讀
Ⅰ大航海時代與歐洲的海外擴張
01國家 / 行業
1637年，明崇禎10年
荷蘭鬱金香狂熱

02 國家 / 公司
1720年，清康熙59年
英國南海公司泡沫

03 國家 / 公司
1720年，清康熙59年
法國密西西比事件

Ⅱ兩次工業革命之後
04 國家
1792年，清乾隆57年
美國金融危機

05 國家
1825年，清道光5年
英國金融危機

06 國家
1907年，清光緒33年
美國金融危機

07 國家 / 行業
1910年，清宣統2年
上海金融風暴

08 全球
1929年
全球經濟大蕭條

Ⅲ二戰、聯合國、《廣場協議》
09 全球 / 能源
1973年
石油危機

10 區域
1980年
拉丁美洲債務危機

11 國家 / 公司
1985年
百億台幣弊案的台灣十信事件

12 全球 / 國家
1987年
美國股災

13 地區
1987年
香港股災

14 國家
1990年
日本經濟泡沫破裂

15 國家
1992年
十億美元獲利的索羅斯狙擊英鎊

16 國家
1994年
墨西哥披索危機

Ⅳ金融機構與公司法人內控的重要性
17 公司
1995年
八億美元隱藏虧損拖垮百年英國霸菱銀行

18 公司
1995年
百億台幣經濟犯罪的台灣國票案

19 公司
1996年
二十六億美元銅交易虧損的住友商事

Ⅴ新興市場東亞經濟的崛起
20 區域 / 國家
1997年
亞洲金融風暴之亞洲四小虎危機發生

21 區域 / 國家
1997年
亞洲金融風暴之亞洲四小虎危機善後

22 地區
1997年
亞洲金融風暴之香港

23 國家
1998年
俄羅斯金融危機

24 公司
1998年
四十六億美元交易虧損的長期資本管理公司LTCM

Ⅵ邁入千禧年
25 行業
2000年
美國網路泡沫

26 行業
2000年
美國電信業泡沫

27 國家
2001年
阿根廷經濟危機

28 國家
2001年
美國911恐怖攻擊事件

29 公司
2001年
千億美元營業額能源巨頭安隆公司一年後破產

30 公司
2004年
二百五十億台幣市值博達科技股王的虛假交易

31 公司
2006年
六十億美元天然氣交易虧損的Amaranth

Ⅶ 1929年經濟大蕭條以來最嚴重的全球危機
32 全球
2008年
次貸風暴之房地產籌資市場

33 全球
2008年
次貸風暴之政府全力救助

34 公司
2008年
百億美元虧損的伯納· 馬多夫的龐氏騙局

35 行業
2009年
美國汽車工業危機

36 國家
2009年
歐洲債務危機之希臘

37 區域 / 國家
2009年
歐洲債務危機之其他歐豬四國

Ⅷ一連串的詐欺事件
38 國家 / 公司
2015年
十四億美元消失的一馬發展1MDB 醜聞

39 公司
2015年
五千億日圓營業淨損的日本東芝會計醜聞

40 公司
2016年
百億美元估值的美女CEO 的血液檢測詐欺

41 公司
2016年
五十四億台幣罰款的樂陞炒股案

Ⅸ彷彿昨日
42 全球
2020年
新冠肺炎與全球股災

43 行業
2020年
負油價與客戶倒欠五十八億人民幣的原油寶事件

44 公司
2020年
神州租車與百億美元市值瑞幸咖啡的財務造假

45 公司
2021年
GME 螞蟻雄兵拖垮百億美元資產的梅爾文資本

46 公司
2021年
讓瑞士信貸虧損五十五億美元的Archegos 資本管理

47 公司
2021年
海削孫正義近百億美元的WeWork

48 行業 / 公司
2021年
七千億人民幣資產恆大集團走向破產

49 行業
2022年
數家加密貨幣交易所的醜聞與破產

50 公司
2023年
百億美元國債交易損失的SVB 矽谷銀行倒閉

後記

導讀
Ⅰ大航海時代與歐洲的海外擴張
01國家 / 行業
1637年，明崇禎10年
荷蘭鬱金香狂熱

02 國家 / 公司
1720年，清康熙59年
英國南海公司泡沫

03 國家 / 公司
1720年，清康熙59年
法國密西西比事件

Ⅱ兩次工業革命之後
04 國家
1792年，清乾隆57年
美國金融危機

05 國家
1825年，清道光5年
英國金融危機

06 國家
1907年，清光緒33年
美國金融危機

07 國家 / 行業
1910年，清宣統2年
上海金融風暴

08 全球
1929年
全球經濟大蕭條

Ⅲ二戰、聯合國、《廣場協議》
09 全球 / 能源
1973年
石油危...