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陳啟祥｜「修正式價值投資」版主

游庭皓｜財經直播主

邏輯投資

【媒體好評】

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◎極富可讀性……為投資人提供了勝過昂貴顧問、穩操勝券的工具。跟隨湯恩簡單、經過時間考驗的守則，即使是涉...

【摘文1】第一守則與四個M（摘錄）

首先要知道，第一守則其實就是「不能虧損」，但在實務上的意思，是在有把握地投資。這個「把握」來源於：以理想的價格，買進優質企業的股票。請謹記：

以理想價格買進優質企業，就能讓你賺到錢。

「理想」企業的定義，有三個簡單的條件，往後的章節會深入討論。第一，理想代表這家企業對你來說是有意義的：你對這家企業足夠了解，有能力的話你想把它全權買下，擁有它讓你感到自豪，而且這家企業也與你的價值觀相符。在第二個層面，理想的意思是，企業符合幾項財力與可預測性的標準，尤其是要有所謂的護城河。第三，企業必須有好的管理。如果你不懂何謂「護城河」、何謂「好的管理」，那也別擔心。我會向你細細說明什麼是護城河、如何辨識護城河，以及如何判斷管理是好是壞。我會告訴你企業需要符合哪些標準，才稱得上「理想」。

然而，光企業本身符合理想是不夠的。我們還要以理想的價格，買進這家企業的股票。所謂「理想的價格」，意思是我買進這家企業的股票，可以有很大的安全邊際。對我來說，理想的安全邊際，是以五毛錢買進價值一塊錢的東西。所以，只要我知道了企業的價值，我就想半價買進。很顯然，只要這樣做，往後就能發大財。

判斷企業的價值，要嘛很容易，要嘛不可能。「理想」的企業，當然就是可預測的。企業如果可預測，我們就能判斷它的價值。企業如果不可預測，我們就不可能知道它的價值。我會告訴你怎樣找到可預測、也因此可判斷價值的企業，也會告訴你怎樣快速計算企業的價值。第一守則投資法說穿了，就是四個明確的步驟：

一、找到理想的企業。

二、了解這家企業的價值。

三、以一半的價格買進。

四、重複上述步驟，直到自己非常富有。

看起來很簡單。那為什麼不是每個人都這樣做？對於這個問題，巴菲特的答案是：「我覺得很神奇，用五毛錢買一塊錢這個構想，大家要嘛是立刻欣然接受，要嘛就是全然不買單。這就像打疫苗。我發覺一個人如果不馬上接種，那你就算勸他好幾年，拿紀錄給他看，他也還是不肯接種。他們就是不能理解這個概念，就這麼簡單。」

我剛開始了解第一守則投資法的時候，第一個發現的真理是：

一個東西的價格，不見得總是等於其價值。

舉個例子，我想買一輛新車，還沒走進經銷商，就很清楚新車的價值。我知道新車的標價，也知道售價的範圍，通常會低於標價。我不打算按照標價購買。但要是我不知道新車的價值怎麼辦？經銷商即使以遠高於實際價值的價格、以遠高於標價的價格賣給我，我也無能為力。一輛賓士汽車的價值或標價若是10萬美元，我卻以20萬美元購買，有朝一日我賣掉這輛車，我就會嚴重虧損。但我若能以5萬美元買下，日後賣出就能賺錢。買股票（亦即購買企業）也是同樣的道理，只是少了車窗上貼的標價。我們必須自行判斷標價，然後以低於標價的價格買進。

第一守則說穿了，就是聰明購物。

如果你喜歡等到大特價，商品售價遠低於實際價值時再出手購買（比如你知道那臺平面電視價值5000美元，但你能以2500美元買下），那你已經具備精明的第一守則投資人的條件。你只需要了解如何判斷理想企業的價值，等待市場出現能便宜買進的好時機。

如果我們不會指望汽車的定價永遠合理，又為何要指望股票的定價永遠合理？

企業與汽車，以及其他可銷售商品，有一個重要的差異：企業的「標價」，取決於企業往後能為自己的股東，創造多少現金盈餘。遵守第一守則的投資人，能迅速判斷企業未來能產生多少現金盈餘，進而估計企業的「標價」。接下來我也會告訴你要如何做到這點。

企業的「標價」就是企業的價值，與它在市場上的售價無關。你只要知道如何計算企業的「標價」，投資就會有把握，也就能依循第一守則。

【摘文2】下注在騎師上（摘錄）

創投家如何聰明下注

創投家會在企業的股票公開上市之前，投資這些企業。我曾投資大約2000萬美元在幾項創投計畫上，但現在就沒做這麼多創投了，因為既辛苦又危險。我不喜歡辛苦，各位也知道我不喜歡風險。第一守則投資法就是比創投簡單得多，風險也低得多。創投的基本概念，是要找到一家未來可期的公司，以理想的價格買進，永遠持有（或是至少持有到能在公開上市時賣出）。聽起來是不是很熟悉？你看，班傑明．葛拉漢七十年前傳授的基本投資概念適用各種投資，包括創投。

我之所以在這裡提到創投，並不是要大家培養自己成為創投家，而是想告訴大家，創投之類的投資最重要的層面：賭騎師，不要賭馬。

創投是在企業非常早期、還不確定能否成功時就進行投資。創投家無法參考五大數字判斷其是否穩定，因為根本還沒有五大數字。你投資的企業根本還沒開始賣東西。更糟的是，有時新創企業實在太新、太尖端，連產業都還沒發展出來，遑論理解。我的創投伙伴沒有過往紀錄可參考，所以是把希望押在管理團隊上，對他們的重視程度，至少跟創業計畫一樣。有時我們會說：重視騎師，至少要像重視馬匹一樣。你身為企業買家，之所以需要了解這個道理，是因為在你買進的每一家企業，執行長（也就是企業的掌舵人）能決定你現在與以後會不會受騙。說到底，能否掌握企業的實情，幾乎跟企業本身一樣重要。

我想投資某家企業的主要原因之一，是我喜歡也信任這個掌舵的人。這點在投資發展初期的企業時非常重要，所以大多數創投家會把「一位他們信任、也願意合作的執行長」，列為企業必須具備的首要條件。企業要是沒有優秀的執行長（很多新創科技公司在發展初期，都是由未曾領導過市值5000萬美元的企業的科技奇才所領導），創投家們就會先按兵不動，直到找到傑出的執行長。創投家們除非對企業的領導者有信心，知道此人能帶領企業走向成功，否則哪怕該企業有世上最偉大的科技，他們也不願投資。

我們要什麼樣的人？

我喜歡投資傑出的騎師、傑出的執行長。天底下最美好的事，莫過於知道有位人品端正、重視股東、積極進取的人才，正在思考如何幫我賺錢，讓我晚上能睡得安安穩穩。

作家暨管理學家吉姆．柯林斯也是這麼想的。他在著作《從A到A+》（Good to Great）裡表示，帶領公司成就偉業（股東也因此受惠良多）的執行長，幾乎都是他所謂的「第五級」領導人。他說，第五級領導人能將自我需求，從自己轉移到打造優質企業的遠大目標上。一個成熟的第五級領導人「以個人的謙遜加上專業的意志這種矛盾的組合，成就長遠的卓越。」我幫你整理一下，在我看來，第五級領導人具備的最重要特質，說穿了就是兩項：

一、重視股東

二、積極進取

重視股東的執行長

「重視股東」究竟是什麼意思，我們又如何辨識重視股東的執行長？執行長若是重視股東，他的個人利益與企業股東的利益就會一致。

微軟的比爾．蓋茲與史蒂芬．巴爾默都認為自己重視股東，治理公司時也會以股東為重。以下這段就摘錄自他們2002年寫給股東的信：

「對於我們兩人來說，我們個人的淨值，絕大多數都投資在公司的股票上。微軟自1986年上市以來，我們從未行使認股權，以後也不會。希望大家能更加堅信，我們個人的利益與全體股東的長期利益是一致的。」

蓋茲與巴爾默的這番話，點出了一個重點，亦即作為以股東為重的企業高層，與作為投機者的差別。握有認股權的企業高層，實際上就形同於投機客，股價上漲他們就受惠，哪怕只是短時間的上漲，他們也能利用這段時間行使認股權。許多企業高層為了炒作短期股價，也就因此做出不利於長期發展的決策。蓋茲與巴爾默不行使認股權，意味著他們身為企業高層（當然也是持有股權的「股東」），其經營企業是為了像他們這樣的長期股東的利益著想。這種觀點非常符合第一守則（這大概也是蓋茲先生與巴菲特先生的友誼得以延續的主因）。

巴菲特在談論重視股東的執行長該如何治理企業時，也提到了這點。他在2004年的致股東信表示：「我要（對執行長）說的話很簡單，要把企業當成你們家今後百年的唯一資產來經營。」

用說的很容易，而要判斷執行長是否身體力行，就要看看他是否告知股東該了解企業的哪些資訊。

積極進取

傑出的執行長該具備的第二項特質，是想讓世界有小而酷的進步，當然，大而酷也行。我把執行長想實現的目標稱為BAG，就是「大膽願景」（Big Audacious Goal）。這個首字母縮寫字由柯林斯首創（他稱之為Big Hairy Audacious Goal，意思是膽大包天的目標）。執行長以大膽願景激勵自己，終日熱血沸騰，每天都迫不及待要出門上班，哪怕他們已經跟巴菲特、蓋茲及麥基一樣富有。有了大膽願景，全體同仁就會知道，自己每天該專注經營的最重要事項是什麼。他們的大膽願景會成為企業的願景，至少執行長是這麼希望。好的大膽願景還能成為帶動企業長遠前行的力量。大膽願景並不見得要像約翰．麥基的「全食物，全人類，全世界」那樣翻天覆地。巴菲特先生的大膽願景，只是將波克夏海瑟威的報酬率，維持在20%以上的水準，這個大膽願景就能給他足夠的動力。

達爾文．史密斯（Darwin Smith）在金百利克拉克的大膽願景也是個極佳案例，正如一位鬥志高昂的騎師，騎著匹極難馴服的馬，最終贏得比賽且成果豐碩。他在1971年開始掌舵金百利克拉克時，這家總部位於美國威斯康辛州尼納的企業，已將近一百歲。他希望這家企業，能成為全球最佳的紙類產品公司（想想衛生紙、面紙、尿布、紙巾，就是我們每天在洗手間、工作場所、旅館以及自己家會看到、用到的產品……是的，他們也生產舒潔）。他面臨的唯一障礙，是同樣生產消費品的巨擘寶鹼。史密斯花了些時間，但在他擔任執行長的二十年裡，不僅帶領金百利克拉克攀上高峰，也為股東們賺進無數財富。

賈伯斯創辦蘋果電腦之時，他的大膽願景，是要開發大家不必看說明書就能使用的全新產品，對抗IBM的邪惡帝國。他的大膽願景要求蘋果公司必須生產消費者覺得「酷」的產品。他的「酷」願景造就了蘋果、Lisa（電腦）、麥金塔、NeXT、iPod，以及皮克斯出品的電影《玩具總動員》、《海底總動員》還有《超人特攻隊》。這位先生的身價超過10億美元，卻還是每天上班，因為大膽願景給了他動力。身為投資人的我們，最喜歡的就是這些聰明的有錢人燃燒自己，幫我們賺大錢。

【摘文1】第一守則與四個M（摘錄）

首先要知道，第一守則其實就是「不能虧損」，但在實務上的意思，是在有把握地投資。這個「把握」來源於：以理想的價格，買進優質企業的股票。請謹記：

以理想價格買進優質企業，就能讓你賺到錢。

「理想」企業的定義，有三個簡單的條件，往後的章節會深入討論。第一，理想代表這家企業對你來說是有意義的：你對這家企業足夠了解，有能力的話你想把它全權買下，擁有它讓你感到自豪，而且這家企業也與你的價值觀相符。在第二個層面，理想的意思是，企業符合幾項財力與可預測性的標準，尤其是要有所謂的...

【前言】就是要獲利（摘錄）

改變想法，就能改變自己的世界。

——美國牧師諾曼．樊尚．皮爾（Norman Vincent Peale，1898-1993）

這是一本簡易指南，教你如何在股市賺到至少15%、甚至更高的報酬，而且幾乎零風險。事實就是，這套第一守則投資法，並不會因股市的上下波動而有所改變，我最終會在這本書裡證明給你看。

這套守則並不是我發明的，是由美國哥倫比亞大學的經濟學家班傑明．葛拉漢首創。後來大家更為熟悉的，則是葛拉漢的學生，同時也是全球最成功的職業投資人，華倫．巴菲特，在奉行這項守則。巴菲特說過：「投資只有兩條守則。第一守則是不要賠錢……第二守則是不要忘記第一守則。」

我之所以寫這本書、談這套投資守則，正是因為我不是巴菲特，也不是葛拉漢。如果非得是天才，才能運用這投資守則，那又何必寫這本書？我跟你一樣都是尋常人，我喜歡簡單易懂的東西，沒讀過商學院，也不曾在華爾街工作。我是歷經社會大學的千錘百煉，才知道這投資守則有多重要。如果投資可以不必擔心賠錢，難道你不想自己試試？

在還不知曉投資第一守則、也還沒開始巡迴演說時，我做的多半是吃苦受累的工作，不敢奢望會有買豪宅、砸大錢環遊世界的一天。我挖過水溝、洗過出租設備、在加油站幫人加油；也開過卡車、收拾過餐廳的桌子、操作機器製作腿部支架等。我高中課業表現平平，努力了四次才讀完大學。我在美國陸軍服役將近四年，其中兩年是在特種部隊（也就是俗稱的綠扁帽）服役，還有四個月在越南服役。

1972年3月1日，我結束了在越南服役的日子，回到美國。在軍中的最後一天，我穿著制服，戴著綠扁帽，得意洋洋走過西雅圖的西雅圖－塔科馬國際機場。沒想到一個男人跑過來向我吐口水，然後又逕自跑了。我離開美國太久，不知道美國人有多討厭我的身分，無法忍受我派駐海外去做的事。為國效力多年後，我當沒幾天平民，就發現很多人認為我一定是個傻瓜（甚至更糟），才會這樣甘冒生命危險。

我感覺自己到處找不到工作，最終好不容易當上河川嚮導。在加州、猶他州和愛達荷州做了幾年導遊，後來又到了大峽谷。那時我的頭髮已經跟一般人一樣長了，我穿著黑色皮衣，留著山羊鬍，住在亞利桑納州弗拉格斯塔夫附近森林的圓錐形帳篷裡，騎著一臺震天價響的黑色哈雷機車到處嚇唬人。我跟華爾街還有投資界是八竿子打不著。我依舊以勞動為生，只是活得自信多了。

我的人生在1980年才有所改變。那年我帶著外展學校的一群董事，到大峽谷玩兩個禮拜。外展學校的教育理念，是安排各年齡層的學員，到各種環境接受挑戰，通常是踏上野外探險之旅，學員們藉此漸漸領悟團隊合作、領導、創造更美好的世界、自我發現等等。既然外展學校要求學員自己動手做，我們決定，也要這群董事一切自己來。我們沒有划船帶他們渡河，而是安排他們搭乘小筏，自己划槳。七天後，我們到達大峽谷最險惡的水晶急流（Crystal Rapid）。每秒有八萬立方英尺的水量撞上花崗岩壁，轉彎九十度，再向下奔騰三十五英尺。鄰近岩壁、地形落差與如此大的水流，形成一處循環往復的翻滾流（也就是知名的「大坑」［the Hole］）。我去過大峽谷這麼多次，從沒靠近過大坑，我認識的唯一靠近過大坑的人……呃，差點小命不保。他身上有嚴重撕裂傷，背都差點斷了。我們每次都是開著船，從大坑右側遠遠溜過去。但我們這次是靠划槳，我需要船上的人幫我把船划到河的右側。一開始還很順利，我們沿著右側漂流。但當我要他們划向右側河岸時，小筏不但無力前進，反而越來越靠近大坑。「快划！用力划！這攸關你們的命！」

然而我們只是不斷後退，離大坑越來越近。我告訴他們要拚命划，我的命也全靠他們了。這話唯一的效果，就是搞得他們把槳划得彼此打架。船員們上氣不接下氣，而小筏還在倒退。現在唯一的辦法，就是把船調轉方向，直直撞向大坑。這樣一來，也許我們之中只會死上幾個。就在此時，我注意到岩壁與大坑之間，還有一道細細的交界，我扯開嗓門大吼，壓過急流的聲響，要船員們使出最大的力氣，朝大坑上緣划去。我那時想，也許我們可以乘著岩壁下的水流過去。成功機率非常渺茫，我腦海裡一時閃過我們撞上崖壁、最後都溺死在大坑裡的畫面。也許他們也想到了這一幕，不然就是終於恍然大悟，一旦陷入大坑，大家就嗚呼哀哉了。總之，小筏在他們奮力划行下突然飛了起來，我們就這樣滑過大坑的邊緣。每個人都望著那大開的漩渦好一會兒，彷彿一群老鼠看向洗衣機裡頭。直到現在，我還是不明白，那天我們究竟是怎麼划過這道急流的。我們正好落在岩壁與大坑之間，那道細細的交界，既沒撞上岩壁，也沒陷入坑裡，就這樣到了另一端，甚至連身上都沒沾濕。真是太刺激了。我們上了岸，有個人吐了出來，我則是忙著向碰巧一同出行的公司老闆解釋著，我帶著他的六位貴賓快樂出遊，卻在鬼門關上轉了一圈，可這件事真不能完全怪我。

那天晚上，船上其中一員給我一個大大的擁抱，眼裡滿是感激，對我說道：「你救了我的命，我真不知該怎麼報答你。」我不敢告訴他，其實我差點害死他。這位先生，姑且稱他「狼先生」好了，因為他的姓氏大致就是「狼」的意思。他是位白手起家的富豪。我聽他說著感謝我的話，想當然地以為他會打賞我一些錢，來感謝我的「救命之恩」。沒想到他竟說起那「授人以魚，不如授人以漁」的老掉牙故事。就是給別人一條魚，只夠這人吃一天；教他捕魚，他一生都能吃飽……我根本沒在聽。他要魚就拿去，我只要錢。但他鐵了心要教我投資，哪怕我完全沒興趣，根本不想學，他也要教。

那天晚上，我們坐在營火邊。他問我，我的收入是多少？我說，每年的泛舟季節能賺4000美元，剩下的六個月就靠失業補助。他聽了這話倒是安靜了幾天，但後來還是堅持要教我投資，這就激起了我的好奇心，終於開始學習。我借了1000美元，五年後，我也成了富豪。那時的我已全盤通曉我所謂「第一守則投資法」的基礎。當時的我並不知道，原來這套投資守則已經存在了八十年，而且全球最高明的投資專家，都奉行這個守則。我只知道，照著守則做確實能賺到錢。我寫這本書，就是要把守則傳授給你。

是，致富的方法很多。你練就全壘打的本事，也許就有大聯盟球隊找你簽約。你也可以發明下一款暴紅的小玩意，買彩券中頭獎，或是雕琢自己的演技，成為好萊塢最賺錢的巨星。這些都是致富的途徑，但像你我這樣的人，真的做得到嗎？相比之下，學習第一守則投資法可就簡單多了。我就是這麼做的。用不著多聰明也能學會，因為實在很簡單。

大多數美國人都困在共同基金裡，投資績效頂多只能隨市場起起伏伏。為了分散風險，他們也會分散投資。他們打算長期持有。專家叫他們幹嘛，他們都照做。問題是，碰到市場下修，他們還是損失慘重。想想以下的例子：道瓊工業平均指數，也就是股市起伏的重要指標，在1906年時達到一百點，到了1942年還是一百點。換句話說，你在1906至1942年之間的任何時間，分散買進幾檔股票，那你的投資報酬率會是零，甚至更糟（很有可能會更糟）。三十六年啊。這一抱可真久。市場從1942至1965年一路上漲，二十二年來，投資人的複合報酬率，是非常美妙的11%（不包含股利）。但道瓊工業指數後來達到一千點，而且接下來一連十八年都沒能突破，直到1983年才突破。然後市場再度起飛，十七年來從一千點漲至一萬一千點。現在又開始持平盤整了。顯然（至少在我們業餘人士看來），市場先是一飛沖天，價格被嚴重高估，然後再盤整二三十年。如果你還沒注意到，那我這就告訴你，關鍵字在於幾十年。

市場除了盤整之外，當然也可能有其他的走向。我寫這段文字的時候，美國總統正在重整社會安全制度，要將2兆美元的資金，交還給勞工，讓勞工自行投資。他若能如願，這筆資金就會流入共同基金，市場也會應聲上漲。會上漲一陣子。然後嬰兒潮世代會開始退休，也許會領走他們的幾兆美元，市場就會重挫到2002年的水準。有些人認為，到時候中國與印度市場會很強勁，美國企業的獲利仍會增加，所以股價會有所支撐。但你真的敢賭嗎？局面如此混亂，像你我這樣的尋常小散戶，該怎麼做？我們只有一種投資方法，就是在當今的市場，實踐投資第一守則。

巴菲特會依據市場的變動，調整他的投資原則。我也因為市場在過去二十年來受到的三大影響，必須將第一守則的投資原則加以擴大。這三大影響分別是：（一）法人資金的影響，例如共同基金、退休基金、銀行基金、保險基金。（二）效率市場假說的影響（我後面會解釋），以及（三）網際網路與個人電腦問世，從此一般人也能以低廉的成本取得資訊，妥善運用。

第一守則之所以誕生，是在任何人透過電腦，都能使用投資工具的年代，一項經過驗證有效的投資策略，遇到市場監管的結果。史上頭一回，即使是一天沒有八小時能鉅細靡遺研究市場的小人物，也能實踐第一守則。只要善用你電腦裡的現有工具，每週只需十五分鐘，就能運用投資第一守則大舉獲利。你有許多固有的優勢，包括你所知道的，你能得到的資訊，以及你進出市場的速度有多快。這些優勢加起來，就有機會打敗所謂的專家。如果你擅長購物，總能買到物美價廉的商品，那你一定能學會概念相通的第一守則。

你看了這本書就會知道，科技、金錢，以及策略的匯聚，引發了你我這樣的小投資人最需要的投資革命。

我希望你看完這本書，能重拾對投資的信心。只要你願意相信第一守則，我就會告訴你如何創造理財的奇蹟。需要的只是一點點信心，一點點練習，還有一點點努力。如果你已經對市場絕望，我會重新訓練你。如果你是投資新手，即使完全沒有理財經驗，只想開始投資零風險、又保證能帶給你財務安全的工具，那我會訓練你。

無論你是投資老手還是新手，都要摒棄過時且錯誤的象牙塔理論。斷開你的共同基金，還有那些經理人。這樣做就能告別平庸，學會憑藉自己的力量，打開通往真正財富的大門。

【前言】就是要獲利（摘錄）

改變想法，就能改變自己的世界。

——美國牧師諾曼．樊尚．皮爾（Norman Vincent Peale，1898-1993）

這是一本簡易指南，教你如何在股市賺到至少15%、甚至更高的報酬，而且幾乎零風險。事實就是，這套第一守則投資法，並不會因股市的上下波動而有所改變，我最終會在這本書裡證明給你看。

這套守則並不是我發明的，是由美國哥倫比亞大學的經濟學家班傑明．葛拉漢首創。後來大家更為熟悉的，則是葛拉漢的學生，同時也是全球最成功的職業投資人，華倫．巴菲特，在奉行這項守則。巴菲特說過：「投資只有兩條守...

前言　就是要賺錢

第一章　投資的迷思
第二章　第一守則和四個M
第三章　買的是企業而非股票
第四章　找出護城河
第五章　關鍵的五大數字
第六章　計算五大數字
第七章　下注在騎師上
第八章　要有安全邊際
第九章　計算標價
第十章　找對時機賣
第十一章　拿回獲利主動權
第十二章　三項技術分析工具
第十三章　一步一步來
第十四章　移除絆腳石
第十五章　開始你的第一守則投資
第十六章　疑難問答集
第十七章　用守則強化401k績效

致謝
名詞解釋

前言　就是要賺錢

第一章　投資的迷思
第二章　第一守則和四個M
第三章　買的是企業而非股票
第四章　找出護城河
第五章　關鍵的五大數字
第六章　計算五大數字
第七章　下注在騎師上
第八章　要有安全邊際
第九章　計算標價
第十章　找對時機賣
第十一章　拿回獲利主動權
第十二章　三項技術分析工具
第十三章　一步一步來
第十四章　移除絆腳石
第十五章　開始你的第一守則投資
第十六章　疑難問答集
第十七章　用守則強化401k績效

致謝
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